解讀公司 | 如何理解特斯拉今年的大跌？

進入 2024 年，特斯拉遭遇了市值上的 “滑鐵盧”。

其最新 175 美元以上的股價，相比 2023 年末的超過 260 美元，跌幅超 30%。事實上，早在 2023 年 10 月公佈明顯低於市場期望的財務結果那會兒，特斯拉的股價就曾發生過一次幅度達到 23% 的股價下跌。

雖然最後憑藉美股自身大環境的強勢，以及特斯拉自研 Optimus 機器人的熱度，其股價實現了快速反彈，但在今年 1 月底公佈了第四季度的財報之後，“支撐力” 瞬間消失。

2023 年第三、第四連續兩個季度的營收同比增長只有個位數，以及淨利潤的大幅下滑，看起來已經足夠 “糟糕”。套用筆者常用、更能顯示長期趨勢的年度滾動值計算方式，特斯拉財務結果的變化趨勢更加明顯——儘管營收仍在增長，其淨利潤從 2023 年第三季度開始，已經邁入實現了滾動值同比為負的新階段。

導致利潤下滑的原因也不是秘密：2023 年特斯拉在全球範圍都進行了降價，主動壓縮了自己的利潤空間。

站在車均成本和售價變化角度更為明顯，以 2023 年第四季度為例，特斯拉全球的車均成本下滑了 8.3%，但是售價實際上下滑了 16.3%。

單車層面的利潤變化，乘以特斯拉整體龐大的銷量，最終導致其 2023 年汽車銷售業務，雖然營收全年增長近 17%，毛利率卻從去年全年的 26.2% 下降到 17.0%，毛利潤總額少了超過 40 億美元，公司整體淨利潤少了 32.3 億美元。

一年裏猛 “砍” 自己好多刀的原因也很簡單：特斯拉先後在中國、北美、歐洲三個主力市場遭遇了消費需求不達預期，進而造成自身庫存猛增。為了再次刺激銷量，同時也為了消耗庫存，特斯拉自 2022 年底開啓了全球範圍的大降價。

但令特斯拉傷心的是：價降了，量卻沒有上來，利潤自然少了。

特斯拉 2023 年糟糕業績作為市場給出的最終結果，一定程度上預示着特斯拉接下來一段時間的發展趨勢。參考其業績滾動值趨勢，即便特斯拉在 2024 年業績表現優秀，實現營收小幅上漲，淨利潤的跌幅持續收窄，其全年淨利潤水平也即將與奔馳奔馳這樣的傳統主流豪華車品牌相差無幾。

經營結果上無法遏制地接近傳統車企，正在成為特斯拉當下市場價值的 “定時炸彈”。終結特斯拉過去幾年的高估值模式，甚至在短期出現崩塌式的股價表現。

在這個並不難得到結論基礎上，仍有進一步探討分析的必要：特斯拉的業務經營出了什麼問題，為什麼多國需求發生衰減？特斯拉 2024 年真的就沒有轉機？

特斯拉為何全球需求齊變天？

（注：未交付訂單量為根據交付週期和生產數字推算結果）

因為特斯拉歐洲地區的庫存無法統計整合，所以在特斯拉需求的轉變上，我們不妨參考國外特斯拉數據博主 Troy Teslike 的 “推測未交付訂單數” 口徑。可以很明顯地看到，特斯拉在 4 個月的時間跨度裏，先後在中國、北美、歐洲遭遇了未交付訂單量的大幅下滑：

2022 年 8 月開始，中國未交付訂單數量從 16～17 萬輛，一路下滑到了 1 萬輛出頭的低點；

2022 年 10 月開始，北美未交付訂單數量從 17 萬輛的水平直接掉到 0 才開始重新反彈；

2022 年 12 月開始，訂單數量從 8～9 萬輛的水平下滑到了只有 2～3 萬輛的水平。

三個地區市場相隔上萬公里，有各自的市場需求和消費特點，卻在相近的時間發生了需求的反轉，這並不巧合——隨着自主新能源車企持續崛起，在中國市場給特斯拉帶來更大市場競爭壓力的同時，迫使歐美開始着手遏制中國新能源產業的發展速度，為各自的國汽車工業爭取更多時間，開始刻意放緩變革速度，施行更強力的貿易保護措施。

