美债收益率曲线出现 40 年来最深倒挂 对标普 500 指数意味着什么？

智通财经 APP 获悉，2 年期与 10 年期美债的利差最近出现了 1982 年以来的最深倒挂。此外，3 个月期与 10 年期美债、3 个月期与 18 个月期美债的收益率曲线也深度倒挂。一般情况下，像这些重要的收益率曲线倒挂现象已被证明是可靠的衰退指标，表明市场正在对疲软的增长前景进行定价。

如下图所示，10 年期和 2 年期美债收益率之间的利差变为负值并不常见，而且几乎总是伴随着经济衰退产生，包括互联网泡沫破灭、大萧条以及由疫情导致的衰退。

出现利差表明市场力量在向资本配置者发出信号方面存在有效性，因为收益率曲线倒挂表明短期比长期的风险更大。此外，在经济扩张中，投资者对于时间更长的贷款倾向于要求更高的收益率，以抵消此项投资的机会成本。

然而，一旦收益率曲线倒挂，它往往会加剧经济中已经发出信号的症状。从这个意义上讲，它往往是某种自我实现的预言。这是因为随着短期利率上升，可调整利率抵押贷款变得越来越难以负担，其他形式的短期债务如信用卡、信贷额度和汽车融资也是如此。这将导致违约增加和消费者购买力下降，并引发裁员增加、进一步违约以及消费者支出下降的恶性循环。历史也证明了这一点。

收益率曲线倒挂对企业融资的影响超出了对消费者支出习惯的影响。例如，面临未对冲浮动短期利率或有大量债务即将到期需要再融资的企业通常会受到重创。相比之下，短期利率或短期债务到期风险敞口极小的必需消费品和医疗保健企业往往不受收益率曲线倒挂的影响。这是因为它们通常是防御性很强的企业，消费者在这些方面的支出不太可能下降。

标普 500 指数 ETF(SPY.US) 展望

虽然预测严重衰退的收益率曲线倒挂对经济是不祥之兆，但对美股不一定是坏事。事实上，历史表明，收益率曲线倒挂后的 12-18 个月美股往往走势良好，在此期间平均上涨 15%。然而，在这一年半之后的几个月里，市场通常会随着经济衰退的猛烈到来而失去上升动力。

这意味着一旦收益率曲线开始倒挂，SPY 通常只是暂时上涨，飙升之后仍会暴跌 (尽管情况并非总是如此)。平均而言，从倒挂出现到衰退开始的时间长度约为 15 个月，而中值是 16 个月，SPY 往往在这当中的某个时间点上涨到峰值。

那么，这对 SPY 的走势意味着什么？这意味着，根据历史情况，在投资者面临严重的衰退风险之前，美股可能至少还有一年的上涨空间。但是许多人预测经济衰退将在 2023 年初到来，而一些数据甚至表明美国可能已经陷入了衰退。如果是这种情况，那么美股已经处于市场低迷阶段，这与年初至今的美股走势相吻合。

最重要的是，还有证据表明美联储可能正在接近政策转向。美国 10 月的 CPI 低于预期，核心 CPI 的涨幅约为 5%。鉴于加息的唯一基础是创四十年新高的通胀，CPI 减速是一个非常有力的指标，意味着美联储对货币政策的鹰派态度可能很快会变得更加温和。不过值得注意的是，考虑到美联储的通胀目标为 2%，美国的通胀可能需要进一步下降才真正具有说服力。

美国的失业率仍处于低位，它是观察美联储是否将要调整货币政策立场的另一个重要指标。就业市场和通胀并非完全不相关，失业率上升可能有助于抑制通胀。这将使美联储能够转向并帮助应对重大经济衰退，同时也支撑 SPY 免于急剧下滑。

然而，这些情况并不会必然发生。很可能出现这样一种情况，即通胀保持在 4%-5% 的范围内，而失业率也在上升，迫使美联储在抗击通胀与失业率之间做出令人不安的选择。

如果发生这种情况，并且美联储选择抗击通胀而不是失业，这将与过去的历史形成鲜明对比。正如 MKM Partners 首席经济学家和市场策略师 Michael Darda 最近评论的那样：“回顾历史会发现，只要美债收益率曲线出现倒挂，经济增长放缓和美联储降息就会随之而来，没有例外。”

鉴于 2024 年的总统选举并不遥远，政治压力很可能会促使美联储偏向于抗击失业而不是通胀。因此，结合过去的历史，美联储的政策很可能在未来 18 个月的某个时间点出现转向，这对 SPY 的前景是个好兆头，因为降息通常对股票非常有利。

对投资者的建议

美债收益率曲线已倒挂至四十年来最深的水平。尽管目前宏观经济动荡不安甚至经济衰退迫在眉睫，但 SPY 的前景并不明朗。鉴于 SPY 目前处于基于大量模型的合理估值范围内，除非出现黑天鹅事件，长期投资者现在不应该害怕继续投资。

目前没有太多的安全边际，而且由于美联储尚未转向，美股尤其是对利率特别敏感的成长股存在相当大的下行风险。鉴于过去 10 年 SPY 以大型成长型科技股为主，而更多抗通胀和抗衰退的企业占比相对较小，如果美联储不能很快转向，SPY 未来可能仍会面临重大的不利因素。