HERBS GROUP, which has dropped 35%: The hot subscription and stock price trend diverge, raising doubts about the "over-subscription king" value?

今年港股市場上的 “超購王”——草姬集團（02593）如今也 “門前冷落鞍馬稀” 了。

截至發稿，該股報 2.78 港元，較招股價 3.75 港元跌近 35%，總市值跌破 4 億港元門檻，約 3.71 億港元。

6083.63 倍認購盛名之下，其實難副？

在明星效應之下，公開發售階段，草姬集團公開發售認購額達 6083.63 倍，國際發售認購額達 1.79 倍，超過晶科電子彩鉛的 5677.83 倍認購，問鼎今年港股 IPO“超購王”。

由於觸發回撥機制，在重新分配後，公開發售的的股份數目達 1666.72 萬股，國際配售股份數目為 1666.64 萬股，這客觀上使得散户手中籌碼大幅增加，在股價下跌中蒙受了更大的虧損。

智通財經 APP 注意到，在火爆的申購下，港股史上的 “超購王” 絕大部分表現均還不錯。比如以 6289 倍認購榮登港股 IPO“超購王” 寶座的毛記葵涌首日漲幅達到 431.67%。

與 “前輩” 相比，草姬集團的高光時刻，似乎有點太過短暫了。

草姬集團首日（12 月 19 日）掛牌，開市後曾一度衝高至 5.05 港元，最終收漲 10.4% 報 4.14 港元。首日收市計，一手 800 股賬面賺 312 港元，然而，次日草雞集團就出現較大幅度的下跌，盤中一度跌逾 18%。12 月 23 日，草姬集團股價繼續下探，收跌 9.94%，報 3.08 港元，已跌破 3.75 港元/股發行價。

事實上，早在發售階段，市場上就有聲音，認為草雞集團的認購倍數或存在水分。

公眾號《漫步灣曲》在《草姬集團超額 5316 倍，我為什麼不打？》中表示，“孖展倍數只是一個相對指標，最終取決的還是融資數額，實際上孖展 5316 倍 (凍資 735 億) 的草姬集團甚至沒有 826 倍 (凍資 1738 億) 的毛戈平一半多。”

（截圖來自公眾號：漫步灣曲）

雪球上也有投資者表示，這次打新草姬集團，富途、老虎、哈富、輝立都放了 100 倍融資，7 萬港幣本金就可以打新頂頭槌。

為什麼券商願意開高倍孖展？主要是在 FINI 制度下，只需預付公開認購部分的實際金額，如果超購，就預付公開募資的最高金額。

比如草姬集團，超購 5316 倍 735 億 (數據源自 TradeGo)，券商實際不需要預付這麼多，只需預付回撥 50% 後公開募資的 6910 萬，因為公開貨最多就這麼多，無論客户怎麼認購，中籤額都不會超過這個數字。對於大券商，客户比較多，整體認購金額會超出 6910 萬，超出部分只需記賬，並不用實繳預付港交所。

高倍數打新表明廣大投資者看好草姬集團上市後表現，但後續股價狂泄和打新受到追捧的現象格格不入，無疑讓投資者再次將超購倍數水分的質疑擺上桌面。

同樣玩味的是，在草姬集團股價多日陰跌之下，大量籌碼被迫止損，出現了一些席位資金在底部吸籌的現象。大量籌碼在底部堆積，移動成本分佈在低位並形成單峯密集。以 12 月 31 日籌碼分佈情況來看，公司 70% 的籌碼區間集中在 2.88 港元至 4.62 港元。相較於 12 月 20 日的 70% 的籌碼區間集中在 3.74 港元至 4.82 港元，其平均成本從 4.26 港元降至 3.80 港元，此外，其區間重合度從 72% 提升至 83.65%。

一旦股價放量突破單峯密集，則是一輪上升行情的徵兆。目前草姬集團單峯低位高度密集的形態似乎已經初具雛形。一旦成交量和換手率加碼，該股的上攻行情料將開啓。近五日的 “抄底” 資金中，中國銀行、香港上海滙豐銀行、恒生等交易席位合計 “接盤” 747.28 萬股，這些席位背後是何方資金目前不得而知。

