Broadcom management meeting: AI inference demand surges, even exceeding current capacity, and is not reflected in current expectations

博通最新管理層會議釋放出清晰信號——AI 推理需求不僅正在迅速放量，而且仍處於上升通道的早期，未來對市場規模和產能配置的重估，可能帶來利潤的系統性上修。

據追風交易台，在摩根大通日前組織的一場投資者會議中，博通管理層透露，公司在 AI 推理領域正迎來超預期的需求增長，甚至 “超過當前產能”，而這一趨勢尚未被納入此前對市場規模的預測，或為未來盈利帶來上修空間。與此同時，非 AI 業務也開始復甦，VMware 持續放量，公司整體 “多線開火”。

博通 CEO Hock Tan 與 CFO Kirsten Spears 表示，過去一年 AI 需求主要來自訓練負載，尤其是 “前沿模型” 的訓練。但最近兩個月，公司在 AI 推理方面的訂單大幅上升。管理層指出，這波推理需求來自客户希望更快地變現其 AI 投資，“推理的市場容量，可能被嚴重低估”。

AI 推理需求超預期，有望推高市場規模預測上限

博通管理層表示，定製 AI XPU 芯片業務依然強勁，增長跑道清晰可見。過去 9-12 個月中，AI 需求主要集中在前沿模型等訓練工作負載上。但在過去 2 個月裏，隨着客户努力將投資貨幣化，公司經歷了推理需求的顯著激增。管理層認為當前推理需求已超過產能。

這一強勁的 AI 推理需求並未計入其 2027 年市場規模預測（對三個現有 AI 客户的預測為 600-900 億美元），可能代表潛在的上行機會。

博通正與四個潛在 AI XPU 客户密切合作，對這些客户最終構建 100 萬 XPU AI 集羣類型基礎設施充滿信心。公司計劃今年為兩個主要潛在客户（摩根大通認為是 Arm/軟銀和 OpenAI）完成第一代 AI XPU 產品的流片。

在技術前沿，博通正引領行業向下一代 2nm 3.5D 封裝 AI XPU 架構轉型，並按計劃在今年完成 2nm 3.5D AI XPU 的流片工作。

AI 工作負載需要更高性能的網絡產品，計算與網絡的支出比例為 3:1。博通在規模化擴展網絡（scale-up networking）中看到強勁的內容機會，相比規模化擴散網絡（scale-out networking），內容價值高出 5-10 倍。

在新技術方面，共封裝光學器件（CPO）的採用面臨挑戰，因為光學組件的故障率較高（5-8%），這將需要更換整個 CPO 解決方案，而非僅更換可插拔格式的光學模塊。

非 AI 業務現復甦拐點，VMware 平台轉換驅動持續增長

經過幾個季度在非 AI 半導體業務（服務器/存儲、企業網絡、通用數據中心、寬帶）方面承受週期性壓力後，博通正看到業務的漸進式"U"型復甦，這反映在當前的預訂/訂單情況中。摩根大通認為這可能推動明年的積極 EPS 修正週期。

VMware 正通過其雲基礎架構（VCF）平台利用軟件定義數據中心解決方案，為大型企業客户提供包括硬件虛擬化、管理和部署在內的綜合解決方案棧。

管理層預計 VCF 平台轉換將維持強勁增長至 2026/2027 年底，屆時 VMware 的收入規模預計將達到約 200 億美元的年化收入。此後，增長預計將回歸更為正常化的中高個位數百分比水平。

利潤率擴張抵消毛利率壓力

儘管定製 AI XPU 的高需求可能對毛利率構成壓力（毛利率相對較低），但博通預計運營利潤率將在模型的運營槓桿作用下持續擴張。例如，AI 收入在 2026 財年將同比增長 60%，但管理層預計運營費用不會以如此高的水平增長。同樣重要的是，AI 網絡收入（約佔 AI 收入的 30%）的毛利率高於公司平均水平，具有強勁的運營槓桿效應，且增長速度與 AI XPU 產品相當。

摩根大通預計，博通 2025 財年 EPS 將同比增長 38%，達到 6.71 美元，2026 年繼續增長 25% 至 8.38 美元。自由現金流預計在 2026 年達到 390 億美元，淨負債率由 2024 年的 0.9 降至 2026 年的 0.2，財務狀況穩健。

管理層高度專注於七個關鍵 AI XPU 客户合作機會。他們計劃通過再投資業務來深化客户合作，而非追求可能分散注意力和資源的併購活動。此外，公司將繼續返還 50% 的自由現金流，並優先償還債務。

摩根大通維持對博通的 “增持” 評級，並給出 325 美元的目標價，較當前股價高 16.9%，今年以來博通美股股價已累計上漲近 20%。