目标价 500 港元！腾讯正全方位复苏

本文来源：国盛证券夏君、朱若菲

内容业务：多款重磅游戏获批

本土游戏方面，21Q4 发行重大新游如《英雄联盟手游》等带来高基数，而 22Q4 缺重大新游上线，我们预计收入增速或承压。国际游戏方面，我们预计 22Q4《胜利女神:Nikke》等新游发行表现亮眼，部分抵消上年同期 Supercell 调整收入的高基数影响。

展望未来，腾讯游戏储备充足。2022 年 12 月、2023 年 1 月游戏版号密集发放，腾讯多款游戏获批，包括《无畏契约（Valorant）》、《宝可梦大集结》、《重生边缘》、《黎明觉醒：生机》等重磅游戏。我们认为，多款重磅新游版号获批，后续有望带来游戏业务新增量。

社交业务：广告望迎拐点，微信商业打开变现高度

预计 22Q4 腾讯网络广告望迎边际回暖，或将实现正增长。其中，我们预计视频号广告有望贡献超 10 亿广告增量。

“视频号”“搜一搜” 等模块补齐了微信端商家 “营销 - 成交 - 复购” 的前端营销导流环节，从而大大提升了广告、电商、支付等的变现空间。据 2023 微信公开课 PRO，2022 年微信搜一搜月活增长至 8 亿、搜索量同比增长 54%。2022 年视频号直播带货销售额同比增长超 8 倍。

需求端，电商类广告将来望贡献可观增量：我们测算微信商家年销售额中期有望达 3 万亿体量，这将贡献超过 300 亿广告收入增量。供给端，“视频号”“搜一搜” 是微信的重要资源位增量。我们测算，2023/2025 年二者总计贡献广告增量或达 100 亿/300 亿。

科技业务：短期承压，期待宏观修复

金融科技方面，我们预计 22Q4 线下消费需求依旧面临一定挑战，商业支付或依旧承压，后续有望随着宏观经济回暖温和复苏。

云业务方面，我们预计 22Q4 行业需求依旧疲弱，且腾讯云的工作重心由收入增长转向追求盈利，我们预计 2022Q4 增长依旧承压、但盈利或将保持稳定。

当前公司着力拓展 PaaS 及 SaaS 业务，有望拓展新收入增长点、改善利润结构。

投资建议

预测公司 2022-2024 年总收入分别为 5534/6192/6917 亿元，同比增长-1%/12%/12%。Non-GAAP 净利润分别为 1070/1408/1722 亿元，同比增长-14%/32%/22%。

基于增值服务 15x 2023e P/E、金融科技及企服 6x 2023e P/S、网络广告 20x 2023e P/E，其他 4x 2023e P/S，上调腾讯目标价至 500 港元，重申 “买入” 评级。