腾讯弱复苏

11 月 16 日盘后，腾讯控股（00700.HK）三季报如约发布，总体而言营收已经稳住，净利润略超预期。此外管理层还附送给股东一个派送美团股票的意外之喜。用一个网友留言的话说：挨了两年打，该吃一阵糖了。

我此前曾对腾讯三季度业绩做过预测，实际业绩也符合我的判断：营收端企稳，利润端率先出现好转，由负转正。腾讯三季度营业收入 1401 亿元，同比下降 2%，环比上升 5%；经调整净利润为 323 亿元，同比增长 2%，环比增长 15%。

特别是经调整净利润在经历了四个季度的下滑后，重新实现了同比增长，环比两位数高增长是个可喜的信号，反映业务精简化及成本效益措施起效。

公司核心的底层社交通讯护城河依旧稳固，微信最新月活人数同比增长 3%，首度突破 13 亿大关，傲视群雄。QQ 月活 5.7 亿，同比微增 0.1%，重拾增长。

游戏业务或将最早恢复

分板块来看，公司的游戏业务表现强于大盘，未来可期。三季度游戏业务营收 429 亿元，同比下降 4%，环比增长 1%，与我此前的预测基本一致。

其中，腾讯三季度本土市场游戏收入 312 亿元，同比下降 7%，环比下降 2%。主要由于《王者荣耀》及《和平精英》的收入有所减少。在没有重磅新游推出的情况下，业绩也很难独善其身。

从国内游戏大盘来看，伽马数据公布的《2022 年第三季度游戏产业报告》显示，第三季度中国游戏市场实际销售收入 597.03 亿元，环比下降 12.61%，同比下降 19.13%，同比增长率相较于上年同期大幅下降。

尽管国内游戏三季度仍然处于跌势之中，但是腾讯由于在产品及运营方面均具有较强的竞争力，表现仍然优于大盘 10% 左右。

令人欣慰的是，2022 年 9 月，腾讯 PC 端游戏及手游成年用户日活跃账户总数逆势实现同比双位数增长；腾讯 PC 端游戏及手游成年用户总使用时长实现同比单位数增长。

此外，公司披露未成年人游戏已全面符合国家的法规要求。2022 年 7 月，未成年人游戏时长同比下降 92%，未成年人在本土市场游戏时长的占比为 0.7%。这也意味着未成年人群体对未来业绩的负面影响已经微乎其微了。

而腾讯三季度国际市场游戏收入 117 亿元，同比增长 4%，环比增长 9%。得益于代理的游戏《幻塔》的成功推出及《VALORANT》的强劲表现，尽管《PUBG Mobile》的收入减少。

不过，海外游戏大盘的日子却不好过，2022 年 7-9 月，中国自主研发游戏海外市场实际销售收入为 42.62 亿美元，环比下降 3.91%，连续四个季度呈下降趋势。

比较好的一个消息是：全球移动游戏市场从 2022 年初到达顶峰后，开始持续下行，到了 10 月，终于企稳。Sensor Tower 的数据显示，10 月全球规模回到了 1 月顶峰的 83%。

腾讯方面，《王者荣耀》与《和平精英》仍然包揽了 10 月中国 iOS 手游收入排行榜前两名，同时总共 7 款手游排进 Top20，奠定了营收基础。其中，《王者荣耀》由于国庆活动和 7 周年庆典，10 月 iOS 收入环比增长 9%。

同时，腾讯还有多款大热游戏有望后续上市，比如 DNF 地下城与勇士，以及腾讯光子自研的黎明觉醒等，近日在王者荣耀七周年庆典中，腾讯一口气更新了三款王者荣耀衍生游戏动态，其中东方幻想风格的开放世界游戏《王者世界》最受玩家期待，有望成为《原神》之后另一款现象级游戏。

海外方面，腾讯游戏宣发新品牌 “Level Infinite”（简称 LI）表现亮眼，2022 年下半年先后推出的两个游戏《幻塔》和《胜利女神：妮姬》，迅速走红海外市场。

