Total price of 29.5 billion, Minsheng Securities merged into Guolian Sec pricing revealed

經過長達 3 個多月的籌劃，國聯證券收購民生證券控制權的整體方案終於形成。

8 月 8 日晚，國聯證券拋出了有關收購民生證券的《發行股份購買資產並募集配套資金暨關聯交易報告書（草案）》（以下簡稱《草案》）。

這是繼 5 月 14 日國聯證券宣佈擬以發行股份方式購買民生證券後的又一實質性進展，兩家體量相當的券商正在距離合並愈來愈近。

據《草案》，此次國聯證券擬發行股份並以 294.92 億元的交易價格收購民生證券 99.26％股份。

值得一提的是，剩餘未收購的 0.74% 股份，系泛海系所持有的質押凍結股份，該部分不參與交易並不對整體收購產生影響。

《草案》形成後，後續還需履行國資審批、股東大會等程序。

但在參與各方前期做出較多準備及溝通工作的基礎上，業內預判後續兩家機構的整合事宜仍將穩健有序推進，此次交易的快速推進也將進一步推進證券行業整合趨勢的升温，

推進提速

在業內看來，此次國聯證券收購民生證券的推進效率較市場預期的更快。

“券商之間的整合還是比較複雜的，雖然此前市場已有預期，但兩家機構的體量都不算小，涉及到的交易對方也很多，能如此穩快的推進收購，確實較市場預期的更快。” 北京一家大型券商投行人士指出。

此次全面收購民生證券的交易價格，無疑是市場關注的焦點。

按照《草案》提出的 294.92 億元收購民生證券 99.26％股份定價推算，對應的民生證券參考總價值為 297.12 億元，摺合 PB 倍約為 1.86 倍。

值得一提的是，該估值較一年前國聯集團拍下民生證券第一大股東時的 1.95 倍略有下降。

2023 年，按國聯集團以 91.05 億元收購民生證券 30.3% 的價格估算，彼時民生證券的總估值約為 300.50 億元。

這一期間，民生證券的資產規模反而是擴張的。——2023 年末，民生證券的淨資產、總資產分別為 158.02 億元、599.42 億元分別同期增長 4.29%、1.62%。

有分析認為，估值微降的合理性來自兩方面。

一是先前交易屬於拍賣且具有控制權收購色彩。

“由於此前國聯集團收購民生證券股份屬於拍賣，而且涉及到第一大股東席位變更且觸及控股線，這種交易通常會具有一定溢價。” 一家上市券商非銀金融分析師指出。

二是證券行業近一年來的估值亦有所回落。Wind 數據顯示，截至 8 月 8 日的中證證券公司指數平均市淨率為 1.14 倍，較一年前國聯集團入主民生證券時的 1.31 倍有所下降。

“最終的交易價格其實是多方平衡的一個結果，民生證券的股東希望能夠儘快實現所持股份的上市，國聯證券中小股東也希望能夠避免收購時的溢價。” 上述非銀金融分析師表示，“這樣相對合理的定價，也有助於收購的平穩快速推進。”

國聯證券的此次收購細節落地後，還有國資審批、股東大會等程序需要履行。

一位接近國聯證券人士透露，“國聯證券收購民生證券的各項盡職調查實質性工作已經基本完成，此次公告後將根據國資審批程序的進展適時召開股東大會審議，之後就是等待交易所和中國證監會的相關審批了。”

兩家券商距離整合進入倒計時，未來組成的新券商成色備受關注。

在區域分佈上，國聯證券深耕無錫及長三角區域，而民生證券分支機構則主要集中於河南、山東，二者在渠道、客户、資金等方面具有一定的資源互補性。

從 2023 年數據來看，作為收購方的國聯證券在收入上略遜於民生證券，二者在利潤上則旗鼓相當。

Wind 數據顯示，民生證券 2023 年實現營業收入 37.99 億元，實現歸母公司股東淨利潤 6.81 億元；同期國聯證券實現營業收入、歸母公司股東淨利潤分別為 29.55 億元、6.71 億元。

截至 2023 年末，民生證券淨資產、總資產分別為 158.28 億元、599.42 億元；國聯證券同期兩項指標分別為 181.24 億元、871.29 億元。

按照上述數據估算，上年底兩家券商合併淨資產就已達 339.52 億元，超過國金證券排名行業 24 位；總資產則接近 1500 億元，超過同期浙商證券躋身行業第 22 位。

不僅如此，由於交易涉及配套募資，也被視為促使合併後新主體做大做強的契機。

今年 5 月方案，國聯證券宣佈此次收購同時將向不超過 35 名特定投資者，募集不超 20 億元資金，且用於民生證券的業務發展。

“由於涉及到了配套募資，這次民生證券的上市不光解決了重組上市問題，也在一定程度上解決了業務發展的後續資金需求。” 上述非銀金融分析師表示，“目前算是（證券）行業週期底部，很適合券商的逆勢擴張。”

國聯證券認為，此次交易有助於打造一家業務規模領先、資本實力較強、市場影響力較大的大型證券公司。

“充分利用無錫市的產業優勢和股東賦能、上海市的金融資源和人才聚集優勢，實現業務地域版圖的擴張、客户與渠道資源的共享、業務優勢的互補。” 國聯證券指出，“在各類業務上實現協同，從而實現跨越式發展，在日益激烈的市場競爭中取得發展壯大的機會。”

提高證券行業集中度，穩健推進兩家券商整合，亦是監管層對此事的要求。

2024 年 12 月 15 日，證監會在《關於核准民生證券股份有限公司變更主要股東的批覆》也已明確要求：“你公司（民生證券）應當會同國聯證券、國聯集團按照報送我會的初步整合方案確定的方向、時間表，穩妥有序推進你公司與國聯證券的整合工作。”

在業內看來，目前券商整合符合決策層對於提高行業集中度的意圖，而也有望進一步加速證券行業的出清，而未來不排除或有更多券商整合案例出現。

“目前券商整合是受到政策鼓勵支持的。” 上述非銀金融分析師稱，“因為受到過去行業特殊性影響，證券行業的整合一直比較慢，一定程度上拖累了直接融資轉型的力度和行業效率的提升，國聯收購民生可能不是結束，而是新的行業整合潮的開始，當下的資本市場下行週期，本來就適合中介機構之間的兼併重組。”