再度大跌 25%！奈飞净付费用户十多年来首度流失

4 月 19 日美股盘后，流媒体巨头奈飞发布了 2022 财年第一季度财报。由于去年四季度的净新增订阅用户数和对今年一季度的净增展望均逊于预期，本次财报呈现的增长趋势因而备受瞩目。

结果，最新财报再一次令人大跌眼镜，全球净付费用户减少了 20 万，是十一年来首次净订户不增反降，而公司原本预期会新增 250 万、市场原本预期新增 273 万。

奈飞盘后暴跌超 25%，股价下逼 260 美元，创 2018 年 12 月底以来的逾三年最低。1 月下旬发布去年四季报时，奈飞也曾在盘后暴跌 25%。

Roku、Spotify、迪士尼等流媒体个股也在盘后大跌，亚马逊、微软和 “元宇宙” Meta 等互联网科技股齐跌，分析师或重新考虑对整个行业的预测，奈飞是率先公布财报的大型科技股。

由于担忧用户增长，周一收盘时奈飞今年内累跌 44%，跑输同期标普 500 大盘跌近 8%。周二该股一度涨 4%，从一个月新低反弹，但交投不足 350 美元，令今年累跌 42%，在 FAAMNG 明星科技股中表现最差。

自 1 月 20 日美股盘后公布不佳去年四季报以来，奈飞累跌超 31%，但较 1 月末的低位回撤幅度不算太大（约 3%）。分析称，部分原因是亿万富翁对冲基金经理比尔·阿克曼的潘兴广场资管公司在奈飞股价首次跌破 400 美元时入场 “抢购”。

一季度营收同比增近 10% 但逊于预期，EPS 好于预期但同比下滑，净用户 11 年来首次流失

财报显示，今年一季度总营收 78.7 亿美元，同比增 9.8%，略逊于公司预期的 79 亿美元或同比增 10.3%，也低于市场预期的 79.3 亿美元。摊薄每股收益 EPS 为 3.53 美元，较上年同期的 3.75 美元下滑近 6%，但高于分析师预期的 2.89 美元。

最令人意外的当季全球净付费用户减少 20 万，是 2011 年来首次为负值。公司原本预期新增 250 万、创 2021 年二季度来最小增长。去年四季度曾新增 828 万，去年一季度时曾新增近 400 万。去年末奈飞的全球用户总数超过 2.2 亿，这令今年 3 月末的全球用户数仍超 2 亿。

奈飞曾在 1 月预计第一季度的订阅人数比往年少，因为大部分最引人注目的内容将在第一季度末发布，包括《布里奇顿》（Bridgeton）第二季和由《死侍》主演瑞安·雷诺兹领衔的奈飞原创科幻电影《亚当计划》（The Adam Project）。

公司给出的今年二季度指引也全面不佳：预计全球净付费用户骤降 200 万，或连续两个季度净减少，2021 年同期曾新增 150 万，市场原本预计二季度净新增 240 万；预计二季度 EPS 为 3 美元，分析师预期 3.02 美元；预计二季度收入 80.5 亿美元，分析师预期 82.3 亿美元。

彭博社称，从净新增用户数据上来说，奈飞或将迎来上市以来史上最糟糕的一年。

奈飞预计二季度收入保持同比增约 10%，在外汇中性的基础上，每会员平均收入（ARM）同比增长大致为中到高的个位数百分比，2022 全年营业利润率目标仍保持年初设定的 19% 至 20% 不变。

收入增长 “大幅放缓” 全怪疫情、通胀、竞争加剧、超 1 亿家庭共享账户和退出俄罗斯

公司在致股东信中承认 “收入增长已大幅放缓”，影响 “创收” 的阻力包括：传统媒体入场导致流媒体行业竞争加剧、家庭渗透率已经相对较高且全球超过 1 亿家庭与别人共享账户、通胀侵蚀人们对订阅服务等非必需品的预算分配，以及暂时退出俄罗斯市场并关闭用户账户等。

