CITIC Securities Co., Ltd.: Where is the end point of this round of Fed rate cuts from the perspective of the Taylor Rule?

智通財經 APP 獲悉，中信證券發佈研報稱，從多種泰勒規則計算方式來看，當前的美國政策利率水平是過高的，明年美聯儲仍有較大的降息空間。同時，近期美聯儲官員鴿派放風，一些美聯儲官員表示年內可能再降息 50 個基點，並且表示政策利率水平過高，暗示明年降息空間仍然可期。該行認為，整體年內再降息 50bps 的概率較高，明年美聯儲存在下調利率至 4% 以下的可能性。

中信證券主要觀點如下：

約翰·泰勒根據實際經驗提出泰勒規則，利用公式計算得出名義聯邦基金利率，並以此作為制定政策利率指南。

泰勒規則認為聯邦基金利率制定可考慮通貨膨脹率、通貨膨脹率與目標值的偏離、產出缺口（即當前產出與長期潛在產出之間的偏離）以及通脹目標。根據泰勒規則，中性（實際）利率和通脹目標均設定為 2%（固定值），產出缺口用來評估經濟產出與潛在產出之間的接近程度。泰勒規則通過利率設定控制通脹，在穩定時期對貨幣政策制定的指引作用相當準確，由此公式計算出的名義聯邦基金利率可以作為設定政策利率水平的指南。

Bordo 用經濟完全可持續水平運行時預期的實際利率替代了中性利率，進一步發展了泰勒規則，使泰勒規則計算出的利率水平更為合理。

在 1993 版本的泰勒規則基礎上，2022 年 Michael D. Bordo 與 Mickey D. Levy 使用 Laubach-Williams (2003) 的 LW 實際利率替換了原本為定值的中性（實際）利率，其他計算保持不變，由此得到了對名義聯邦基金利率新的估計。由於不同時期經濟背景不同，Bordo 版泰勒規則非固定的實際利率更為合理。

從多種泰勒規則計算方式來看，明年美聯儲仍有較大的降息空間。

在 2023 年 6 月的演講中，布拉德也討論了兩種假設下的泰勒規則結果。截至 2024 年 6 月 30 日，當前布拉德兩種方式計算出來的政策利率合意範圍為 2.48%-3.47%，以美聯儲 9 月議息會議經濟摘要中隱含的中性實際利率水平（0.9%）計算當前泰勒規則政策利率為 3.87%。考慮三四季度美國通脹或將進一步下行，美國 GDP 存在走弱風險，泰勒規則計算出的利率水平三四季度或將有所下降。同時美聯儲對於聯邦基金利率的長期水平預測為 2.9%，從多重角度來看，當前的政策利率水平是過高的，因而該行認為明年美聯儲存在下調利率至 4% 以下的可能性。

近期美聯儲官員鴿派放風也暗示此輪降息幅度或較大。

近期一些美聯儲官員表示預計年內會再降息 50bps，對後續降息幅度美聯儲官員表態中並不排除降息 50bps 的選擇。並且，美聯儲官員講話中的表態也顯示明年降息空間仍可期。明尼阿波利斯聯儲行長卡什卡利表示 “預計 2024 年底美聯儲政策利率為 4.4%，2025 年底為 3.4%”，該預計和點陣圖中位數一致。9 月 23 日亞特蘭大聯儲行長博斯蒂克認為 “中性利率在 3% 至 3.25% 區間內，通過大幅度的降息開始的降息週期將有助於將利率更接近中性水平”。其他美聯儲官員也認為利率需要大幅下調，9 月 23 日芝加哥聯儲行長古爾斯比表示 “未來一年可能需要更多的降息，利率需要顯著下降”，並且古爾斯比認為 “利率遠高於任何人認為的中性水平，美聯儲還有很長的路要走，才能將利率降到接近中性水平，未來 12 個月或大量降息”。因而，該行認為年內美聯儲再降息 50bps 概率較高，明年美聯儲存在下調利率至 4% 以下的可能性。

風險因素：美國經濟超預期變動，美國通脹超預期變動，美國財政等政策超預期，地緣政治風險超預期等。