港股新股｜郝氏控股值得打新嗎？租賃負債一年漲約 1.7 倍，關聯方交易生疑

香港建築工程行業能否從疫情中復原，華坊報告給了肯定的回答：由於香港政府決心增加住房供應及社區設施以及基礎設施投資，總承建商進行的建築工程總價值預期將由 2020 年約 2264 億港元增加至 2024 年約 2921 億港元，複合年增長率為 6.6%。而香港建築設備租賃行業市場規模預期將由 2020 年約 42.71 億港元增長至 2024 年約 54.85 億港元，複合年增長率為 6.5%。

建築設備供應賽道生存環境如何，參賽選手的日子滋潤與否，從 7 月 16 日郝氏控股向港交所遞交的招股書中可以窺見一二。

建築設備租賃業務佔總營收約八成

招股書顯示，郝氏控股是一家建築設備供應商，主要在中國香港及中國內地提供建築設備租賃服務及銷售建築設備。具體而言，公司主要提供廣泛的動力能源設備；高空作業設備及土方設備。根據華坊報告，於 2020 年，按收益計，該集團在香港動力能源設備及高空作業設備租賃市場中排名第二，市場份額約為 6.2%。

截至 2021 年 3 月 31 日，公司的租賃機隊擁有 1240 台建築設備，包括 510 台動力能源設備、705 台高空作業設備、19 台土方設備及 6 台其他設備。由於動力能源設備、高空作業設備及土方設備的利用率增加，公司的業績亦隨之增長，2019 財年至 2020 年財年，營收分別為 5380 萬港元、9388 萬港元、1.29 億港元；淨利潤分別為 1740 萬港元、3050 萬港元、5120 萬港元。

分業務來看，租賃服務一直是郝氏控股業績增長的主力軍，約佔總營收近八成。2019 年至 2021 年，該業務分別實現營收 5032 萬港元、7142.3 港元、9584.5 萬港元，佔總營收比例分別為 93.5%、76.1%、74.4%。同期，建築設備銷售業務分別實現營收 348.2 萬元、2245.7 萬元、3294.0 萬元，佔總營收比例分別為 6.5%、23.9%、25.6%。

根據智通財經 APP 觀察，近三年來，郝氏控股的賺錢能力持續提升，綜合毛利分別約為 1710 萬港元、4840 萬港元及 7580 萬港元；毛利率分別約為 31.8%、51.6% 及 58.9%。分業務看，租賃服務的毛利率分別約為 30.8%、54.1% 及 66.2%；建築設備銷售的毛利率分別約為 46.8%、43.6% 及 37.6%。上述期間，集團淨利率分別為 32.4%、32.5%、39.8%。

同一時期，建築設備銷售業務分別實現營收 348.2 萬元、2245.7 萬元、3294.0 萬元，佔總營收比例分別為 6.5%、23.9%、25.6%。

內地市場銷售增長乏力

雖然目前郝氏控股的營收主要來自香港，但就增長潛力而言，中國內地（尤其是大灣區）建築設備租賃及銷售市場明顯優於香港。華坊報告數據顯示，中國內地建築設備租賃行業的市場規模自 2024 年將以複合年增長率 9.3% 增長，高於香港的 6.5%。

郝氏控股從 2015 年就瞄準了內地市場這個 “香餑餑”，但結果卻不甚理想，來自內地的營收一直深陷泥淖，2021 年甚至出現下降趨勢。2019 年至 2021 年，中國內地營收增長乏力，分別為 1125.5 萬港元、1151.9 萬港元、1015.0 萬元，佔總營收比例分別為 20.9%、12.3%、7.9%。香港市場的營收分別為 4254.7 萬港元、8236.1 萬港元、1.19 億港元，佔總營收比例分別為 79.1%、87.7%、92.1%。

