Don't just focus on U.S. Treasuries, the "real risk" of the Nasdaq is approaching

日本通脹預期接近目標，或引發貨幣政策正常化，從而對以納斯達克為代表的美股產生重大沖擊。

BCA Research 首席策略師 Dhaval Joshi 撰文指出，日本央行長期實行零利率政策，主要原因是通脹長期低於 2% 的目標。然而，近期日本通脹預期正在接近 2% 的目標水平。這意味着日本央行維持零利率政策的理由正在消失，特別是考慮到日本實際債券收益率已經處於深度負值。

文章進而認為，日本貨幣政策正常化可能對美國等全球股市構成重大風險。因為過去幾年，日本一直是全球金融市場流動性的主要來源，推動了股市估值的上漲。

Joshi 在文章中指出，從 2019 年到 2022 年，納斯達克的估值（盈利收益率）與美國實際債券收益率完美同步，正如預期的那樣。但到了 2022 年末，納斯達克的估值脱離了美國實際收益率，並與世界上最後一個負實際債券收益率——日本——掛鈎。

有趣的是，從 2023 年到 2024 年，納斯達克指數的收益率與日本實際債券收益率幾乎同步變動。這意味着美國科技股估值面臨的最大風險並非來自美國實際債券收益率的上升，而是來自日本實際債券收益率的上升。

正因為日本實際收益率尚未大幅上升，美國科技股估值才未受到顯著影響。然而，從 1-2 年的結構性時間範圍來看，日本實際收益率很可能會上升。這將終結推動 2023-2024 年股市估值大漲的主要流動性來源。

因此 Joshi 預計，在這個結構性（1-2 年）時間範圍內，預計股票相對於債券，尤其是美國超級明星股票將出現重大挫折。

Joshi 建議投資者可以關注美元/日元匯率和納斯達克指數對 30 年期美國國債的比值等指標，當這些指標的複雜性達到崩潰點時，可能預示着市場即將出現逆轉。

徐小慶：日本央行延緩加息是一個錯誤

敦和資管徐小慶近期也撰文指出，黃金美股同漲是全球流動性過剩的結果，而對流動性衝擊最大的潛在風險因素來自於日本央行加大緊縮力度，這是一個灰犀牛，大家都知道未來會發生，但可能低估它的殺傷力。在主要的發達經濟體中，日本央行是唯一一個還沒有開始縮表的，預計從 2025 年開始才會真正意義上的縮表。

日本央行正在犯美聯儲 2021 年的錯誤，低估了通脹的長期韌性，總認為通脹的回升只是階段性的，對加息採取拖延的態度。

徐小慶警告稱，日本央行在 2025 年的某個時候，將不得不通過較快的加息來應對通脹壓力，那時也是對全球流動性的衝擊最大的時候。

日本央行對全球流動性的溢出效應主要通過息差交易來實現，而息差交易的基礎就是美日的短期利差要達到足夠大的程度，才能夠藉助日元融資向全球市場注入流動性。從歷史經驗數據來看，當美日短期利差保持在 400bp 以上時，美股就會呈現漲幅大、波動小的特徵，低於 400bp 時美股幾乎不再上漲，且波動率大幅上升。目前美日的短期利差已經縮窄至 400bp 附近，2024 年 8 月由於息差交易逆轉引發的全球股市暴跌很可能只是 2025 年的預演。