Tianfeng Securities: There is an expectation of price increases for building materials and resources. Focus on the market trends of industrial metals and building materials resources business

智通財經 APP 獲悉，天風證券發佈研報稱，當前來看，美元或因 “強預期、弱現實” 而走弱，國內 PPI 降幅正逐漸收窄，M2 增速提升，中美 PMI 均處上行趨勢，當前資源品漲價的宏觀條件已基本具備。中游建材品亦具漲價邏輯，水泥格局最佳，上游工業金屬或率先演繹，關注鋁材及耐火材料公司，建築公司佈局的資源品業務亦具備向上彈性。

天風證券主要觀點如下：

資源品漲價宏觀條件基本具備

美聯儲降息有望釋放流動性，大宗商品價格有支撐

美聯儲自 1954 年起經歷了 13 次完整的加息週期，歷次加息對美國產出水平、通貨膨脹、金融市場和匯率產生了深入影響，並且對新興市場國家外匯市場、金融市場和產出水平帶來較強的溢出效應。2022 年 3 月 17 日，美聯儲加息 25 個基點，開啓新一輪加息週期，最新一輪加息週期帶動了資金從新興市場向成熟市場的回流，同時也推高了世界整體的利率水平。至 23 年 7 月 27 日，美國聯邦基金目標利率達 5.5%。之後美國失業率及核心 CPI 同比變動水平均逐步回落，至 23 年 12 月，美國核心 CPI 同比漲幅已回落至 3.9%，失業率為 3.7%。24 年 9 月美聯儲開始降息，降息幅度為 50bp，隨後兩次調整利率，至 24 年末利率為 4.5%，該行判斷 25 年降息趨勢或有望延續。

資源品牛市本質是貨幣寬鬆 + 需求向上 + 供給受限三者共振所致

自上而下看，資源品牛市通常伴隨着貨幣寬鬆 (美債收益率下行、M2 增速提升) 和美元走弱趨勢，通脹預期升温推高宏觀多頭邏輯。同時從宏觀基本面指標看，PPI、PMI 通常處於上升通道，庫存呈現下行。截至 24 年末，一年期美債收益率下行至 4.2%，美元兑人民幣中間價為 7.2，中國 CPI/PPI/M2 同比分別 +0.1%/-2.3%/+7.3%.，中國/美國 PMI 分別為 50.1/49.3。當前來看，美元或因 “強預期、弱現實” 而走弱，國內 PPI 降幅正逐漸收窄，M2 增速提升，中美 PMI 均處上行趨勢，當前資源品漲價的宏觀條件已基本具備。

中游建材品亦具漲價邏輯，水泥格局最佳

1) 水泥：25Q1 錯峯增加，熟料庫容處近五年新低

建材品中水泥需求端有望相對底部企穩，春節前一週水泥開工率雖低位運行至 8.6%，但農曆同比 +7.6pct；供給端看有收窄，當前部分省市已公佈錯峯停窯計劃，其中多地 25Q1 錯峯天數同比 24Q1 有所增長，且當前產能管控政策力度仍存加碼預期。節後若財政進一步發力，基建開工需求或存向上空間，Q1 看華東華南等地需求或將率先復甦，水泥供需格局有望進一步改善。

庫存角度看，25 年年初水泥庫容處近五年來中等偏低水平，熟料庫容已降至近五年最低。今年春節前最後一週水泥/熟料庫容比分別為 56.3%/44.4%，較去年春節前一週同比分別-8.9/-30.4pct，低庫為價格上漲提供了有力支撐。

2) 玻纖：需求結構性高景氣，價格有望向上

玻纖下游需求與宏觀具備強相關性，24 年 GDP 同比 +5%，目前省級地方兩會已陸續召開，絕大多數省份將 25 年 GDP 目標定於不低於 5%，需求端有望相對底部企穩向上，風電&熱塑紗下游需求有望維持高景氣。

