“杀估值” 的流动性有望反转？短线关注港股医药、半导体和零售！

本文来源：国泰君安分析师戴清

近期，市场对海外加息节奏和利率高点的看法出现分歧，海外流动性预期博弈加大：对于港股而言，美债收益率的波动直接影响港股市场的流动性，进而影响股价。

由于各行业对流动性的敏感性不同，那么美债收益率变化对各行业会有什么影响？在流动性预期博弈的环境中，不同的投资者该如何配置港股行业？

海外加息周期仍未结束，但流动性交易初现曙光

市场对美联储加息的分歧点在未来的加息节奏、利率高点以及持续时间，主要是集中在 12 月会议的加息幅度是 50 或是 75 个基点，以及本轮加息周期的利率高点以及持续性。

对此，美债 10 年期收益率近期波动加大，影响港股市场的估值和对应的价格，但也同时带来短期博弈流动性的机会。

不过，9 月核心通胀率仍在上升，美联储加息周期仍未结束。然而，部分前瞻性指标已经出现松动，流动性反转交易出现一些曙光。

加息周期对比

在上一轮加息周期中，美债收益率与股指的负相关性不明显。与直觉不太一样的是，港股、美股主要股指与美债收益率趋势并非背离而是相近。

背后的主要逻辑是，2015 年加息周期中，企业盈利改善的作用大于估值承压的影响：在上轮加息周期中，10 年期美债收益率与恒生指数同向上升，背后原因主要是美国上一轮通胀情况处于可控的状态，美联储加息是出于经济复苏情况良好、避免经济过热，并非是为了抗击通胀；经济复苏使企业的盈利改善，分子端盈利预期上修的作用超过流动性下降对分母端估值的影响。

本轮加息周期中，市场对企业盈利改善的信心有分歧，估值作用被放大，各股指与美债收益率的负相关性更统一。

流动性敏感的行业有哪些？

回顾美债收益率 7 个上升和回落的阶段测算各行业的表现，可以发现制药、生物技术与生命科学，半导体与半导体生产设备，技术硬件与设备，医疗保健设备与服务，和零售业对美债收益率的变化有较大的弹性。在美债 10 年期收益率回落的阶段，高弹性行业都能录得上涨。

其中，汽车及零部件行业和半导体及设备行业在美债收益率回落阶段的弹性最高；生物制药行业和医疗设备行业在美债收益率上涨阶段跌幅较大，在美债收益率下跌阶段也出现反弹；硬件与设备行业弹性较其他高弹性行业小，但在美债收益率回落时同样录得可观涨幅。

值得注意的是，由于对美债收益率较敏感，流动性高弹性行业在美债收益率上涨阶段跌幅较大。

若短期交易流动性反转策略，推荐关注医药、半导体和零售等；中长期还需关注行业景气度变化，上述流动性敏感板块有所分化。

1）半导体：短期估值有修复空间，但中长期盈利端的拐点需等待 2023 下半年，需紧密跟踪美国制造业 PMI 指标；

2）新能源汽车：近期销量增速有放缓迹象，2023 年或将保持高速增长；

3）生物医药：不同子行业的基本面有分化，创新药对海外流动性高度敏感；

4）若社融存量增速和消费者信心指数出现边际好转，将提升零售业盈利预期。