The four giants are "burning money fiercely," non-U.S. and second-tier cloud manufacturers are undervalued, GB200 yield improvement! Morgan Stanley is very optimistic about AI servers

一場由 AI 驅動的、耗資數千億美元的全球雲基建競賽，正以前所未有的速度升温。

據追風交易台消息，摩根士丹利最新研報大幅上調了對美國四大雲服務提供商——亞馬遜、谷歌、Meta 和微軟的資本開支預測。這四家公司在 2025 年的合併資本開支預計將達到 3590 億美元，同比增長 57%；2026 年將進一步增至 4540 億美元，同比增長 26%，均顯著高於此前的預測。

這一輪 “燒錢” 競賽的範圍遠不止於頭部玩家。報告強調，市場可能嚴重低估了來自非美國地區和二線雲服務商的需求。這些追趕者正在積極佈局，其 AI 服務器的潛在訂單規模不容小覷。

與此同時，供應端的瓶頸也在逐步緩解，備受關注的英偉達 GB200 芯片組裝良率正持續改善。AI 基礎設施的繁榮週期或許不僅在深化，還在向更廣闊的市場蔓延。

巨頭 “燒錢” 再提速，資本開支遠超預期

根據摩根士丹利的報告，美國四大雲巨頭的資本支出增長正在重新加速。其美國分析師團隊預測 2025 年第四季度這四家公司總雲資本支出為 1000 億美元，同比增長增加 39%。

團隊同時將這四家公司 2025 年全年的資本開支同比增速預測從 38% 上調至 57% 至 3590 億美元，2026 年的增速預測也從 17% 上調至 26% 至 4540 億美元。其中，微軟和 Meta 是 2026 年資本開支預測被上調幅度最大的兩家公司。

若將視野擴大至全球前 11 大雲服務提供商，這股投資熱潮更為明顯。報告數據顯示，這些公司在 2025 年的總資本開支預計將達到 4450 億美元，遠高於財報季前 4000 億美元的預測，並且大致相當於 2023 年和 2024 年雲資本支出的總和。

大摩預計，到 2026 年，這些公司的資本開支佔收入的比例將超過 20%，繼續創下歷史新高。2025 年這一比例為 18% 觸及歷史高點。

市場低估的角落：二線及非美雲廠商正在追趕

儘管市場目光大多聚焦於美國巨頭，但摩根士丹利認為，增長的另一大引擎來自被忽視的角落。報告的亞太團隊指出，市場可能低估了來自非美國國家的 PCIe/HGX 服務器需求。數據顯示，B200 服務器的需求在第二季度已出現強勁回升，預計 B300 的需求將在第三季度接力增長。

更重要的是，二線雲服務商（Tier 2 CSPs）正在迎頭趕上。報告稱，這些公司的 AI 服務器儲備規模甚至可能比頭部雲廠商更大，並有望在 2026 年下半年開始大規模增加資本開支。這表明 AI 基礎設施的普及化趨勢正在加速，更廣闊的市場正在打開。

GB200 良率提升，新項目蓄勢待發

需求端的火爆必須有供給端的支撐。好消息是，此前市場擔憂的供應鏈問題正在緩解。摩根士丹利通過其在亞太地區的供應鏈調查發現，英偉達下一代旗艦產品 GB200 的組裝良率正在持續改善。

報告還提到，GB300 的樣品測試預計將從第三季度開始，目前並未發現顯著問題。供應鏈製造環節的改善，為滿足全球範圍內不斷湧現的 AI 服務器訂單清除了關鍵障礙

更令人矚目的是，像 “星際之門”（Stargate）這樣的超大型項目已經不再是紙上談兵。由 OpenAI、軟銀和甲骨文在 2025 年宣佈的這個合作項目，已開始與亞洲供應鏈進行實質性接觸，尤其是在服務器機櫃的採購方面。

根據供應鏈反饋估算，一個 4.5 吉瓦（GW）的數據中心，至少需要 2.8 萬個 GB200 NVL72 機櫃來滿足其算力需求。這預示着未來的需求將是 “訂單化” 向 “項目化” 的巨大飛躍。

綜上，摩根士丹利對雲半導體行業前景保持積極看法，認為全球範圍內的強勁需求、被低估的增長領域以及逐步改善的供應鏈，共同構成了未來幾年行業持續向上的堅實基礎。

雲資本支出對全球半導體收入產生重大影響，相關性為 0.69；圖源：摩根士丹利

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