供給端來看，當前玻纖產能衝擊預期仍存。庫存角度看，截至 24 年 12 月末玻纖行業庫存為 77.85 萬噸，同比/環比分別下降 6.4/2.9 萬噸，低庫位亦為漲價奠定基礎。11 月底龍頭中國巨石帶頭調漲風電紗和熱塑紗價格，風電紗產品復價 15-20%，熱塑短切產品復價 10-15%。

3) 消費建材：原材料價格漲跌不一，防水材料和減水劑價格受成本推漲

消費建材品種來看，除行業供需格局影響外，原材料成本價格亦會對各建材品類價格產生影響，跟蹤近三年春節前後各品類原材料價格走勢，發現今年原材料價格同比增減不一。

其中，防水材料成本瀝青價格和減水劑成本工業萘價格走出向上趨勢，或為節後防水材料和減水劑漲價提供一定動能，此外塗料受存量房需求支撐，中長期看價格或仍有向上空間。

4) 玻璃：價格和庫存處低位，節後價格或存拉漲可能

當前浮法玻璃和光伏玻璃價格和庫存均處歷史相對低位，節後價格修復仍需關注需求情況。後期市場看，浮法廠節前調價動力不足，節後或存拉漲可能。

上游工業金屬或率先演繹，關注鋁材及耐火材料公司

1) 一方面上游資源品加工銷售業務的建材公司(以鋁製品為主) 有望受益，包括豪美新材 (002988.SZ)、志特新材 (300986.SZ)、麗島新材 (603937.SH)、海螺新材 (000619.SZ)、龍泉股份 (002671.SZ) 等，其中豪美新材/志特新材/麗島新材的鋁材相關業務收入佔比在 8 成以上，毛利佔比在 7 成以上。

2) 另一方面若鋼鐵價格上漲，行業整體盈利能力將有所提升，鋼企會更有動力擴大生產規模或提高生產效率，將直接增加對耐火材料的需求，同時對耐火材料成本的敏感度可能會降低，從而接受更高的耐火材料價格。該行梳理耐火材料公司主要包括東和新材 (839792.BJ)/北京利爾 (002392.SZ)/瑞泰科技 (002066.SZ)/濮耐股份 (002225.SZ)/魯陽節能 (002088.SZ) 等，其中多家公司具備資源品礦產業務，如東和新材的菱鎂礦業務 24H1 收入/毛利佔比分別達 5%/18%，有望進一步受益資源品漲價行情。

建築公司佈局的資源品業務亦具備向上彈性

建築公司圍繞資源型產品而展開的業務大致可分為三個類型，在大宗商品漲價背景下，業績彈性及股價催化亦值得期待：

1) 資源開發貿易：即通過股權收購、自有資金投資開發、基建換項目等方式獲取的各類礦產資源開發運營類項目，依託銷售銅精礦等礦石類大宗商品產生銷售收入，收入及利潤規模則主要跟隨礦產產品的價格波動而有所起伏，如中國中鐵 (00390,601390.SH)、四川路橋 (600039.SH)、上海建工 (600170.SH) 等持有的各類海內外礦山。

2) 資源服務運維：不直接從事上述的資源開發業務，而是圍繞資源項目開展資源貿易、礦山建設、設備供應等服務運維相關工作，如聚焦水泥產線建設及礦山運維的中材國際 (600970.SH)、提供礦山物料輸送設備的華電科工 (601226.SH)、承接礦建工程的中國鐵建 (601186.SH) 等。

3) 資源加工：主要以資源來料加工業務為核心，一般採用成本加成的模式賺取加工費，資源品漲價有利於進一步凸顯龍頭企業的採購成本優勢，比如鋼結構製造加工的鴻路鋼構 (002541.SZ) 等。

風險提示：資源品漲價不及預期，下游基建、地產需求不及預期，原材料、煤炭漲價超預期，產能投放超預期等。