美国经济能在加息中 “软着陆” 吗？

本文来源：天风宏观向静姝宋雪涛

今年以来，市场对美国经济的担忧越来越大。一方面经济重启早期阶段的快速增长消退，财政支持的影响减弱，货币宽松政策退出，经济增长放缓，另一方面，高油价、高通胀令美国居民消费信心黯淡，联储据此愈演愈烈的加息、缩表也将给已趋于下行的经济带来压力。货币政策在不导致衰退的情况下降低通胀的可能性有多大？

美国可能软着陆吗？

毋庸置疑，每一次货币政策收紧周期，联储的目标是经济实现软着陆，通货膨胀率下降，失业率保持稳定。3 月 21 日，美联储主席鲍威尔在演讲中乐观表示，“软着陆在美国货币史上相对常见。

在 1965 年、1984 年和 1994 年的三段历史中，美联储大幅提高了联邦基金利率，在不引发经济衰退的情况下应对了经济过热。目前，美国经济仍然非常强劲，处于有利地位，能够适应更紧缩的货币政策。”

不过，软着陆是美联储对未来美国经济的最美好期望，但并不现实。

鲍威尔加入的 1965 和 1984 两次软着陆案例是在宽财政的背景下避免了经济的衰退，与现在可比的案例仍只有货币、财政双紧的 1994-1995 加息周期。

今天的美国经济很难与 90 年代相比：通胀严重蚕食居民可支配收入，消费者信心低迷；知识产权投资增速上行斜率放缓，资本开支大概率进入下行周期。

整体而言，美国经济实现软着陆希望渺茫。

当下美国经济的特征

财政支持趋弱

新冠疫情后，美国政府通过大量财政刺激促进经济复苏，美国财政赤字始终处于历史高位。今年民主党希冀继续通过扩张的财政政策收买人心，但在中期选举来临之际获得共和党人的支持希望渺茫。

其次，与 1965 和 1984 年的温和通胀相比，当前的 CPI 读数已经威胁到拜登的支持率，政府不具备继续宽财政的执政基础。

最后，参考 2013 年～2015 年，在美联储加息缩表的制掣下，宽财政的概率偏低。根据 CBO 在 2021 年 11 月发布的 2022-2031 联邦收入和支出预测，预计 2022 财年，美国政府总支出将减少到 5.87 万亿美元，相比 2021 财年减少 1.147 万亿美元，同比减少 16.35%。

通胀蚕食居民收入和消费

高企的能源价格将转嫁给消费者，消费者花在非能源商品和服务上的钱会减少。今年 1 月美国居民实际可支配收入增速已降至 40 年来最低的-9.9%，密歇根消费者信心指数降至近 10 年低谷 62.8。在《油价 100 美元，离衰退有多远》中测算，油价每上升 20 美元/桶，实际可支配收入增速大约降低 0.66%，除食品能源外实际消费增速降低 1.04%，实际 GDP 增速降低 0.94%。

疫情期间积累的超额储蓄是支撑美国消费的最后一根稻草，但超额储蓄在不同收入阶层人群的分布和其消费倾向给美国消费带来了较大不确定性。

投资能否再起是个疑问

90 年代美国的信息技术，互联网产业在多年的技术积累和政策推进下高速发展，知识产权投资增速因而居高不下，而当前我们正处在旧技术周期的末尾、新技术周期开启的前夕，知识产权投资呈周期性和结构性变化。

一方面，旧技术（ICT-移动互联网）的商业模式创新和市场容量增速在放缓，规模效应提升，马太效应增强，龙头公司在线上线下榨取最后的流量。

另一方面，新技术（人工智能）的基础创新、技术创新、硬件创新正在孕育，硬件厂商迎来飞速发展，但硬件投资不属于知识产权投资。当前私人投资的周期项已回落，知识产权项增速上行放缓，其中知识产权投资增速在去年 Q4 达到科网泡沫以来最高峰 11.9％。

未来几个月，工商业贷款增速能否再起（最近一个月回落），知识产权投资能否稳增长将是我们重点观察的领域。

结论

疫情期间的财政宽松政策是美国通胀高企的主要原因，而在高油价的助推下，出于对联储公信力的维护，美联储可能选择首先解决 “胀”，再解决 “滞” 的问题。

鉴于财政政策已然转向，货币紧缩过程中美国经济实现软着陆的可能性非常低。

在财政、货币双紧下避免经济衰退的仅有 1994-1995 年一例，而今天的美国经济很难与 90 年代 “金发女郎” 相比：

• 通胀严重蚕食居民可支配收入，消费者信心低迷；
• 知识产权投资增速上行斜率放缓，资本开支大概率进入下行周期。

未来紧缩政策将被迫面临两难抉择下的转向。