新股前瞻丨电子元件制造商依美实业的 30 年：营收放缓，扩产继续

作为制造各种电子产品的重要组成部分，电子材料及元件在电子制造业领域有着不可替代的地位。最近几年，受益于多重利好，电子材料及元件行业呈现出欣欣向荣的发展态势。

一方面，近年来相关部门相继出台了《基础电子元器件产业发展行动计划（二零二一年至二零二三年）》、《关于科技创新支撑复工复产和经济平稳运行的若干措施》及《关于推进国家技术创新中心建设的总体方案（暂行）》等文件，为电子材料及元件行业的发展定下了政策基调；另一方面，国内半导体、5G 设施、人工智能等高端制造业的 “火热”，也使得行业迎来历史性发展机遇，企业扩产 “正当时”。

行业处于高景气，也让更多的企业开始谋求上市。近日，老牌电子材料及元件制造商依美实业向港交所递交了招股书。智通财经 APP 了解到，依美实业是上世纪 90 年代从海外进口电子材料到香港及中国市场的先驱企业之一，经营历史已近 30 年。

收入增速不足 4%

据招股书披露，依美实业是成熟的电子材料及元件制造商，主要从事电子材料及元件的设计、研发、制造及销售。公司的产品包括电子屏蔽及导热材料、粘合剂和功能性油墨、团状模塑胶、磁性元件及电源，上述产品均是制造下游电子产品的重要组成部分。

从业绩来看，最近几年依美实业的表现有喜有忧。2018 年-2020 年，依美实业的收入分别为 2.2 亿元（港元，单位下同）、2.15 亿元、2.36 亿元，复合年增长率仅为 3.5%。作为对比，同期大中华区电子材料的市场规模增速为 5.3%，电子元件的市场规模增速为 2.2%。可见公司的收入规模增速基本与行业增速相接近，鲜有亮点可寻。

从收入结构看，电磁屏蔽及导热材料是公司第一大收入来源。招股书显示，电磁屏蔽材料指用于反射及/或吸收电子设备产生的电磁辐射的材料，导热材料则指处理电子元件工作过程中产生的热量的材料。从应用范围看，上述材料广泛应用于各种消费类电子设备，如手机、个人电脑及电动车等领域。最近几年，该业务的收入规模和占比呈现 “双降” 态势。2018 年-2020 年，该板块实现收入 1.31 亿元、1.25 亿元、1.17 亿元，占比 59.3%、58.3%、49.8%。

同期，粘合剂和功能性油墨、磁性元件及电源两项业务的收入均呈现较大波动性。据了解，粘合剂广泛应用于密封、热管理、封装、结构及灌封用途，功能性油墨指含电功能元素的油墨，主要用于电子电路印刷、电极及天线产品。报告期内，粘合剂和功能性油墨的收入由 2018 年的 4832.9 万元降至 2019 年的 4445.6 万元，2020 年则蹿升至 5199.2 万元，收入占比则在 22% 上下浮动。与此同时，磁性元件及电源的收入由 2018 年的 4120.3 万元增长至 2019 年的 4512.5 万元，但 2020 年降至 2871.6 万元，占比由 20% 上下降至 2020 年的 12.2%。

团状模塑胶是依美实业于 2020 年才发展的新业务，据悉团状模塑胶依照特定的物理、机械及电气性能，可广泛应用于生产电器、汽车及照明产品的模塑过程中。2020 年，该业务 “初出茅庐” 便贡献了 3745.9 万元的收入，占比达到 15.9%。

总体收入表现平淡，但依美实业的盈利状况则相对强势许多。2018 年-2020 年，公司的净利润分别为 2598.2 万元、2335.2 万元、3606 万元，复合年增长率约为 17.8%。

需要指出的是，同期依美实业的毛利和毛利率均未见明显增长，2018 年-2020 年公司毛利分别为 9935.7 万元、9550.3 万元、9994.6 万元，对应毛利率为 45.1%、44.4%、42.4%。

