The Federal Reserve model "alarms" for the first time in ten years, are U.S. stocks overvalued?

美聯儲模型十年來首次 “報警”，但分析師認為問題不大。

11 月 18 日，MarketWatch 定期撰稿人 Mark Hulbert 發文稱，目前，標準普爾 500 指數的盈利收益率為 3.90%，而 10 年期美債收益率為 4.46%，高出半個百分點——上一次顯著負值出現在 2008-2009 年的金融危機期間。

根據美聯儲模型，目前市場的條件對股市不利——美聯儲模型是一個著名的市場時機模型，它將股市的盈利收益率（即市盈率的倒數）與 10 年期美債收益率進行比較。美聯儲認為，盈利收益率高於 10 年期美債收益率時，市場的條件對股市有利，反之則不利。

但 Hulbert 表示，投資者不需要過於擔憂，因為美聯儲模型實際上是將實際收益率與名義收益率進行比較得出結論，長期表現是薄弱的，比較結果沒有太大意義。

Hulbert 分析了從 1871 年開始的美聯儲模型數據，將盈利收益率與模型進行比較，以預測股市在隨後的 1 年、5 年和 10 年期間的通脹調整總回報。

如下表所示，在每個指標和時間段中，表格列出了 r 平方，它衡量一個數據序列（在本例中為盈利收益率或美聯儲模型）解釋或預測另一個數據序列（在本例中為股市）的能力。

在每種情況下，單獨使用盈利收益率的預測能力都比美聯儲模型在計算時將 10 年期美債收益率扣除後的預測能力更強。

雖然美聯儲模型 “報警”，但美股未必被高估

根據美聯儲模型，美股市場目前已被高估，但 Hulbert 表示，這不一定準確，因為模型不準：

Hulbert 表示，美聯儲模型實際上是在拿蘋果和橙子做比較——股市的收益率是實際收益率，歷史上企業盈利在通脹較高時通常增長更快；而美債 10 年期收益率則是名義收益率，不隨通脹波動。

因此，美聯儲模型實際上是通過將實際收益率與名義收益率進行比較得出結論，比較結果自然沒有太大意義。

AQR Capital Management 的創始人 Cliff Asness 在二十年前發表了一篇名為《對抗美聯儲模型》的論文，可能是最具權威的反對美聯儲模型的理論和實證論文。論文中寫道：

“美聯儲模型看似合乎常理，但實際上並不成立。這種 “常理” 的吸引力曾讓許多華爾街策略師和媒體評論員為之信服，然而，這種常理大多是誤導性的，原因很可能在於混淆了實際收益與名義收益（即貨幣錯覺）。”

不過，Hulbert 也提醒道，雖然美聯儲模型無法證明美股市場被高估，但這也並不意味着美股市場沒有被高估，投資者可能有其他的證據，證明美股市場確實被高估了。