一向鼓吹綠色環保如今卻想慢下來的歐美，與只花了幾年就全產業鏈崛起的中國，最後硬生生把特斯拉夾在了中間，不難受就見鬼了。

我們不妨就特斯拉在中國市場的情況，展開第一波具體分析。

對於特斯拉而言，“自主車企新能源崛起” 意味着後者通過更多的車型、更細分的市場定位，形成了全方位的市場 “包圍”，最終搶走了原本部分能被特斯拉吃下的蛋糕。

但在一開始，我們有必要先來糾正一種錯誤看法——“時至今日，特斯拉產品完全沒有競爭力了。” 以比亞迪 “海豹” 為例，其 EV 全電動型號從基礎的尺寸、用户年齡取向、偏向性能的調教，到最終的價格，都選擇了與 Model 3 直接對位競爭，“貼臉開大”。

市場給出的結果很有趣：2022 年 8 月初上市之後，海豹 EV 一度實現了產品力和價格上的雙重優勢，並且在第四個月就實現了超過 1.5 萬輛月銷量。但隨着特斯拉的新一輪降價操作，Model 3 與海豹 EV 之間的價格差距進一步被抹平，反倒讓海豹 EV 在 2023 年上半年遭遇了嚴重的銷路不暢。

最後憑藉第四季度插電混動的海豹 DM-i 車型正式上市，才在整個系列上面實現了對 Model 3 的反超，並且在 2024 年特斯拉的最新一次降價中，再次敗下陣來。

2017 年上市，直到今年才改款的 Model 3 絕對是全球汽車產品中的異類

Model 3 與海豹系列的 “隔空” 對決，説明——在特斯拉目前選取的這個市場空間，雖然特斯拉產品已經發布多年，並且在很多細節上存在短板，但憑藉諸如品牌價值等軟實力加持，特斯拉的產品依然有市場競爭力。

特斯拉所奉行的 “將產品優勢最大化” 產品理念，讓 2017 年和 2020 年發佈的 Model 3 和 Model Y，長期在駕駛操控以及智能化相關方面保有領先地位。讓其至今仍稱得上 “比大部分傳統燃油汽車更先進交通工具”。

忠於交通工具本身屬性的產品打造思路，疊加特斯拉自身全球新能源領頭羊、全球市場佈局、全球生產的經營需求，特斯拉最終只有通過 “少量型號打造爆品”，通過累積銷量來降低成本的模式可以選擇。

而這，就給了自主車企在產品上差異化競賽的空間。

根據深耕汽車經銷領域的 “車 fans” 的調研，從起售價超過 30 萬的中大型 SUV 理想 L7，到價格稍微更便宜一點的比亞迪首款獵裝跨界車宋 L，再到蔚來首款獵裝車型 ET5T，最後還有全新中期改款了的極氪 001，廠家在對銷售的培訓中，都強調了與 Model 3/Y 的對比，線下消費者去問詢和試駕時，也會專門提到特斯拉。

中國自主車企憑藉產品上的差異化，源源不斷地分走屬於特斯拉的 “蛋糕”。以比亞迪為例，雖然海豹系列銷量非常艱難，但憑藉 DM-i 在中國汽車市場掀起的插混普及浪潮，就 “拐走” 了非常多喜歡特斯拉但有里程焦慮的客户。

相比自主車企全面崛起的中國市場，特斯拉在北美和歐洲遭遇的產品競爭要小很多。

數據來源：Cox Automotive

數據來源：Dataforce

儘管特斯拉 2023 年在中國銷售了超過 60 萬輛車，但市場佔比只有 7.8%。同樣差不多的銷量到了美國，直接變成了整個新能源汽車市場的半壁江山，哪怕是到了眾多歐洲汽車巨頭的地盤，仍佔了四分之一的市場空間。

產品在市場競爭中如此之領先，消費者理應對品牌更加喜愛，進而產生更大的品牌價值，但事實剛好相反。

根據美國消費者分析平台 CivicScience 的調研，特斯拉在 2022 年下半年之後，在美國消費者心目中，經歷了 “不喜愛” 人羣比例的明顯增多，對於消費者對於其行業領先性的認同更是隻有 “一半一半”。

更要命的，是美國消費者對於新能源汽車整體的 “不看好”：目前美國汽車消費羣體只有 11% 的消費者對於新能源汽車的未來足夠樂觀，它們當中很多應該已經成為了特斯拉的用户。在過去的一年多時間裏，越來越多中性的消費者開始轉向更為悲觀的態度。

歐美主流車企近半年來的各種宣佈，就是最好的證明：

梅賽德斯 - 奔馳集團在 2023 年財報發佈會上宣佈，決定將原定在 2025 年實現電動汽車銷量佔比 50% 的目標推遲五年至 2030 年，並將在未來十年繼續更新內燃機汽車產品陣容；

