Can the IPO cure the "virtual obesity" of Auntie Shanghai?

2024 年底，滬上阿姨的 IPO 進度再推一步。

12 月 27 日，滬上阿姨更新招股書，繼續推進港交所上市進程，中信證券、海通國際和東方證券（國際）擔任聯席保薦人。

據灼識諮詢，截至 2023 年 12 月 31 日，以門店數計，滬上阿姨是中國第四大現製茶飲品牌，前三分別為蜜雪冰城、古茗及茶百道（2555.HK）。

截至 12 月 17 日，滬上阿姨的門店達到 8980 家，其中加盟門店佔比超 99%，近半數門店位於三線及以下城市。

作為加盟驅動的連鎖茶飲品牌，品牌的業績往往與加盟商的數量緊密掛鈎。

作為新茶飲行業中最接近萬店的玩家之一，滬上阿姨的營收卻與規模並不相稱，形成了一種虛胖之勢。

2024 年上半年，滬上阿姨營收 16.58 億元，單店平均貢獻收入為 19.65 萬元；茶百道的營收為 23.96 億元，單店平均貢獻收入為 28.61 萬元。

大而未強？

滬上阿姨開出第一間門店的時間是 2013 年，彼時主要售賣以血糯米、青稞、燕麥為主的 “五穀奶茶”。

這雖然在天氣寒冷的北方大受歡迎，南方市場接受度一般。

為了全國性擴張，2021 年滬上阿姨更換品牌 slogan，高調宣佈轉型鮮果茶。

這一年正是新茶飲融資的高光之年，奈雪的茶（2150.HK）在港交所成功上市，喜茶、奈雪的茶、蜜雪冰城、滬上阿姨等品牌融資額合計超過 140 億元。

資本化、規模化提速，新茶飲的跑馬圈地進入倒計時。

加盟商爭奪戰中，和同行相比，滬上阿姨的優勢在於加盟條目較為簡單、費用投入更低。

公開資料顯示，滬上阿姨加盟前期總預算最低 17 萬元（不含店面租金、轉讓費及裝修費），其中品牌加盟費 4.98 萬元，現新籤門店還可享加盟費減免或現金獎勵。

相比之下，蜜雪冰城加盟店的最低投資金額為 21 萬元，古茗為 23 萬元，茶百道約 27 萬元。

犧牲部分利潤後，滬上阿姨換來了門店的高速擴張。

2021 年至 2023 年，滬上阿姨分別實現營收 16.40 億元、21.99 億元、33.48 億元。2022 年和 2023 年的門店新增數分別為 1531 家、2482 家。

不到兩年的時間裏，滬上阿姨完成了門店規模的翻倍增長。

截至 2024 年 12 月 17 日，滬上阿姨門店增至 8980 家，半數位於三線以下城市，“下沉” 程度僅次於蜜雪冰城、甜啦啦。

但賺錢能力並不強，頗有 “虛胖” 之勢。

門店總數相當的情況下，2023 年，滬上阿姨的營收規模約為茶百道的六成；單店平均銷售杯數約為 7.49 萬杯，茶百道則為 14.35 萬杯。

比起深耕浙江大本營的古茗、佔地西南和江浙的茶百道，滬上阿姨門店佈局較為分散，且南北方市場佔比均衡。

窄門餐眼數據顯示，滬上阿姨、古茗、茶百道目前進入的城市數量分別為 350、217、348 個。

從連鎖經營的角度看，平均且分散的門店佈局並不利於供應鏈效率的最大化。

佔比較高的北方門店數量，提升了鮮果等原料的運輸距離與成本。

相比已經深入水果種植、物流運輸等環節的新茶飲同行，滬上阿姨在自建供應鏈的佈局尚淺。

公司目前 12 個大倉儲物流基地、四個設備倉庫、八個新鮮農產品倉庫及 16 個前置冷鏈倉庫。

其中三個大倉儲物流基地及所有前置冷鏈倉庫均由獨立第三方運營。

2021 年至 2023 年，滬上阿姨毛利率分別為 21.8%、26.7%、30.4%，2024 年上半年，滬上阿姨毛利率提升至 31.2%。

2024 年上半年，滬上阿姨存貨週轉天數為 20 天，經過此前兩年的降低迴到了 2021 年全年的水平。

據披露，公司位於浙江省海鹽縣的工廠於 2022 年投入商業化生產，主要產品為珍珠、芋圓、芋泥。

自主生產產能提升的同時，規模擴張也使公司對供應商的議價能力變得更強。

不過，今年上半年滬上阿姨的銷售成本中，食材及其他原材料成本同比增長 10.9% 至 10 億元，佔銷售成本的比重也有所上升，由 2023 年上半年的 83.3% 增至 97.9%。