智通財經 APP 從公司招股書獲悉，內地市場營收增長乏力的原因，主要在於公司在內地的設備總體利用率一直處於較低水準，2019 年至 2021 年，分別為 19.0%、19.6% 及 17.9%，呈下降趨勢；而同期香港租賃機隊的總體利用率分別約錄得 35.9%、52.4% 及 69.5%，不斷增長。

內地設備利用率低且不斷下降的原因，主要在於設備的老化及大部分建築設備為二手準備。招股書顯示，截至 2021 年 3 月 31 日，郝氏控股的中國租賃機隊由 218 台建築設備組成，其中 116 台為二手建築設備。近三年中國租賃機隊的平均機齡分別約為 7.9 年、8.8 年及 9.7 年。相比而言，公司香港租賃機隊於同年之平均機齡分別約為 4.8 年、4.7 年及 4.6 年。

二手設備的問題在於，運營安全性存在不確定以及故障率更高且停機可能性更高，對公司經營造成不利影響。郝氏控股也注意到這個問題，公司在招股書中公開承諾，“集團計劃將中國租賃機隊升級為國四建築設備，擬首先將機齡超過 10 年且將須遵守國四標準的建築設備更換為國四建築設備。”

根據智通財經 APP 瞭解，公司在中國內地的租賃機隊包括 69 台使用年限超過 10 年並將受國四標準規限的建築設備，其中 52 台為高空作業設備，17 台為空氣壓縮機。隨着國四標準將於 2022 年實施，升級計劃對集團繼續在中國市場營運至關重要，並可能為集團帶來先發優勢。

值得關注的是，建築設備更換及擴大需要大量資金的支持，郝氏控股並未在招股書中這項金額披露出來，只是堅定地表明要 “購置 156 台新發電機及 66 台新空氣壓縮機，以擴大本集團的租賃機隊，把握市場增長。” 大量採購設備，自然要花錢，那麼公司資金狀況如何呢？

關聯方交易導致資產負債率高漲

從賬面現金來看，郝氏控股年末現金及現金等價物縮水，2019 年至 2021 年，分別為 1922.2 萬港元、1528.8 萬港元、1866.5 萬港元。

此外，償債能力亦呈下降態勢，該公司的資產負債率從 2019 年 20.3% 增至 2021 年的 45.4%；流動比率從 2019 年的 1.5 下降至 2021 年的 1.1。

智通財經 APP 從招股書獲悉，資產負債率上升的原因在於，公司銀行借款及租賃負債總額由 2020 年 3 月 31 日約 2105 萬港元增至 2021 年 3 月 31 日約 5740 萬港元，同比增長 166.3%。其中，2021 年 3 月 31 日公司銀行借款金額為 3638.9 萬元，同比增長 75.17%；2021 年 3 月 31 日租賃負債的現值為 2098.9 萬元，同比增長 171.17%。

而 2021 年公司租賃負債激增至逾 2000 萬元，與關聯方交易不無關係。招股書顯示，於 2021 年 3 月 31 日，集團與其關聯方郝先生、鴻潤（香港）有限公司及廣州永桂投資有限公司的租賃負債分別約為 248.9 萬港元、1536.2 萬港元及 313.8 萬港元。

負債上升的同時，還要去管控股股東的 “閒事”。2019 年至 2021 年，公司投資活動所得金額從 1424.9 萬港元降至-4778.7 萬港元，主要原因在於向控股股東墊款約 4790 萬港元；向一間關聯公司墊款約 500 萬港元；及被出售按公平值計入損益的金融資產所得款項約 580 萬港元抵銷。

令人欣慰的是，公司的現金流週轉速度有所提升。具體而言，2019 年至 2021 年，應收賬款週轉天數分別為 107.1 天、97.7 天及 90.0 天；存貨週轉天數分別為 307.3 天、70.3 天、170.2 天。

總而言之，郝氏控股若想在高潛力的內地市場收穫紅利，就必須重整裝備，升級 “彈藥庫”，而着手準備的第一步，在於優化關聯方交易導致的資金狀況問題。