目标价 161 美元！机构：阿里估值属同行最低水平

本文来源：招商证券（香港）王腾杰、李怡珊、张嘉仪

12 月季度业绩疲软，但将低谷回升

预计 12 月季度（23 财年三季度）集团收入将同比增长 1% 至 2,440 亿元人民币（9 月季度收入同比增长 3%），主要受到疫情导致的物流不畅和消费环境低迷的影响。

预计中国商业收入将同比下滑 2%，源于：

1）由于消费疲软和履约挑战，客户管理收入预计将同比下滑 9%；

2）但部分被直营业务 8% 的同比较快增长（与上两个季度增速相近）所抵消。

我们预计中国商业业务调整后 EBITA 利润将同比下滑 4%，主要由于整体商业环境疲软。虽然短期内前景持续低迷，但我们对未来稳步复苏前景保持乐观。

此外，本地生活业务也将面临相似挑战，我们预计同比增速将从 9 月季度的 21% 下滑到 8%。

负面因素减弱，国际业务将有所回升

预计 12 月季度国际业务收入将同比增长 8%（相比 9 月季度收入同比增长 4%），得益于：

• 1）Lazada 线上需求增加，东南亚地区后疫情时代线下业务回暖分流情况减弱；
• 2）AliExpress 收入增速有所改善，得益于欧洲增值税政策不再产生负面影响；
• 3）Trendyol 的收入下滑收窄，因为外汇波动在 2022 年逐渐趋稳，其带来的负面影响随之逐渐消退。

同时订单增长继续保持健康。我们预计 12 月季度国际商业业务的调整后 EBITA 亏损将同比收窄。

更多的支持性政府合作提升信心

在经历了 2021 年的强监管之后，2022 年政策环境逐步稳定。

我们观察到一些政府主体发表了关于支持平台经济健康发展的声明。

近期一系列事件也令我们更加乐观，例如蚂蚁集团股权调整、蚂蚁消费金融增资获批、杭州政府深化与阿里巴巴在数字化、云等领域的合作以帮助创造就业，加大科研投入，提高国际竞争力等。

维持增持评级，估值折让富有吸引力

考虑到 12 月的宏观挑战，我们小幅下调中国商业和本地生活服务业务的收入。

由于预测期间前移、投资公司价值提升及汇率变动，我们将 24 财年基于分部加总估值的目标价从143 美元调升至 161 美元。目标价对应 20.6 倍/18.3 倍 23/24 财年预测市盈率。

我们仍然看好阿里巴巴，其将是监管环境放松和 2023 年潜在的宏观/消费改善的受益者。

阿里巴巴的估值在同业当中处于最低的水平，如果剔除权益类投资及净现金，其目前 23 财年估值为 10.3 倍市盈率，以及 2023 财年估值为 9.9 倍 P/OCF。

阿里巴巴未来 12 个月市盈率相比腾讯和京东分别有 38% 和 35% 的折让。