最坏的时候已过去，腾讯股价还能上涨 35%？

中泰国际维持对腾讯 2023 年目标 PE28 倍进行估值，相应上调目标价至 429.00 港元，潜在升幅达 35.0%，维持 “买入” 评级。

本文来源：中泰国际秦越

腾讯 3Q22 收入为 1,400.9 亿元人民币（下同），同比下降 2%，略低于我们预期；毛利率为 44.2%，同比上升 0.1 个百分点，环比改善 1.0 个百分点。

研发投入保持高位，占收入比重同比提升 1.2 个百分点至 10.8%；净利润同比增长 1% 至 399.4 亿元；非国际财务报告准则净利润同比上升 2% 至 322.5 亿元，高于我们及彭博一致预期。

在连续四个季度下滑后重回增长，主要受惠于降本增效措施下销售及市场推广开支占收入比重下降。

腾讯 3Q22 网络广告收入同比下降 5% 至 215 亿元，降幅收窄，环比有较大改善，主要由于游戏、电子商务及快速消费品行业需求改善，以及源自 21 年的若干行业特有不利因素逐渐消退。

视频号信息流广告需求强劲，有助于市占率提升，预期 4Q22 收入可超 10 亿元。

除视频号外的微信广告收入实现同比增长，其中小程序广告收入增长迅速。

考虑到广告行业环境改善及微信生态逐步完善可提升公司市场竞争力，我们认为网络广告业务有望于年底恢复同比增长，但近期疫情扩散仍是不确定因素，明年有望随着后疫情宏观改善而实现快速增长。

腾讯 3Q22 本土市场游戏收入同比下降 7% 至 312 亿元，主要由于大型游戏发布数量下降、未成年人保护措施等过渡性挑战导致付费用户减少。

游戏版号自今年 4 月重启发布后，公司于 9 月首次获得版号，尽管对短期收入提振有限，但打消了市场对公司版号的忧虑。

国际市场游戏收入同比增长 3% 至 117 亿元，或以固定汇率计算增长 1%，表现优于上个季度。

Sensor Tower 数据显示公司 11 月初在海外市场推出的二次元射击手游《GODDESSOFVICTORY: NIKKE》表现强劲，全球吸金超过 1 亿美元，位列 11 月全球热门移动游戏收入第五（不包括第三方安卓渠道），有望支持公司国际游戏收入增长。

3Q22 金融科技及企业服务收入同比增长 4% 至 781 亿元，增速加快，主要由于线上及线下商业支付活动恢复带动商业支付金额录得同比双位数增长，但云及其他企业服务收入仍因主动缩减亏损项目而略有减少。

我们认为企业服务降本增效已见成效，反映在金融科技及企业服务毛利率同比改善明显，环比持平在历史较高水平。

中泰证券认为更多游戏获得版号、海外发行取得成绩、广告行业扰动逐步消退、视频号变现能力增强、商业支付恢复高增长及降本增效取得成效等利好因素将支持公司业绩逐步改善。

尽管疫情仍是短期扰动因素，但公司业绩将随着后疫情时代经济复苏于明年恢复快速增长。

此外，前期对公司估值造成较大影响的政策因素已逐渐消退。

中泰证券调整盈利预测，预期腾讯 22/23 年非国际财报准则 EPS 分别为 12.28/13.84 元。

维持以 28 倍 23 年目标 PE 进行估值，相应上调目标价至 429.00 港元，潜在升幅达 35.0%，维持 “买入” 评级。