去年年底，奧迪宣佈將放緩推出純電動汽車的速度，短期內繼續推廣內燃機、插電式混合動力汽車；

今年 1 月底，福特宣佈關停全部電動車生產線，集中精力開發具有競爭力的燃油車和混動車型；

通用本來計劃加大電動皮卡的產能，去年年底也選擇了推遲原有計劃。

特斯拉超充站在美國的覆蓋明顯也存在很多漏洞

劇本繼續這樣寫下去，特斯拉在不久的將來，很可能要整個 “北美 + 歐洲” 市場中單打獨鬥，去推進新能源變革和產品普及。這顯然是一條走不通的路，就拿特斯拉的大本營美國來説，其在美國很多觀念相對傳統的州，連充電設備都沒有實現完整覆蓋。

更別提特斯拉 2024 年在美國最大的 “糟心事”，特斯拉一定要在美國完成動力電池的生產，消費者才能獲得政府每輛車 7500 美元的價格補貼。在特斯拉至今仍在加班加點提升自己在美國的電池生產能力的同時，歐洲又掀起了一輪 “補貼” 退潮。

根據歐洲汽車製造商協會 ACEA 在 1 月公佈的數據，2023 年 12 月歐洲（含英國和挪威）的電動汽車銷量同比下跌 16.9% 至 16.07 萬輛，自歐洲新冠疫情爆發以來首次月度銷量出現同比下滑。其中，德國去年 12 月的電動汽車註冊量僅為 5.47 萬輛，同比大跌 47.6%；插電式混動車型銷量僅為 1.79 萬輛，同比下跌幅度高達 74.4%。

造成德國新能源汽車市場大幅度崩盤的關鍵，是其在 2024 年 1 月 1 號將取消電動汽車補貼計劃，在這之前，德國的私人消費者疊加上廠商的免税、補貼等優惠，單輛車的優惠高達 6750 歐元。但由於今年德國政府的預算問題，本來打算繼續延續的補貼政策提前宣告結束。

在政策持續補貼、引導的中國，市場空間還會進一步增大，但特斯拉必須要面對來自國內自主車企的追趕；而在北美和歐洲，對於補貼的嚴格審查甚至是直接停止補貼，正在壓縮當地的市場空間，同樣能給到特斯拉以足夠的壓力，真就當夾心餅乾。

特斯拉 2024 年，有轉機麼？

考慮到當前已經進入了 2024 年第一季度的尾聲，且即便是特斯拉，其生產製造也需要比較長的週期才能完成調整、上新還有產能爬升。能在接下來三個季度左右特斯拉業績表現的只剩下一件事情——特斯拉現有產品能否進一步降價？

先給個答案，大概率不能。

巡展再火也幫不了特斯拉

在進一步解析降價的壓力之前，必須先提一嘴 Cybertruck。作為特斯拉耗費多年、體現其在汽車產業中獨特創新能力的產品，Cybertruck 將在今年進行產能的爬升。

但根據第三方對於特斯拉車輛底盤 VIN 代碼的跟蹤，特斯拉德克薩斯的 GigaFactory 在 2024 年第一季度大致生產出來了 1700 台 Cybertruck，換算過來每週也只有 130 台。參考這個起點，目前行業內對於 Cybertruck 在 2024 年內的產量預測值僅為 3.75 萬輛。

即便這些產品在北美最終全部完成銷售，並且按照每輛 7.5 萬美元的均價計算，這款新車在 2024 年能給特斯拉帶來的營收預期也不到 30 億美元，堪稱杯水車薪。

圖自：Troy Teslike

回到目前特斯拉的產品體系中，刨除了上面的 Cybertruck，再把全球幾年預期交付量僅有 7 萬輛出頭的 Model S/X 刨除，剩下的就是預期能夠交付近 60 萬輛的 Model 3，還有預期能交付近 140 萬輛的 Model Y。在產品沒有變化、市場選取也沒有變化的大前提下，近 200 萬輛 Model 3/Y 想要全部賣乾淨，唯有降價一條路。

麻煩的是，Model 3/Y 的成本已經降無可降。用馬斯克自己在業績電話會上的説法：“目前特斯拉現有車型成本已接近極限”。用人話來説，就是能摳門的地方已經都做到了，再想削減成本就只能拆軲轆了。

那麼接下來的數字其實並不難計算：特斯拉 2023 年的毛利潤水平大致是 17%，如果 2024 年其產品的整體銷量能夠增長 14%，其毛利率水平只要保持在 15% 之上，大概就是價格能降 1.7%，就還能實現毛利潤和淨利潤結果的持平。

