CITIC Construction Investment: During the slow bull consolidation period, continue to focus on prosperous sectors and pay attention to inflation improvement

智通財經 APP 獲悉，中信建投證券發佈研報稱，近幾個月投資者對基本面的關注有所鈍化，但隨着市場估值修復完成和進入慢牛整理期，基本面因素可能重回視野。慢牛格局一方面固然需要景氣賽道作為先鋒隊，另一方面也很難在缺乏整體基本面支撐的情況下形成，具體來説至少也需要看到通縮傾向出現扭轉，而這也可能成為吸引海外資金進一步配置中國資產的關鍵因素。整體來看，當前市場資金面和情緒面屬於高位整理並未崩塌，景氣賽道仍然催化不斷，AI 算力主線的核心邏輯並未被證偽，在市場整理期注意高低切換。行業重點關注：AI、生豬養殖、新能源、新消費、創新藥、有色、基礎化工、非銀。

摘要

AI 算力主線迴歸，資金情緒有所修復，存款搬家趨勢延續。上證指數上漲 1.5%，週五盤中一度突破前高；全球 AI 景氣共振，AI 算力主線迴歸，科創 50 指數大漲 5.5%。8 月最後一週創下日均近 3 萬億的成交額後，9 月第一週回落至日均 2.6 萬億左右，本週為日均 2.3 萬億左右。截至本週四，兩融資金成交額佔比回升至 11.5%，與前高持平，兩融資金淨流入 518 億元，相較上週的 256 億元出現明顯改善。ETF 資金近期整體增量有限，但近 4 周行業主題 ETF 淨流入 1010 億元，顯示出個人投資者正在穩步入場。另一方面，8 月居民户新增人民幣存款 1100 億元，弱於歷史季節性，非銀機構新增人民幣存款 11800 億元，強於歷史季節性。

通脹因素或重回市場關注視野。近幾個月投資者對基本面的關注有所鈍化，但隨着市場估值修復完成和進入慢牛整理期，基本面因素可能重回視野。慢牛格局一方面固然需要景氣賽道作為先鋒隊，另一方面也很難在缺乏整體基本面支撐的情況下形成，具體來説至少也需要看到通縮傾向出現扭轉，而這也可能成為吸引海外資金進一步配置中國資產的關鍵因素。

8 月 CPI 當月同比下降 0.4%，較前期出現較大程度下滑，主要由於去年豬價導致的高基數，食品項的負向拖累加劇；核心 CPI 同比提升 0.9%，已連續 6 個月企穩且持續回升，顯示出當前內需向下的風險可控。

8 月 PPI 環比持平，結束了此前連續 8 個月的環比負增；PPI 同比下降 2.9%，較前兩個月的-3.6% 出現明顯回升。分行業來看，煤炭、石油、鋼鐵、有色等上游行業 8 月 PPI 環比出現較大幅度改善，反內卷政策或已開始逐步顯效，隨着後續政策持續發力，效果有望進一步擴散。

海外降息預期再度升温。美國目前通脹情況較為平穩，而勞動市場呈現疲弱態勢，機構加大美聯儲降息力度押注。目前 9 月降息 25BP 已經基本板上釘釘，市場預期隨後年內可能還有 2 次共 50BP 的降息。

慢牛整理期聚焦景氣賽道。整體來看，當前市場資金面和情緒面屬於高位整理並未崩塌，景氣賽道仍然催化不斷，AI 算力主線的核心邏輯並未被證偽，在市場整理期注意高低切換。

正文

AI 算力主線迴歸，資金情緒有所修復

本週A股V形反彈，上證指數上漲1.5%，週五盤中一度突破前高，觸及3892.7點。市場成交方面，近期有所縮量，8 月最後一週創下日均近 3 萬億的成交額後，9 月第一週回落至日均 2.6 萬億左右，本週為日均 2.3 萬億左右，市場情緒高位整理，狀態尚未崩塌。

全球AI景氣共振，AI算力主線迴歸，科創50指數大漲5.5%。消息面上，甲骨文第一財季雲基礎設施收入激增 55% 達 33 億美元，預計 2026 財年雲基礎設施營收將增長 77%；未實現履約義務已經達到 4550 億美元，同比暴增 359%；公司上個季度與 OpenAI 簽署 3000 億美元算力協議，共同在美國開發容量達到 4.5 吉瓦的數據中心。甲骨文本週大漲 25%，創始人一度超過馬斯克成為全球首富。

本週資金情緒也有所修復，存款搬家趨勢延續。截至本週四，兩融資金成交額佔比回升至 11.5%，與前高水平持平，兩融資金淨流入 518 億元，相較上週的 256 億元出現明顯改善。ETF 資金方面，近期整體增量有限，但近 4 周行業主題 ETF 淨流入 1010 億元，顯示出個人投資者正在穩步入場。另一方面，8 月居民户新增人民幣存款 1100 億元，弱於歷史季節性，非銀機構新增人民幣存款 11800 億元，強於歷史季節性。

通脹因素或重回市場關注視野

近幾個月投資者對基本面的關注有所鈍化，但隨着市場估值修復完成和進入慢牛整理期，基本面因素可能重回視野。慢牛格局一方面固然需要景氣賽道作為先鋒隊，另一方面也很難在缺乏整體基本面支撐的情況下形成，具體來説至少也需要看到通縮傾向出現扭轉，而這也可能成為吸引海外資金進一步配置中國資產的關鍵因素。

8 月 CPI 當月同比下降 0.4%，較前期出現較大程度下滑，主要由於去年豬價導致的高基數，食品項的負向拖累加劇，豬肉價格也將是後續通脹回升的核心抓手；核心 CPI 同比提升 0.9%，已連續 6 個月企穩且持續回升，顯示出當前內需向下的風險可控。