對比已披露的同行，滬上阿姨的盈利能力仍然不算高。

茶百道 2024 年上半年毛利率、淨利率水平分別為 31.7%、9.89%。古茗 2024 年前三季度毛利率、淨利率水平分別為 31.5%、17.39%。

茶飲的 “無限戰爭”

窄門餐眼數據顯示，截至 2024 年 12 月 15 日，全國奶茶飲品門店總數約 41.06 萬家，近一年新開 12.78 萬家、淨閉店 1.78 萬家。

茶飲市場進入過飽和階段，滬上阿姨所在的中端茶飲賽道正是其中廝殺最激烈的部分。

為爭取更多加盟商，品牌不斷加碼優惠政策。但整個新茶飲行業 2024 年的開店速度仍不可避免地放緩。

據久謙中台零售數據庫的追蹤，2024 上半年已關店了 25000 多家茶飲奶茶店，其中蜜雪冰城、茶百道、書亦燒仙草和益禾堂關店數量過千。

滬上阿姨也很難繼續保持門店高增速。

2024 年上半年，滬上阿姨新開加盟店 1492 家，比去年同期減少了三百多家。下半年截至 12 月 17 日，新開門店數量不足 600 家。

品牌與加盟商的積攢的矛盾愈發突出。

2024 年 10 月，寧波一家滬上阿姨加盟店掛出 “加盟要謹慎，已傾家蕩產” 的橫幅。該加盟商表示，公司向加盟商銷售的物料價格高，其選擇從外部進貨被公司發現後拒交罰款，因此公司將其三家門店單方面關閉。

2023 年，滬上阿姨共計 411 個加盟商停止門店運營，相較 2021 年全年的 115 個和 2022 年全年的 197 個顯著增加。

對於加盟商停運數字的大增，滬上阿姨將原因歸結為加盟商基數的增加，且公司 2023 年加強了對加盟商業績的評估。

滬上阿姨將未來的希望寄託在滲透率相對低的下沉市場。

2023 年，滬上阿姨就曾推出價格區間在 2 元到 12 元的 “輕享版”，加盟費用 12 萬元起，主打國潮概念和輕乳茶產品。

2024 年 3 月，“輕享版” 進一步升級為獨立品牌 “茶瀑布”，由創始人單衞鈞親自操盤。截至 6 月 30 日，輕享版 1.0 及茶瀑布門店的數目分別為 202 家及 89 家。

通過子品牌佈局下沉市場在行業內並不罕見。

喜茶此前曾推出過 “喜小茶”，奈雪的茶也曾佈局 “台蓋”。但上述品牌均未能撐起第二曲線的想象，反而在主品牌降價後處於戰略上的邊緣地位。

此外，滬上阿姨 2023 年推出的咖啡品牌 “滬咖”，也在 2024 年宣佈獨立，由店中店形式改為獨立開店。其 10-15 元的價位與瑞幸、庫迪的主力價格帶高度重合，競爭力與想象空間同樣有限。

對於新茶飲來説，下沉開店、推子品牌、跨界咖啡都已不是新故事。

行業同質化嚴重，新茶飲各品牌之間並無明顯的競爭壁壘，只得在供應鏈、規模等方面持續加碼。

資金積蓄在當前階段的競爭中仍至關重要。

招股書顯示，滬上阿姨本次 IPO 募資擬用於提升數字化能力；研發產品和設備機器；加強生產、加工、倉儲等供應鏈能力；提升品牌以進一步擴張；營銷活動；以及補充流動資金。

截至 2024 年 6 月 30 日，滬上阿姨賬上現金及現金等價物僅 2.4 億元，茶百道為 31.35 億元；而古茗截至 2024 年 9 月 30 日賬上現金及現金等價物為 16.77 億元。

滬上阿姨衝刺 IPO 的迫切心情可想而知。

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