近一個月，美股納斯達克指數從 2 萬點左右下跌至最低 17238.24 點，跌幅達 13.88%，直到 3 月 14 日也未脱離下行通道，但在納指連續 4 周的恐慌下跌週期中，迅雷 (XNET.US) 卻走出了一段先抑後揚的行情。智通財經 APP 觀察到，2 月 18 日，迅雷跟隨納指下跌走出 “六連陰” 行情，但在 2 月 26 日卻收漲 4.69% 跑贏指數，次日大幅收漲 29.66%，而後迅雷股價一路上行，3 月 11 日最高觸及 5.44 美元，以 2 月 25 日盤中低點 2.64 美元計算，迅雷不到半個月股價累漲 106.06%，搖身一變成為此輪納指下跌 “避風港”。全年營收下滑也能成避風港？3 月 13 日美股盤前，迅雷正式對外披露了其截至 2024 年 12 月 31 日的 24Q4 季度及全年未經審計的財務報告。財報顯示，迅雷在 2024 年全年總營收為 3.24 億美元，同比下降了 11.1%;當期毛利潤為 1.68 億美元，同比小幅增長 2.8%;與此同時，公司 GAAP 下的淨利潤僅為 70 萬美元，較上年同期的 1430 萬美元出現大幅下滑。年度營收利潤雙降顯然不是什麼利好消息，但當天迅雷股價僅收跌 1.22%，仍舊跑贏了收跌 1.96% 的納指，直到次日納指收漲 2.61%，迅雷才將跌幅擴大至 5.36%。正如上文提到，此輪迅雷的上漲行情與納指下跌的時間區間基本重合，而關鍵轉折點便在 2 月 27 日。當天迅雷大幅收漲 29.66%，刺激其股價上漲的關鍵原因在於公司入股的影石創新科創板 IPO 長跑終獲批。據智通財經 APP 瞭解，近日影石創新通過註冊，準備在科創板上市，計劃募資 4.6 億元。該公司曾先後獲 IDG 資本、創業邦天使基金、啓明創投、迅雷、蘇寧集團、麥高富達基金、朗瑪峯創投、華金資本等機構投資。數據顯示其 IPO 前，香港迅雷持股為 8.73%。此前市場預估影石創新市場估值約為 300 億人民幣，由此對應迅雷持有股份價值約為 26 億人民幣，疊加最新財報顯示的 2.88 億美元總現金，以 5 億對價收購虎撲後約為 15.5 億人民幣。也就是説，僅以影石持股和公司現金計算，迅雷的內在價值便高達 41.5 億元人民幣，而按 2 月 26 日收盤價計算，迅雷市值僅約 13 億元人民幣，處於嚴重破淨狀態。這便是迅雷股價在 2 月 27 日後頂着整個納指下跌的恐慌情緒走高的原因。截至 3 月 14 日，漲後的迅雷市值約為 20.41 億人民幣，仍處於破淨狀態。結合迅雷的 24Q4 財報數據來看，迅雷當期營收為 8430 萬美元，同比增長 9.3%。其中，迅雷核心的會員業務營收為 3440 萬美元，同比增長 9%。對應迅雷會員用户數約為 638 萬，同比增長 39 萬。當期迅雷的每會員平均營收為 36.6 元，較上年同期提高 0.1 元。在其所有業務中，雲計算業務的退坡對迅雷影響較大，也是導致公司全年營收下降的主要原因之一。但在此次財報中迅雷一次性商譽減值了 2070 萬美元，預計雲計算業務退坡對其後續業績的負面影響或逐漸減弱。另外，迅雷在財報中預計其 25Q1 季度總營收區間為 8500 萬美元至 8900 萬美元，環比有望穩增。所以從基本面來看，迅雷逐漸好轉的跡象明顯。但正如盤面顯示，迅雷的 “避風港” 效應或許還與納指未來的走勢息息相關。對於迅雷來説，資金願意留着這個 “避風港” 多久，似乎取決於納指的 “暴風” 何時停止。納指因何而暴跌？近年來，納指吸引全球資金形成強大賺錢效應的根本原因在於龐大算力驅動下的 AI 生產力的超預期爆發。據智通財經 APP 瞭解，2022 年年末以來，以 ChatGPT 為代表的 AI 科技取得了跨越式進展，引發全球 “AI 熱潮”。全球投資者對相關領域科技股投資熱情持續高漲，推動它們的股價及納斯達克指數大幅上漲。截至 2024 年 12 月 16 日，納斯達克指數達到最高 20204.58 點，較 2023 年年末上漲 34.60%，較 2022 年年末更是累漲 93.04%。簡言之，這輪 AI 生產力的超預期爆發引發的全球資本合力推動納指 2 年內實現翻倍的增長。其核心邏輯主要建立在算力與 AI 生產力正相關的這條曲線上，而英偉達先進算力基座則是這個核心邏輯的中樞。從這個邏輯出發，便可以看出此次納指暴跌與當年美國互聯網泡沫破裂的不同，即當前美股中的頭部公司在英偉達顯卡算力支撐下大多基本面良好，業績上也是盈利和增長，而非存在大量虧損且無基本面支撐的高估值泡沫公司。值得一提的是，大洋彼岸的 Deepseek 或許並不是打破納指賺錢效應的 “元兇”。開源 Deepseek 的出現讓算力成本優化成為一種可能，也就讓市場所謂 “算力過剩” 的聲音再度出現。但實際上，近期 Manus 的出現向全世界指明瞭 AI 應用的另一條通路，其展示的 AI Agent 全鏈路任務執行模式有着遠超市場預期且上限極高的龐大算力需求。也就是説，即便在 Deepseek 算力優化加持下，仍需強大的算力基礎才能撐起未來 AI Agent 的高上限發展。也就是説，Deepseek 的出現雖然一度攪動了美股市場，但英偉達算力加持下美股增長邏輯並未被打破，賺錢效應依舊存在。相較之下，美股資金似乎對當前難以預測的政策端風險所帶來的 “不確定性” 更加恐慌。引用華爾街投資人的話，“當下美國政府對可能引發經濟衰退似不在乎的態度令市場人士感到不安。”近日，恐慌指標 Cboe 波動率指數 (VIX) 一度邁向 30，觸及去年 8 月以來的最高值。而標普 500 指數也於近期跌破市場密切關注的 200 日移動均線支撐位，這也是自 2023 年 11 月以來首次。另外匯豐、花旗近日下修美股評級，理由則是關税帶來的不確定性。而另一方面，花旗集團同時將中國股市評級上調至增持，並稱美國例外論至少暫時暫停。Centre Asset Management LLC 公司的宏觀研究和資產配置全球主管 Dirk Willer 表示，“未來幾個月，美國經濟的消息流可能會低於世界其他地區，因此至少從戰術上講，美國例外論不太可能捲土重來。” 他補充説，對美國股市的中性看法是針對三到六個月的時間範圍，預計美國數據將出現更多負面消息。也就是説，納指的 “不確定性” 風暴若仍持續，迅雷的 “避風港” 效應或許也將持續。