据财报披露，腾讯 8 月份推出的开放世界大型多人在线角色扮演游戏《幻塔》，成为本季全球日活跃账户数排名第二的 MMORPG 游戏，仅次于《原神》。

《幻塔》亦于竞争最激烈的市场获得商业成功，本季在日本市场同品类中流水排名首位，在美国市场同品类中流水排名第二。

而 11 月份新推出的一款集合动漫元素的科幻主题角色扮演射击游戏《胜利女神：妮姬》，一经推出便迅速霸榜，同时登顶了日本、韩国以及中国台港澳五地 iOS 畅销榜，在全球全品类手游中按流水排名第一。

这款游戏由腾讯参投的韩国游戏工作室 Shift Up 开发，除了游戏本身的高品质之外，腾讯对于这款游戏出彩的海外本地化运营也是功不可没，体现了腾讯强大的海外游戏市场运营能力，未来值得高看一线。

2022 年游戏行业整体表现不佳，一方面是过去两年新冠疫情透支了部分游戏需求，现在随着疫情常态化管理，由疫情引发的游戏热潮正在消退。另一方面，叠加疫情、俄乌冲突和极端天气导致的历史高位的通胀，全球各地的消费者生活成本大幅飙升，都在尽量减少非刚性的的支出，作为娱乐消费的游戏自然归在其中。

再者就是国内版号停发限制新游供给，游戏上新节奏有较明显放缓，同时未成年人保护影响持续，2022 年以来头部产品活跃用户数仍有下滑。

综上所述，预计早一点的话，四季度或者 2023 年随着宏观经济好转，以及多款新游推出，腾讯游戏业绩开始出现恢复性上涨。

值得一提的是，11 月 16 日晚间，人民网发布《人民财评：深度挖掘电子游戏产业价值机不可失》一文，充分肯定了游戏产业价值。文章一方面强调游戏助力 5G、芯片产业、人工智能等先进技术发展，是推动不同产业进行数字化转型、走向数实融合的重要工具；另一方面，也强调游戏增强中华文明传播影响力的重要作用。

这次主流媒体充分认可了游戏产业价值，无疑给这两年风雨之中的游戏产业注射了一剂强心针，游戏行业后续有望迎来更多的行业鼓励政策。譬如腾讯高层在业绩电话会议上信心满满的认为腾讯会很快获得更多的新游戏版号，会有更多产品上市。

社交网络中规中矩

腾讯三季度社交网络营收 298 亿元，同比下降 2%，环比增长 2%，与此前我的预测基本一致。

三季度收费增值服务付费会员数同比下降 3% 至 2.29 亿元。由于内容排播延后，腾讯视频付费会员数小幅降至 1.20 亿元，但得益于会员价格调整的积极举措，ARPU 有所提升。

音乐付费会员服务以及视频号直播服务的收入增加，而音乐相关直播服务受到抖快等短视频冲击，收入有所减少。

视频号广告受到客户青睐

公司三季度网络广告营收 215 亿元，同比下降 5%，环比增长 15%，略超预期。

由于三季度静默的一线城市相较二季度较少，经济出现一定程度的好转，广告业务环比出现了两位数的增长。

关于股东关心的视频号广告进展，公司并未透露具体数字。只是提到广告主对视频号信息流广告需求强劲，尤其是快速消费品行业广告主。

视频号广告与现有广告业务是互补的，并为带来增量的广告业务收入。除去视频号收入，微信广告收入亦实现同比增长，其中小程序广告收入增长迅速。

在随后的业绩会议上，公司高层认为：“关键的一点是，视频号广告的受众区别于其他类型广告的受众，他们没有消费其他类型的短视频，而行业其他平台的用户通常存在明显的重叠情况。

所以我们的广告客户，尤其是对于快消品，高端品牌客户，非常喜欢在视频号的平台上发布广告，因为这些广告所能够触及的受众是他们在其他平台上无法触及的，我们的服务费率也非常不错。

客户所反馈的产品优化方面，目前最关键的一点是他们希望购买更多广告库存，希望我们提供更多库存，我们也确实在定期地提高库存水平，目前还是处于供不应求的情况。”

换句通俗的话讲就是，视频号的用户大多停留在微信的生态圈内观看视频，例如微信群、朋友圈等场景，不太去刷抖音和快手等短视频。

这部分用户是品牌商在其他短视频平台上无法触及的，并且腾讯给出的价格也很有竞争力，所以视频号广告目前供不应求，客户很喜欢。为了考虑用户体验，腾讯会逐步提高广告的数量。

