涨飞了的医美，上市公司是如何布局的？

要说 2021 年 A 股的几条致富道路，顺周期板块嗨翻了天、“一箱难求” 的海运板块数钱到手软，除此之外，医美板块反复活跃，让踏空者拍断大腿。

在颜值经济时代，颜值压力催生了旺盛的消费需求，医美成为大空间低渗透的黄金赛道。

那么对于普通投资者来说，医美赛道的投资机会在哪？开源证券对此进行了详细的分析。

开源证券黄泽鹏团队认为，颜值经济时代医美需求风起，产品端龙头公司强者恒强。医美本质受终端消费者驱动，因此按照消费者→医美机构→医美产品的顺序进行需求分析，寻找产业链中的明星公司。

产业链

消费者方面，消费群体对医美行为接受度提升（消费者教育普及、产品安全性增强）、颜值焦虑（社交需求、容貌焦虑等）和年轻化趋势驱动行业蓬勃发展。年轻化趋势也使得美肤抗衰等日常化轻医美项目以及相对低客单价的产品受到消费者青睐。

而医美行业趋势是规范化，因此合规龙头企业具备长期优势。在行业竞争日趋激烈背景下，提高消费者粘性（高频产品、整体解决方案）是医美机构的关注重点。

医美产品方面，主要包括透明质酸、肉毒素、再生类和光电&射频类产品。

谁最赚钱？

整个产业链谁最赚钱？开源证券以透明质酸注射产品为例进行分析得出：产品生产商占据产业链的核心利润分配环节。

以终端价 3200 元的国货透明质酸注射产品进行测算，处于产业链中游的医美产品生产商拥有核心技术和资质壁垒，议价权较高。其产品的毛利率达到 90%，净利率达到 60%。

成本 25 元（透明质酸原料 4 元、注射器 9 元）+ 毛利 327 元（其中净利 216 元）=出厂价 352 元

对于上游的透明质酸原料、无菌注射器等原料生产商来说，开源证券分析称，其竞争格局属于寡头垄断，头部公司毛利率、净利率较为稳定。

透明质酸原料生产商毛利率达到 80%，净利率达到 25%；一次性使用无菌注射针等器械生产商的毛利率达到 55%，净利率达到 15%。

成本 0.8 元 + 毛利 3.2 元（其中净利 1 元）=出厂价 4 元

处于下游的医美机构则竞争格局相对分散，净利率水平受前期资本投入、费用率影响。

医美机构的毛利率达到 50%，净利率达到 8%；新氧等医美获客渠道服务商的销售费用率约 20%。

成本 1832 元（医美产品 352 元、医生工资约 960 元、房租约 250 元、其他成本约 270 元）+ 毛利 1368 元（各类费用合计约 1122 元，若其中获客成本 620 元，则最终净利 246 元）=终端价 3200 元

医美行业空间几何？

参考 Frost&Sullivan、德勤数据，开源证券对未来我国医美行业市场空间作出测算。

开源证券分析称，分性别、年龄结构医美渗透率预计 2030 年渗透率达到 6.5%。未来医美客单价会缓慢提升，直至趋于稳定。

2024/2029/2034 年我国医美市场规模分别为 3722/5435/7172 亿元，以 2019 年为基期，对应未来 5/10/15 年的复合增速分别为 21%/14%/11%。

赛道方面，开源证券表示，“轻医美” 见效更快更明显，未来有望占据行业半壁江山。

具体来看，医疗美容级玻尿酸终端市场快速发展，国产品牌的市场份额持续提升，2024 年我国合规医美级玻尿酸有望达 120 亿元。

截至 2020 年我国已经有 40 种合规医疗美容领域透明质酸获批上市。

其中，抗初老的水光类产品景气度高，目前合规产品少、市场空间广阔。

用于填充除皱和轮廓塑形的中大分子玻尿酸产品竞争激烈，国货品牌主打低端大众价格带。

另一细分市场，开源证券表示，应用于除皱、瘦身领域的肉毒素市场空间广阔。

我国肉毒素监管审批严格，目前市场上合规产品仅有 4 家，分别为国产兰州生物的 “衡力”、美国艾尔建公司的 “保妥适”、英国益普生公司的 “吉适” 以及韩国 Hugel 公司的 “乐提葆”。

其他医美项目方面，光子嫩肤等光设备治疗、热玛吉、线雕、少女针&童颜针等满足消费者的差异化需求。

开源证券分析称，医美行业中常见的光治疗方案可分成强脉冲光治疗和激光治疗两种，激光治疗与强脉冲光治疗原理类似，但更聚焦、能量更高。目前国内光治疗设备市场仍以进口设备为主，国内企业也在加速布局。