8 月 PPI 環比持平，結束了此前連續 8 個月的環比負增；PPI 同比下降 2.9%，較前兩個月的-3.6% 出現明顯回升。分行業來看，煤炭、石油、鋼鐵、有色等上游行業 8 月 PPI 環比出現較大幅度改善，反內卷政策或已開始逐步顯效，隨着後續政策持續發力，效果有望進一步擴散。

歷史經驗來看，境外機構投資者更關注基本面因素，並且反應常常偏向右側。通脹情況改善後，可能成為吸引海外資金進一步配置中國資產的關鍵因素。如果後續通脹環比轉正，外資有望增配中國資產，港股互聯網以及 A 股金融、消費、新能源等板塊將受益。

海外降息預期再度升温

美國目前通脹情況較為平穩，而勞動市場呈現疲弱態勢，機構加大美聯儲降息力度押注。目前9月降息25BP已經基本板上釘釘，市場預期隨後年內可能還有2次共50BP的降息。

本週二，美國政府公佈非農數據年度修正差於預期，美聯儲降息壓力加大。截至 3 月的一年間的非農就業人數下修 91.1 萬，是自 2000 年以來的最大下修幅度，市場對本次數據下修的預期為 68.2 萬。

PPI 數據不及預期，進一步支持了美聯儲降息的理由。美國 8 月 PPI 環比意外下降 0.1%，市場預期為增長 0.3%，前值為增長 0.7%，PPI 同比僅增長 2.6%，市場預期為 3.3%，前值為 3.1%；8 月 CPI 同比上漲 2.9%，雖較前值 2.7% 有所提升，但符合市場預期。

美聯儲降息、美元走弱、海外資金流動性寬裕後，港股市場有望承接一部分流動性外溢，恒生科技指數市場表現與美元指數走勢關係密切。今年以來美元指數從 110 走弱至 100 下方，有色、創新藥、互聯網等方向對此反應較為靈敏，港股原材料、醫療保健、信息科技行業表現靠前。

慢牛整理期聚焦景氣賽道

整體來看，當前市場資金面和情緒面屬於高位整理並未崩塌，景氣賽道仍然催化不斷，AI算力主線的核心邏輯並未被證偽，在市場整理期注意高低切換。

全球AI基礎設施投入進入加速期，頭部芯片與雲廠商業績持續超預期，印證算力需求的爆發式增長。英偉達 2026 財年第二季度營收達 467 億美元（同比 +56%），數據中心收入同比增長 56%，其新發布的 Rubin CPX GPU 專為海量上下文處理設計，進一步強化算力供給能力；甲骨文 AI 業務剩餘履約義務達 4550 億美元（同比 +359%），雲業務本財年預計增長 77%；騰訊阿里等國內廠商資本開支也保持高增態勢。同時，國產芯片自主可控進程加快，DeepSeek-V3.1 模型適配新一代國產芯片，形成 “芯片 - 模型” 生態閉環，有效緩解海外供應鏈擾動。

國家發展改革委、國家能源局發佈《關於推進 “人工智能+” 能源高質量發展的實施意見》。目標到 2027 年，能源與人工智能融合創新體系初步構建，算力與電力協同發展根基不斷夯實，人工智能賦能能源核心技術取得顯著突破，應用更加廣泛深入。推動五個以上專業大模型在電網、發電、煤炭、油氣等行業深度應用，挖掘十個以上可複製、易推廣、有競爭力的重點示範項目，探索百個典型應用場景賦能路徑。

工信部表示正在研究人工智能+製造專項行動實施方案。下一步工信部將推動人工智能產業高質量發展，加快高水平賦能新型工業化，研究出台人工智能 + 製造專項行動實施方案，部署重點行業、重點環節、重點領域、智能化轉型任務，制定人工智能 + 製造轉型路線，發佈實施製造業企業人工智能應用指南。

新能源車市場保持高景氣。根據 Rho Motion 數據，2025 上半年全球新能源車銷量達 910 萬輛，同比增長 28%，其中中國貢獻 550 萬輛，同比增長 32%。一方面得益於技術進步，整車性能和性價比持續提升，另一方面以舊換新政策延續，與此同時商用車電動化滲透率快速提升，成為重要增量。

國內儲能招標高增。1-8 月累計新增招標 218.54GWh，同比 +125.37%，其中 EPC106.71GWh，儲能系統 111.83GWh。一方面，容量補償、容量電價等收益政策多省出台，儲能項目收益確定性提升；另一方面，新能源全面入市峯谷價差拉大，配儲能夠提升項目經濟性。

動力電池打開新的增長曲線。需求端受到新能源車與儲能雙輪拉動，觀知海內信諮詢預計 2025 年全球動力電池需求增長 35% 至 1313GWh。與此同時頭部企業加碼技術突破，固態電池量產進度提速，目前市場預計全固態電池有望在 2027 年小規模量產，2030 年實現降本規模化生產。

光伏產業鏈價格企穩修復。工信部等六部門於 8 月召開光伏產業座談會，明確提出 “依法依規治理低價無序競爭”“引導企業提升產品品質”“推動落後產能退出”，直指此前產業鏈價格戰導致的盈利承壓問題。

政策強力調控，生豬產能去化成核心抓手。8 月 10 日，農業農村部表示當前生豬產能偏高，引導調減百萬頭能繁母豬；8 月 26 日，中央儲備凍豬肉 15400 噸；9 月 16 日，農業農村部會同發改委擬在北京召開生豬產能調控企業座談會，後續生豬供需和豬肉價格情況有望改善。