预计随着四季度广告旺季到来，视频号广告会贡献更多的营收，助力广告业务回暖。

金融科技录得两位数增长

腾讯三季度金融科技企业服务营收 448 亿元，同比增长 4%，与我此前的预测基本一致。

受益于在线及线下商业支付活动的恢复，特别是随着食品杂货、餐饮服务及交通出行行业的显著增长，金融支付业务于三季度取得双位数同比增长。这也印证了我之前关于三季度金融支付业务将率先恢复增长的观点。目前微信和支付宝在国内的双寡头格局依然稳定。

腾讯还加深了小程序在食品饮料、服装、商场百货等主要行业的应用，这些行业的线下商户与品牌方正愈来愈多地将其会员与积分系统与小程序结合，并通过小程序建立多渠道零售体系，从而间接推动了微信支付业务的发展。

云方面，腾讯继续缩减亏损项目并专注于自研产品，收入同比略有下降，但毛利同比大幅提升。披露信息很有限，预计云与企服业务收入短期内仍会受到战略调整的影响。

成本费用控制

首先看一下占大头的人力成本方面，三季度员工总数 10.9 万，环比二季度继续减少 2000 余人，连续两个季度人员负增长，员工人效也随之再度提高之 129 万每人。

如过去几年那样，整个互联网行业盲目扩张，高价抢人的乱象已经不复存在，据媒体报道，腾讯多条业务条线的人员优化仍在推进中。

销售及市场推广开支方面，三季度同比下降 32% 至 71 亿元，反映了腾讯对组织内部的营销活动支出（尤其是与数字内容服务、企业服务、游戏及工具类产品相关）愈加严格的把控。

管理费用方面，财报显示，三季度的一般及行政开支同比增长 11% 至 265 亿元，反映了研发开支、雇员成本、租赁费用以及办公开支的增加。这主要是因为其中包含了人员优化带来的一次性重组成本。

总体而言，腾讯三季度在成本费用控制方面继续延续了二季良好的趋势，降本增效的效果有望在四季度继续得以展现。

派送美团为哪般？

本次财报另一个亮点就是继京东之后，腾讯再次以分发特别红利方式，将其所持有约 9.58 亿股美团股票（价值约 1600 亿港元）分发给股东，分派比例为 10:1（即每持有 10 股腾讯股票获派 1 股美团股票），上述分发预计于 2023 年 3 月完成。

自 2014 年腾讯投资大众点评开始，到 2021 年 4 月腾讯参与美团的定向增发，腾讯对美团进行过多轮投资，最后一次增持后，腾讯对美团的持续比例为 17.2%。

本次派息的的股份约占腾讯所持美团股票的 90.9%。派息后，腾讯还将继续持有美团不到 2% 股权。与此同时，腾讯总裁刘炽平卸任美团董事。在报表中，美团也将从腾讯的联营公司中移出。

关于这次派息美团的原因，11 月 16 日晚间的三季度财报电话会议上，腾讯高管回应分派美团和京东股票时表示，公司是否以派息方式分配股票取决于三个因素，投资对象的财务实力、行业定位和投资回报。

对于美团的投资，腾讯高管表示，“如果看投资回报，我们已经有了一个非常好的投资回报，内部投资回报率大约 30%。在考虑股东层面上，该笔投资已经取得不小的经济收益。未来腾讯会继续投资企业服务、游戏、短视频内容等领域。”

除了上述原因，我认为至少还有反垄断合规以及为腾讯成立金控公司做准备的两层原因。

市场监督管理局过去两年间，曾经对阿里、腾讯、美团等公司进行了集中的惩戒。阿里和腾讯作为国内最大的两家互联网巨头，这两年已经在进行积极的合规整改。

此外，蚂蚁消费金融公司近日完成新一轮增资，这也预示着腾讯成立金控公司也在紧锣密鼓的筹备中。而按照规定腾讯要成为金控公司的控股股东，则要求权益性投资余额不超过净资产的 40%。

按照目前分派方案，腾讯派发分完所持京东股票之后，已经满足 40% 的最低要求。但是像腾讯这样一贯的好学生，如果说及格分是 60 分，自然要把目标提高到 80 分以上，乃至 90 分。

总体而言，我认为腾讯的业绩拐点已至，四季度将延续三季度的弱恢复趋势。2023 年在低基数的影响下将迎来不错的增长。目前的腾讯依然是不错的投资选择。