Morgan Stanley: China's generative AI has entered an explosive application phase, optimistic about Alibaba and KUAISHOU-W

智通財經 APP 獲悉，摩根大通於 3 月 9 日發佈研報稱，中國生成式人工智能 (Gen AI) 進入應用爆發階段。在這份研究報告中，小摩建立了中國 Gen AI 發展的四階段框架，併為每個階段提供投資策略。該行認為，中國 Gen AI 的發展將在多年內影響其所覆蓋公司的基本面和股價;從 12 個月的投資視角來看，預計 IAAS(基礎設施即服務) 價值鏈將繼續跑贏大盤，因為中國 Gen AI 的發展剛剛進入其框架中的第二階段，這將伴隨着計算能力的快速增長。此外，該行認為，高潛力的 Gen AI 應用受益者也可能跑贏大盤，儘管其不確定性和風險較高，在其覆蓋的公司中，推薦投資阿里巴巴 (BABA.US) 和快手 (01024)。

1、中國 Gen AI 發展的四個階段

小摩預計，中國 Gen AI 發展將經歷四個明確的階段，每個階段都伴隨着市場動態的重大變化。DeepSeek 最新的 V3 和 R1 模型的推出已將行業推進至第二階段，該行認為，2025 年是 Gen AI 採用的關鍵拐點。

小摩指出，四個階段分別是：

第一階段：大語言模型 (LLM) 開發。這一階段的重點是創建和完善 LLM，為後續 AI 應用的進步奠定技術基礎。

第二階段：Gen AI 在現有應用和服務中的採用。2025 年，中國 Gen AI 發展已進入第二階段，特點是 Gen AI 的特徵和功能迅速融入現有互聯網應用和運營中。這一階段涉及一個試錯過程，因為企業還不清楚 Gen AI 將如何為其運營創造價值。進入第二階段需要一個商業上可行的模型質量和成本效益的結合。在該行看來，DeepSeek 的 V3 和 R1 模型有助於推進這一階段。

第三階段：互聯網服務消費增長。在第三階段，預計消費者和企業對互聯網服務的消費將大幅增長。隨着 Gen AI 的普及，互聯網運營商可能會獲得可觀的經濟效益，從而推動行業的進一步增長。

第四階段：本土 Gen AI 殺手級應用的出現。在第四階段，本土 Gen AI 殺手級應用的崛起將重塑關鍵細分市場的競爭格局。這些應用可能會推動新的商業模式和收入流，為市場領導者和挑戰者創造機會。

小摩補充稱，各個階段相應的投資策略分別是：

第一階段：領先的 LLM 開發商。

第二階段：IAAS 價值鏈。該行認為，中國 Gen AI 發展剛剛進入第二階段，其特點是 Gen AI 消費的爆炸式增長。儘管 Gen AI 應用的財務收益尚未顯現。在此階段，預計 IAAS 價值鏈上的股票將跑贏市場，這得益於對其收入預期的上調。

第三階段：從 Gen AI 普及中獲得切實經濟利益的應用程序和服務提供商。該行表示，當第三階段啓動時，建議投資者將資金從 IAAS 價值鏈轉向能夠通過採用 Gen AI 獲得切實經濟利益的應用程序和服務提供商，將引發這種輪換的催化劑是對收入或利潤率預期的積極驚喜。

第四階段：本土 Gen AI 殺手級應用開發商。

2、2025 年是中國 Gen AI 採用的拐點

小摩表示，2025 年中國 Gen AI 的發展可以與 2010 年的移動互聯網發展相提並論，因為兩者有幾個關鍵的相似之處。該行相信，到 2025 年，所有中國互聯網公司都將認識到將 Gen AI 整合到現有業務運營中的重要性，並投入大量資源以擁抱 Gen AI 功能。這與 2010 年移動互聯網轉型的策略類似。不過，到 2025 年，Gen AI 對現有業務的實際收益尚未得到驗證，也尚未出現本土 Gen AI 殺手級應用，這與 2010 年的情況相似。

小摩認為，2025 年將是中國 Gen AI 採用的拐點，這是由 DeepSeek 的 V3 和 R1 模型引發的。該行表示，這些高性能、高成本效益的模型將在未來幾個季度加速 Gen AI 與現有互聯網應用和服務的整合，從而顯著增加計算能力的消耗。該行表示，以下表格中的事實表明，中國 Gen AI 已進入快速採用階段。

3、Gen AI 時代會是什麼樣子？

小摩預計，未來幾年將出現以下趨勢：

財務業績改善：Gen AI 將通過新的收入流和成本效益的提高顯著增強現有的互聯網服務，從而改善互聯網運營商的整體財務表現。

競爭格局改變：隨着 Gen AI 應用顛覆傳統商業模式，市場競爭格局將發生重大變化。適應和利用 Gen AI 的公司將獲得競爭優勢。

Gen AI 殺手級應用出現：雖然預測 Gen AI 殺手級應用出現的確切時間和性質具有挑戰性，但預計其出現將重新定義市場動態並創造增長機會。

對計算能力需求增加：為了適應對 Gen AI 計算能力不斷增長的需求，大型 IAAS 雲運營商將在未來幾年保持高強度的資本支出，這將使下游利益相關者 (如數據中心和服務器提供商) 受益。

4、幾隻互聯網大盤股在 AI 交易中的定位

阿里巴巴：小摩認為，阿里巴巴是 IAAS 價值鏈股票，在第二階段的表現將優於其互聯網同行，同時在第三階段也可能成為 Gen AI 應用受益者。

騰訊 (00700)：儘管騰訊在中國 IAAS 市場有很大的敞口，但小摩在 AI 交易中更多地將該股視為應用受益股，而不是 IAAS 提供商股。該行預計，騰訊將 Gen AI 積極整合到其現有產品組合中，以提高消費者在訪問量、花費時間和產品依賴方面的參與度，這些因素可能會在 2026 年及以後轉為增量廣告庫存和收入。

快手：小摩表示，在其覆蓋的中國互聯網公司中，快手是 Gen AI 發展的一個不太引人注目的受益者。該行認為，Gen AI 將顯著推動快手主應用的用户參與和貨幣化;快手領先的 AI 視頻生成大模型可靈 (KLING) 與快手應用在視頻生成方面具有深度協同效應，在各種商業垂直領域 (電子商務、專業內容製作——如遊戲/電影) 具有豐富的貨幣化潛力。

百度 (BIDU.US)：小摩認為，百度既是 IAAS 價值鏈股票，也是潛在的 Gen AI 應用受益者，其股價前景取決於百度核心廣告業務和雲業務的敍事變化。在這兩個因素之中，核心廣告業務的敍事變化更為重要，因為該業務創造了該公司絕大部分利潤。