公司称，“在短期内，收入增长速度并没有我们想要的那么快。” 与 1 月公布四季报的措辞类似，奈飞将 2021 年开始营收增长放缓归咎于 “2020 年疫情居家经济令我们涨势过猛，为后续业绩对比蒙上阴影”。公司还列出了四个相互关联的主要因素，来解释为何收入增长逊于预期：

首先，进入其潜在市场（宽带家庭）的增速部分取决于公司无法直接控制的因素，例如联网电视的普及、对点播娱乐的接受度和数据成本。但公司相信未来所有宽带家庭都将成为其潜在客户。

其次，除了 2.22 亿付费家庭之外，公司估计有超过 1 亿额外的家庭在与现有用户共享账号，其中包括核心市场北美地区的超 3000 万家庭。这意味着在许多市场中增加会员变得更加困难。

第三，在与 YouTube、亚马逊、Hulu、迪士尼 + 等竞争对手抢夺观看时间的同时，越来越多的传统娱乐公司开始进军流媒体服务，也导致一些用户和收入从奈飞流失。

第四，宏观因素也可能对奈飞收入产生负面影响，包括经济增长乏力、通胀上升、俄乌冲突等地缘政治事件，以及新冠疫情的持续干扰。

退出俄罗斯市场损失了 70 万用户，订阅提价后北美用户流失 60 万为史上最大

在解释 “十多年来首次失去订户” 时，奈飞称主要受到在俄罗斯暂停服务和删除所有俄罗斯付费会员的统计有关。

这一突发事件导致当季的付费净用户减少了 70 万，如果不计此影响，全球付费净用户原本应为增加 50 万。其中，EMEA（欧洲、中东和非洲）地区的季度净用户减少 30 万，不计俄罗斯的影响应为新增 40 万，俄乌也令 3 月份的中欧和东欧业务放缓。

公司在拉美市场的付费净用户减少了 40 万，受宏观经济疲软和提价等多种因素拖累。北美的付费净用户减少 60 万，主要是年初订阅费提升导致了用户流失，不过这种提价行为反过来也 “促进了显著的收入增长”。亚太地区是奈飞用户唯一净增的市场，但新增 109 万仍逊于市场预期。

分析指出，奈飞作为流媒体行业的 “老大哥”，可能连续三个季度订阅用户新增不及预期，说明订户增长正进入平台期，尤其是在核心的美国市场，奈飞一季度订户下降幅度为其史上最大。

金融博客 Zerohedge 指出，市场原本预期：北美净新增付费用户 8.7 万、去年同期曾新增 45 万；EMEA 地区新增 95 万、去年曾新增 181 万；拉美地区新增 33.4 万、去年曾新增 36 万；亚太地区新增 120 万，去年曾新增 136 万。

流媒体领域更激烈的竞争和不断上升的内容投资成本，令奈飞在今年初测试其定价能力，在核心的北美市场以及英国和爱尔兰提升月度订阅价格，是 2020 年来首次。上个月公司还称，将率先在中南美洲测试对非家庭成员共享账户的收费功能。华尔街预计这都可能会降低净用户的增长。

公司承认，“与我们的官方预测相比，今年一季度的用户留存率也略低，尽管它仍处于非常健康的水平（我们认为是业内最好的）”。分析指出，发布去年四季报时，奈飞高管 “曾悄悄承认”，来自其他流媒体平台的竞争对其增长产生了负面影响。

奈飞承诺激活存量市场，看重个性化推荐、海外本土内容生产和多家庭共享账户的货币化

奈飞表示，“我们成功的关键在于能否创造来自世界各地的精彩娱乐节目，以高度个性化的方式呈现给用户，并赢得比竞争对手更多的观看次数”，这些本就是其核心优势和竞争优势。

公司计划继续通过提升服务，特别是节目和个性化推荐的质量，来重新加速收视率和收入增长。奈飞最近推出了 “双赞” 功能，可以更好根据用户的喜好来改进个性化推荐和整体体验。

公司还将更好地激活存量市场，即 “如何最好地货币化不同家庭共享同一个账户的现象”，例如今年 3 月在拉丁美洲的三个国家推出新的多家庭付费共享功能。尽管奈飞认为这是 “一个巨大的中短期机会”，但也承认现在无法完美将多家庭共享的现象货币化。

