资产泡沫 + 低利率=美国新滞胀！

美国 4 月非农就业数据意外大跌，不少共和党人认为，难看的数据源于拜登政府的过度慷慨，额外失业补助大大降低了劳动者重返岗位的意愿。

根据美国劳工部此前的数据，失业工人在平均每周 318 美元的常规州失业救济金基础上，还可以领到 300 美元的联邦补助金。这就意味着，这部分人的平均收入甚至略高于时薪 15 美元的全职工作者。

面对这样的现状，美国银行在最新研报中发出灵魂一问：当不工作时获得的报酬如此之高，谁还愿意工作呢？

不仅如此，美银两位分析师 Chris Flanagan 和 Mao Ding 还在研报中喊出：资产通胀/盈亏平衡率上升、实际收益率下降=21 世纪式滞涨，惨淡的 4 月非农报告=美式新滞涨！

在美银看来，工人们尝到了货币政策引发的资产通胀和极尽慷慨的财政政策失业补贴的甜头，越来越多人不再回去工作。

此外，如今的新滞涨不同于美国上世纪 70 年代的新滞涨。这种新滞涨反映在自 2000 年 4 月开始的就业人口比率（EPOP）下降趋势以及美国 10 年期国债实际收益率大幅下降乃至跌到负值这两个方面当中。

具体来看，美银指出，2000 年标志着美国商业周期运作方式的一个重要转折点。

在 2000 年以前，美国陷入经济衰退时，就业人口比率通常出现下降，经济复苏时，这一比率则强劲增长，会在每个增长阶段都创下新高，2000 年 4 月的 64.7% 为历史最高。

而在进入 21 世纪之后，美国经济三次衰退，就业人口比的上升趋势也转变为下降。美银认为，这与人口、税收、财政和货币政策等因素都脱不开关系。

但是，最值得关注的重要现象在于，在此之后，美国实际收益率越来越低，资产通胀的情况也越来越严重，房价和汽车价格都出现了通胀——前者最新数据显示同比增长 12%，后者年增长率基本大于等于 20%，最新数据甚至高达 52%，为恶性通胀。

美银表示，货币政策无疑是上述两种通胀的成因之一，其他因素或许也助了一臂之力：

劳动力萎缩/短缺：如果政府补贴泰国慷慨，或是股市收益超过了收入的潜力，谁还想工作？

供应链中断：考虑目前半导体短缺对汽车生产造成的影响；

区域规划和其他监管限制，新住宅的建设/供应受限。

与此同时，美银还看到，1970 年代式通胀仍处于休眠状态，这给了美联储足够的政策空间。

在这种背景下，标普 500 指数创下历史新高，10 年期盈亏平衡通胀率达到了 2.56% 的多年高点，美银对此并不感到惊讶。

上述投行甚至认为，考虑到美联储仍旧保持着超级宽松的政策，这意味着 10 年期盈亏平衡通胀率和股价可能会继续攀升，在美联储暗示将采取一些不那么宽松的政策之前，前者至少将攀升至 2.75%-3%。

债市方面，美银发现，在 4 月至 5 月初，美债价格出现了小幅的逆趋势反弹，10 年期美债名义收益率从 1.75% 的近期高点下降至 1.55% 左右，这就掩盖了 10 年期美债实际收益率更为显著的分化走势。

美银认为，4 月非农爆冷过后，10 年期美债实际收益率重新跌破 200 日移动均线，表明美联储需要更多宽松政策和更多时间才能扭转上行趋势。

市场可能需要看到超级强劲的 5 月非农报告，才能确信 4 月数据并非事出反常，届时利率才会进一步上涨，大约达到 2.15% 左右水平。

美银进一步称，“新滞涨” 意味着投资者短期内应该持有通胀保值债券（TIPS）而非名义美债，一旦 10 年期美债收益率在今年晚些时候或是 2022 年年初触及 2.15% 或更高水平，债市将再次大幅上涨。

但美银也提醒道，目前的一切——先是遭受利率冲击、然后利率企稳、风险资产强势上涨——都与 1987 年有些相似，类似的场景或许今年也会出现。

那年的 4 月至 5 月期间，美股市场遭受最初的一波利率冲击之后，标普 500 指数在随后的 4 个月里大涨了逾 20%。这种快速的资产通胀带来了脆弱性，直接导致那年 10 月 “黑色星期一” 的华尔街股灾。