資產泡沫 + 低利率=美國新滯脹！

美國 4 月非農就業數據意外大跌，不少共和黨人認為，難看的數據源於拜登政府的過度慷慨，額外失業補助大大降低了勞動者重返崗位的意願。

根據美國勞工部此前的數據，失業工人在平均每週 318 美元的常規州失業救濟金基礎上，還可以領到 300 美元的聯邦補助金。這就意味着，這部分人的平均收入甚至略高於時薪 15 美元的全職工作者。

面對這樣的現狀，美國銀行在最新研報中發出靈魂一問：當不工作時獲得的報酬如此之高，誰還願意工作呢？

不僅如此，美銀兩位分析師 Chris Flanagan 和 Mao Ding 還在研報中喊出：資產通脹/盈虧平衡率上升、實際收益率下降=21 世紀式滯漲，慘淡的 4 月非農報告=美式新滯漲！

在美銀看來，工人們嚐到了貨幣政策引發的資產通脹和極盡慷慨的財政政策失業補貼的甜頭，越來越多人不再回去工作。

此外，如今的新滯漲不同於美國上世紀 70 年代的新滯漲。這種新滯漲反映在自 2000 年 4 月開始的就業人口比率（EPOP）下降趨勢以及美國 10 年期國債實際收益率大幅下降乃至跌到負值這兩個方面當中。

具體來看，美銀指出，2000 年標誌着美國商業週期運作方式的一個重要轉折點。

在 2000 年以前，美國陷入經濟衰退時，就業人口比率通常出現下降，經濟復甦時，這一比率則強勁增長，會在每個增長階段都創下新高，2000 年 4 月的 64.7% 為歷史最高。

而在進入 21 世紀之後，美國經濟三次衰退，就業人口比的上升趨勢也轉變為下降。美銀認為，這與人口、税收、財政和貨幣政策等因素都脱不開關係。

但是，最值得關注的重要現象在於，在此之後，美國實際收益率越來越低，資產通脹的情況也越來越嚴重，房價和汽車價格都出現了通脹——前者最新數據顯示同比增長 12%，後者年增長率基本大於等於 20%，最新數據甚至高達 52%，為惡性通脹。

美銀表示，貨幣政策無疑是上述兩種通脹的成因之一，其他因素或許也助了一臂之力：

勞動力萎縮/短缺：如果政府補貼泰國慷慨，或是股市收益超過了收入的潛力，誰還想工作？

供應鏈中斷：考慮目前半導體短缺對汽車生產造成的影響；

區域規劃和其他監管限制，新住宅的建設/供應受限。

與此同時，美銀還看到，1970 年代式通脹仍處於休眠狀態，這給了美聯儲足夠的政策空間。

在這種背景下，標普 500 指數創下歷史新高，10 年期盈虧平衡通脹率達到了 2.56% 的多年高點，美銀對此並不感到驚訝。

上述投行甚至認為，考慮到美聯儲仍舊保持着超級寬鬆的政策，這意味着 10 年期盈虧平衡通脹率和股價可能會繼續攀升，在美聯儲暗示將採取一些不那麼寬鬆的政策之前，前者至少將攀升至 2.75%-3%。

債市方面，美銀髮現，在 4 月至 5 月初，美債價格出現了小幅的逆趨勢反彈，10 年期美債名義收益率從 1.75% 的近期高點下降至 1.55% 左右，這就掩蓋了 10 年期美債實際收益率更為顯著的分化走勢。

美銀認為，4 月非農爆冷過後，10 年期美債實際收益率重新跌破 200 日移動均線，表明美聯儲需要更多寬鬆政策和更多時間才能扭轉上行趨勢。

市場可能需要看到超級強勁的 5 月非農報告，才能確信 4 月數據並非事出反常，屆時利率才會進一步上漲，大約達到 2.15% 左右水平。

美銀進一步稱，“新滯漲” 意味着投資者短期內應該持有通脹保值債券（TIPS）而非名義美債，一旦 10 年期美債收益率在今年晚些時候或是 2022 年年初觸及 2.15% 或更高水平，債市將再次大幅上漲。

但美銀也提醒道，目前的一切——先是遭受利率衝擊、然後利率企穩、風險資產強勢上漲——都與 1987 年有些相似，類似的場景或許今年也會出現。

那年的 4 月至 5 月期間，美股市場遭受最初的一波利率衝擊之後，標普 500 指數在隨後的 4 個月裏大漲了逾 20%。這種快速的資產通脹帶來了脆弱性，直接導致那年 10 月 “黑色星期一” 的華爾街股災。