線下真實的情況是，特斯拉在中國市場今年開年自身庫存比較多的時候再次下調了價格，而且每一個價格都超越了我們上面計算出來，保持毛利潤、淨利潤持平的基準：

Model 3 後輪驅動煥新版降價 1.55 萬元，起售價從 26.14 萬元降到 24.59 萬元，降了 5.9%；

Model 3 長續航煥新版降價 1.15 萬元，起售價從 29.74 萬元降到 28.59 萬元，降了 3.9%；

Mode Y 後輪驅動版降價 7500 元，起售價從 26.64 萬元降到 25.89 萬元，降了 2.8%；

Model Y 長續航版降價 6500 元，起售價從 30.64 萬元降低到 29.99 萬元，降了 2.1%。

特斯拉在中國繼續下 “狠手”，證明了北美和歐洲的難題更不好解決。

先説美國 7500 美元的政府補貼，直到今年一月為止，特斯拉每個季度都要在寧德時代手上採購 4.4 萬套標準版 Model 3 的磷酸鐵鋰方包電池；在 LG 化學手上每季度採購 8000 套 2170 三元鋰電池，裝在美國生產的 Model 3/Y 之中，並在本地完成銷售。

這些產能想要轉移到美國，必然需要時間。對於消費者而言，特斯拉如今就是 “貴了 7500 美元”。相比去年年底 Model 3 的起售價 38990 美元，Model Y 長續航版起售價 48490 美元，一口氣 15～20% 的價格上浮，不取消訂單才怪。

而特斯拉最終能夠給出來的解決方案，也只能是在 1 月又把基礎版和長續航版的 Model 3 下調了 1250 美元，高性能版的 Model Y 下調了 2000 美元。明明產品力在市場中沒有對手，還要主動降價，最終銷量還要下滑，這就是特斯拉在北美和歐洲在政策調整下面對的真實情況。

對於已經在產品設計、生產技術、組織管理上竭盡全力降低成本的特斯拉來説，繼續降價成了目前的唯一手段，但這種方式終究有理論上的盡頭。包括特斯拉理論上在北美會非常吃香的 Cybertruck，通過更小尺寸打開全球市場的 Model Q，都擺脱不了中國新能源汽車產業崛起給特斯拉帶來的衝擊。

相反，比亞迪的路線反而更值得特斯拉借鑑，DM-i 這種新能源與傳統燃油技術深度結合的方式，或許更適合接下來歐美和中國因在新能源變革上步調不一致，造成的衝太快反而會被懲罰的諷刺現實。

當然，在技術上一向激進的馬斯克，能否採納混動這個 “妥協路線”，將是一個大大的疑問。

最後附上預測。結合目前特斯拉全球的降價舉措和銷量趨勢，特斯拉 2024 年全年的業績實在樂觀不起來。參考其產能和交付推測數字：

樂觀預測下，特斯拉 2024 年毛利潤和淨利潤與 2023 年持平；

中性預測下，其營收持平或者小幅度增長，但淨利潤將在 2023 年的基礎上再下降 10%；

悲觀預測下，營收同比下降 10%-15%，淨利潤跌幅達到 25%-30%。

寫在最後

種種跡象證明，長久被大眾以 “科技公司"的光環捧在手心的特斯拉，正不可阻擋地迴歸其本質——一家"汽車公司"。

馬斯克的確有 “化腐朽為神奇” 的能力，特斯拉用 15 年的跨越，證明了其對汽車新能源革命的遠見。但即便神如馬斯克，也需要基礎技術突破的積累，對人類社會現實需求的尊重，對經濟基本規律的遵從。

套到特斯拉身上，我們能看到：諸如 Model 3/Y 這樣的產品，正在邁入新能源汽車基礎技術基本實現，基礎能力拉不開差距的新平台期；特斯拉對於汽車自動駕駛的不斷嘗試，仍無法完美融入以人為核心的公路交通網絡；過去一直被神話，甚至通過成長和超高利潤率，打退了眾多華爾街空頭的特斯拉，業務表現掉落再次接近傳統車企。

哪怕這些不是特斯拉自己導致的問題，連續不斷出現的糟糕趨勢，已經讓散户開始對特斯拉喪失信心。由特斯拉從 2020 年以來保持的 “美股散户最愛股票”、“日交易量最大股票” 兩大榮耀，在上個月已經被英偉達取而代之。

看起來，這次做空機構大概率要戰勝馬斯克了。