公司称，从长期来看，“我们的大部分增长将来自美国以外的地区”，会通过在全球不同地区开发内容、个性化和语言呈现等本地化功能实现，而不再是传统的 “将美国内容出口到海外”：

我们的长期目标是保持两位数百分比的收入增长，在扩大利润率的同时更快地增加运营利润，并产生不断增长的正自由现金流。在收入增长放缓期间，假设外汇没有重大波动，我们力争将最低营业利润率保持在当前水平，一旦收入重新加速增长，将致力于稳步增长营业利润率。

此外：

公司表示，今年第一季度的每会员平均收入同比增长 2%，外汇损失 2.8 亿美元，但对以欧元计价的债务进行 F/X 重新计量后有 1.62 亿美元的非现金未实现收益。

由于内容开支低于预期，营业利润 20 亿美元高于公司在季度初 18 亿美元的预测。

第一季度经营活动产生的净现金 9.23 亿美元，去年同期为 7.77 亿美元。当季自由现金流 8.02 亿美元，去年同期为 6.92 亿美元。公司继续预计 2022 年及以后的全年自由现金流为正数。

在偿还了 7 亿美元的优先票据后，一季度末总债务为 146 亿美元，接近 150 亿美元的总债务目标范围最上限。公司握有 60 亿美元现金，令季末的净债务为 86 亿美元，且没有回购股票。

资本支出方面，一季度完成了两项收购（领先的视觉效果公司 Scanline 和游戏工作室 Boss Fight Entertainment），减少现金 1.25 亿美元。公司还宣布收购总部位于赫尔辛基的游戏公司 Next Games，已经完成要约收购，预计将在 2022 年下半年完成交易。

华尔街希望奈飞新增含广告的订阅模式，竞争加剧可能削弱定价能力，游戏是新增长点

可以说，今日奈飞财报不佳以及公司自身的解释，基本符合华尔街此前的预期：除了本身流媒体领域竞争加剧和北美市场的渗透率饱和之外，一季度还有很多新情况，例如高通胀对可支配收入的打击，以及俄罗斯用户的流失，奈飞涨价也会导致一定的用户流失。这些都令市场持续悲观。

媒体咨询公司 Kantar 的最新报告发现，飙升至 30 年最高的通胀迫使许多英国家庭削减非必要支出，一季度约有 150 万人取消了流媒体视频平台的订阅，比上一季度增加 50 万，超 1/3 的人称是为了省钱。英国的趋势可以类推到其他国家。增加的竞争也让奈飞不再成为流媒体订阅的首选。

奈飞除了与其他流媒体供应商激烈竞争，也面临与 “后疫情时代” 人们的外出需求 “作斗争”，吸引用户的黏性关注越来越困难。不少分析师都认为公司的缓慢增长会拖累其股价表现，但摩根大通仍长期看多奈飞，预计今年下半年增长将有所改善，目标价高达 605 美元。

还有人开始质疑流媒体的商业模式，特别是奈飞和苹果不添加广告的浏览模式是否会丧失竞争力，添加广告的订阅会降低用户月费，对高通胀之下价格敏感的用户更为有效。德银便担心，随着越来越多的替代品进入市场，如果用户参与度保持平稳，奈飞的定价能力可能会下降。

Wedbush 分析师 Michael Pachter 认为，除了不含广告，奈飞还习惯将新一季的所有剧集在同一时刻发布，这可能会保持用户的高流失率，因为价格敏感的消费者可以在看完之后退订。还有人称，奈飞可能在忙于追求获得奥斯卡最佳影片等 “象征性的胜利”，也令开发和收购内容投入过大：

“具有讽刺意味的是，奈飞也许打赢了很多仗，但最终输掉了战争。”

奈飞在股东信中没有过多提到 “游戏”，只是说 “人们喜欢看电视和玩游戏”，但是华尔街仍将 “进军视频游戏” 作为奈飞下一个潜在的增长引擎。去年 11 月，奈飞正式宣布进军游戏市场，在其游戏平台上线了五款手游，而且有两款是将游戏与热门节目 IP《怪奇物语》相结合。