热玛吉属于射频类医美项目，通过热聚集诱发机体创伤愈合反应以达到提拉、紧肤及抗皱的功效，深受终端消费者欢迎。由于定位中高端市场，热玛吉单次项目的平均费用就要 2 万，维持时间也就 1 年。

线雕的提拉效果好，目前国内合规产品也较少，主要通过医用可降解线材埋植于皮肤不同层次实现缓解皮肤松弛功效。市场上获批的面部埋植线产品，仅有爱美客公司旗下紧恋和韩士生科旗下 MINT。

而少女针&童颜针则是从填充到再生，医美的持续进阶。“童颜针” 通过刺激胶原蛋白生长达到长期除皱效果。“少女针” 作用原理与 “童颜针” 类似，但短期见效更快。

医美受益标的

开源证券指出，国内医美受益标的包括爱美客、华熙生物、华东医药、四环医药、昊海生科和复锐医疗科技。

这其中，爱美客、华东医药在各领域布局覆盖较广，可以说是国产医美的龙头。华熙生物、昊海生科在透明质酸领域深耕；复锐医疗科技主要布局在光电领域；四环医药在肉毒素领域具有领先优势。

具体来看，爱美客业绩高速增长，盈利能力突出。其玻尿酸产品市占率是国内品牌第一。“嗨体”、“爱芙莱”、“宝尼达” 等品牌影响力突出。

2020 年公司实现营收 7.09 亿元，同比增长 27.18%，归母净利润 4.4 亿元，同比增长 43.93%。2021 第一季度实现营收 2.59 亿元，同比增长 227.52%、归母净利润 1.71 亿元，同比增加 296.50%，2021 第一季度毛利率为 92.5%，净利率为 63.9%。

华熙生物是透明质酸全产业链龙头，开源证券分析称，华熙生物原料业务稳健，终端化妆品、医美景气度高，功能性食品第四轮驱动打开成长空间，目前已构建 “原料 + 终端” 的全产业链布局。

2020 年公司实现营收 26.33 亿元（+39.6%）、归母净利润 6.46 亿元（+10.3%）； 2021Q1 实现营收 7.77 亿元（+111.1%）、归母净利润 1.52 亿元（+41.1%）实现高增长。盈利能力方面，2021Q1 公司毛利率为 78.7% 保持较高水平，但费用方面销售费用率受公司发力终端业务影响有较明显提升，带来净利率水平（2021Q1 为 19.6%）小幅下降。

华东医药是医药领域龙头，主营业务涵盖医药商业、医药工业、医美三大领域，医美产品线丰富。近年来营收、归母净利润高速增长。

2020 年公司实现营收 336.8 亿元（-5.0%）、归母净利润 28.2 亿元（+0.2%），2015-2020 年营收、归母净利润复合增速分别为 9.2%/20.8%，业绩高速增长；2021Q1 实现营收 89.0 亿元（+3.5%），归母净利润 7.6 亿元（-33.9%），主要是受到政策影响。盈利能力方面，受益于业务结构优化，公司毛利率、净利率水平持续提升（2021Q1 分别达到 34.7%/8.7%）。

四环医药是心脑血管医药企业龙头，其乐提葆肉毒素获批，医美业务有望打开新成长空间。

2020 年公司实现营收 24.6 亿元（-14.4%），归母净利润 4.73 亿元。

昊海生科是眼科医疗器械领导者，公司在医美各细分领域布局完善，眼科、医美双轮驱动公司发展。业绩增长快、盈利能力强。

2020 年公司实现营收 13.32 亿元（-16.95%），归母净利润 2.3 亿元（-37.95%）；2021Q1 实现营收 3.83 亿元（+149.05%）、归母净利润 0.97 亿元（+490.23%），疫情影响退却后，营收、经营业绩恢复高速增长。盈利能力方面，2021Q1 公司毛利率为 74.8%、净利率为 26.0%，盈利能力保持在较高水平。

复锐医疗科技是全球能量源医疗美容器械龙头，受疫情冲击 2020 年业绩略有下滑。

2020 年公司实现营收 1.62 亿美元（同比-6.6%），归母净利润 0.13 亿美元（同比-35.8%），公司业绩受疫情影响明显。盈利能力方面，2020 年毛利率为 55.7%，同比上升 0.4pct，主要原因是直销业务比重的提升，2020 年公司净利率为 9.1%，疫情冲击下仍维持较好盈利水平。