智通財經 APP 注意到，草姬集團如今大跌，也導致公司基石投資者浮虧嚴重。本次草姬集團香港 IPO 引入基石投資者包括 Water Live Wealth Limited(由盧志威先生直接全資擁有)、Vital Message(由廣東粵微食用菌技術有限公司全資擁有)、袁子豪先生。該等投資者合計認購草姬集團股票約 746.56 萬股（約 012800 萬港元）。據此計算公司基石投資者共計已浮虧超 724 萬港元。

毛利率接近 75% 的保健品生意顯隱憂

招股書顯示，草姬集團是紮根香港超過二十年的多元化保健品及美容與護膚品供應商，採用多渠道銷售模式，專注於開發、銷售及營銷自有品牌產品。於 2024 年 11 月 24 日，草姬集團合共經營八個自有品牌，分別為草姬、ZINO、正統、梅屋、男補、男極、綠康營及恩寵。

明星光環之下，草姬集團業績表現可圈可點。2021 年至 2024 年上半年（以下簡稱：報告期內），該公司收入分別為 1.89 億元（單位：港元，下同）、2.08 億元、2.51 億元及 1.18 億元，2021 年至 2023 年的複合年增長率約為 15.4%，2024 年上半年則同比微降。同期的淨利潤分別為 2318.1 萬元、2797.2 萬元、3950.2 萬元及 748.3 萬元，2021 年至 2023 年複合年增長率約為 30.5%，2024 年上半年則同比微降，與營收變動趨勢相同。

值得一提的是，草姬集團的毛利率較為穩健。報告期內，公司毛利率分別約為 72.0%、71.9%、73.8% 及 74.2%，總體穩中有升。對比國內另一保健品龍頭企業湯臣倍健，這一毛利水平的高低能得到更直觀的衡量：2021 年至 2023 年，湯臣倍健的毛利率分別為 66.06%、68.28%、68.89%。可見草姬集團業務有多賺錢。

不過，草姬集團的業務增長，較大程度依賴少數客户和營銷活動。

招股書顯示，於往績期間，草姬集團依賴其批發業務的一名連鎖零售商客户（即客户 A）將我們的產品轉售給終端顧客。報告期內，來自向客户 A 銷售的收益分別約為 9030 萬元、9020 萬元、1.11 億元及 4380 萬元，分別佔各相應年度╱期間總收益約 47.9%、43.3%、44.0% 及 37.2%。

依賴單一客户，導致公司經營並不穩定。2024 年公司業績出現下滑態勢，透露出草姬集團成長動力不足跡象。

於往績期間，集團的信貸集中風險亦處於偏高水平。報告期內，來自客户 A 的貿易應收款項總額，佔集團貿易應收款項總額分別約 85.5%、84.7% 及 86.8%。草姬集團稱，無法保證集團的客户 A 將來概不會出現違約。若客户 A 未能履行其責任，可能會對集團的業務財務狀況或經營業績造成重大不利影響。

此外，從長遠計，保健品品牌仍需要立足於核心產品。在香港，市佔率比草姬集團更高的百年老品牌位元堂以中成藥和滋補品出名，其安宮牛黃丸、養陰丸、靈芝孢子油在消費者心中建立了比較高的認知度。不僅在本地市場份額難以動搖，近些年來還在通過社交媒體和線下開店的形式擴張在內地的版圖。

聚焦草姬集團，其並無研發人員，也並無研發支出，如若持續下去，僅靠營銷支撐的保健品，能持續佔據市場嗎？

綜合基本面分析，高毛利的保健品生意，草姬集團做的有聲有色。但是僅靠營銷支撐的保健品，能否成為業績常青樹仍需畫上一個問號。此外，公司上市後的冷遇，也説明市場的悲觀情緒。短期，投資者不妨結合交易量能變化、市場情緒來制定交易策略，靜待洗盤結束、股價企穩。