Tianfeng Securities: Gold surges to $3,600, with room for further upside this year

智通財經 APP 獲悉，天風證券發佈研報稱，黃金行情尚未結束，年內還有上行空間。推升金價的四大因素，今年年內大概率延續演繹：首先，美聯儲獨立性能否維持，四季度將是關鍵時點。第二，降息預期或繼續演繹。第三，關税的不確定性難以解除，如果 IEEPA 關税因合法性而受阻，預計白宮可能轉向擴大行業關税的範圍。第四，“去美元化” 長期趨勢延續，各國官方機構增持，將是黃金需求的底層支撐。預計在今年的宏觀背景下，私人部門對黃金的需求也將維持強勁，黃金 ETF 將維持熱度吸引資金流入，支撐金價繼續創新高。

天風證券主要觀點如下：

現貨黃金再創新高，期貨黃金衝上 3600 美元/盎司。截至 2025 年 9 月 2 日，黃金已經連漲 6 個交易日，現貨黃金續刷歷史新高;紐約黃金期貨衝上 3600 美元，2025 年以來累漲 36%。黃金和白銀成為今年表現最好的資產，大幅超越全球主要權益資產，也遠領先於其他商品。

黃金衝上 3600 的四大推動因素

1、美聯儲獨立性的危機

8 月以來，美國貨幣政策獨立性的擔憂顯著升温。8 月 26 日特朗普表示，他很快將在美聯儲理事會中擁有 “多數” 由其任命的成員。如果美聯儲獨立性喪失，可能導致滯脹風險上升、債務問題和財政擔憂加劇、削弱美元地位、資本外逃等後果。美國股債匯三殺，資金流向避險資產。美聯儲理事會的 7 個崗位，特朗普幾乎都有或多或少的干預。

2、美聯儲降息預期升温，利率下行

美聯儲降息預期升温，也是黃金價格近期的推動主因之一。1980 年以來的 10 次降息週期 (包括 2024 年 9 月開啓的本輪降息)，黃金上漲 7 次。黃金是不生息的資產，利率下降時，債券和其他生息資產的回報率會下降，從而降低持有黃金的機會成本、增加對黃金的需求。當前市場預計 9 月降息 25bp 的概率為 91.7%，而該概率在 8 月 22 日 JH 會議之前還僅有 75%。

3、地緣和經濟前景的不確定性，避險需求

關税政策方面，8 月 29 日，聯邦上訴法院判定特朗普基於 IEEPA 徵收關税不合法，這涉及到特朗普對各國 “對等關税”、對全球 10% 基準關税、對中國和加墨徵收的以芬太尼和邊境問題為由的關税，都可能被推翻。特朗普表示將很快向最高法院提出上訴。

行業關税也威脅不斷，特朗普多次表示將對藥品、傢俱、芯片半導體等行業徵收高額的額外關税。此外，小額包裹關税豁免已經取消，美官員表示美官員將對小額包裹將徵收 80 至 200 美元的統一關税。

除了關税，“大美麗法案” 中收緊醫保、學生貸款等社會福利等措施，政府裁員減支，俄烏衝突談判進展受阻，都助長了市場對未來不確定性的擔憂。

4、美元美債的信心動搖，全球央行購金

前三點因素是近期黃金上漲的催化因素，而第四點因素 “去美元化”，是近兩年黃金上漲的底層支撐。由於全球央行創紀錄的購買，2024 年黃金已經取代歐元，成為了全球央行的第二大儲備資產，僅次於美元。

美國政策不確定性上升，財政擔憂加劇，尤其近期，特朗普通過關税來創造財政收入的 “願景” 也遭到挑戰。市場對美元和美債的信心動搖，“去美元化” 加速，推升黃金需求。

黃金價格的走勢展望

黃金行情尚未結束，年內還有上行空間。推升金價的四大因素，今年年內大概率延續演繹：

首先，美聯儲獨立性能否維持，四季度將是關鍵時點。特朗普預計在 11-12 月左右宣佈新主席人選，米蘭、庫克的兩個理事職位也將有結果。哈塞特、米蘭都帶有較明顯 MAGA 色彩，如果進入美聯儲，其言論或引發市場關注。

第二，降息預期或繼續演繹。就業數據疲軟，加之特朗普對美聯儲的干預，預計市場將繼續期待 2026 年更進一步的降息週期。

第三，關税的不確定性難以解除，如果 IEEPA 關税因合法性而受阻，預計白宮可能轉向擴大行業關税的範圍。

第四，“去美元化” 長期趨勢延續，各國官方機構增持，將是黃金需求的底層支撐。

預計在今年的宏觀背景下，私人部門對黃金的需求也將維持強勁，黃金 ETF 將維持熱度吸引資金流入，支撐金價繼續創新高。

風險提示：美聯儲貨幣政策超預期，美國經濟基本面超預期，特朗普的經濟政策超預期。