在收入小幅增长、毛利和毛利率保持稳定的背景下，依美实业的净利润较快增长主要得益于公司 2020 年的行政开支大幅减少。最近三年，依美实业的销售开支由 2018 年的 2198.6 万元小幅增加至 2020 年的 2241 万元，研发开支由 1133 万元增加至 1484.2 万元，而行政开支则由 2018 年的 3659.1 万元减少至 2020 年的 2892.8 万元，累计降幅超过 20%。

产能满载扩产 “正当时”

如前文所述，近几年依美实业的收入增速乏善可陈。智通财经 APP 认为，收入规模差强人意的背后，与公司产能不足、业绩潜力无法充分释放颇有关联。

招股书显示，2018 年-2020 年依美实业各个业务线除磁性元件及电源分部外，其余各大业务均以高生产利用率运作，且部分生产线已满负荷运转。

具体来看，电磁屏蔽及导热材料的使用率由 2018 年的 84.5% 提升至 2020 年的 98.1%，粘合剂和功能性油墨的使用率由 2018 年的 96.1% 提升至 2020 年的 118.6%，团状模塑胶 2020 年的使用率则达到了 120.7%。

同期，依美实业的电磁及照明材料的产能使用率情况并不尽如人意。2018 年-2020 年，该业务的产能利用率分别为 92.3%、47%、31.9%，呈现逐年走低的态势。究其缘由，主要是因为 2019 年公司增购 SMT 贴片机及绕线机，刺激了公司的生产能力；另一方面该产品的销量未见增长反而有所下行，导致公司生产意愿不足。

从行业看，接下来大中华区的电子材料及元件市场仍将保持增长，且增速较之以往或有所提高。根据弗若斯特沙利文的资料，从全球市场看 2020 年-2025 年电子材料市场规模将由 4552 亿元增长至 2025 年的 6272 亿元，复合年增长率约为 6.6%，相比于 2015 年-2020 年的 5% 有所提升。其中，大中华区的电子材料市场规模将由 1968 亿元增加至 2849 亿元，复合年增长率高达 7.7%，相比于过去五年的 7.3% 略有增长。

另一方面，全球范围看电子元件的市场规模有望从 2020 年的 50681 亿元增长至 2025 年的 68667 亿元，复合年增长率为 6.3%，相较于 2015 年-2020 年的 1.6% 高出了不少。其中，大中华区的电子元件市场规模将由 15591 亿元上升至 21707 亿元，复合年增长率为 6.8%，相比于过去五年的 2.4% 有显著提升。

在行业发展提速的背景下，依美实业将直接受益，而接下来公司能否取得高于行业的收入增速，或将主要取决于公司产能会否放量。

好消息是，从招股书看依美实业对于扩大产能似乎是势在必行。据招股书披露，公司针对其位于东莞的生产厂房设定了一系列扩张产能的规划，具体措施包括通过购买新的机器及设备来作为生产资料的迭代与补充，从而提升产能。

依照计划，依美实业的电磁屏蔽及导热材料的产能有望由此前的 4242.6 千米增加至 2022 年的 4825 千米，到 2023 年有望进一步提升至 5407.3 千米，累计增幅接近 30%。届时，产能的上升有望刺激公司该业务的收入，并减少体力劳动水平。据公司测算，若达到上述预期产能，每年能为公司减少员工成本约 36.3 万元。

粘合剂和功能性油墨方面，依美实业预计产能将由目前的 340 吨增加至 2022 年的 352.5 吨，并进一步增长至 2023 年的 365 吨；而团状模塑胶方面，公司预期年产能将由 2020 年的 3680 吨提升至 2022 年的 4424 吨，并在 2023 年达到 5168 吨。

考虑到电子材料及元件行业接下来的市场规模扩张速度较之过去五年有望提升，在更为积极的扩产策略下依美实业或许能摆脱最近几年收入增速较为缓慢的状况，并借助政策 “东风” 迎来较高质量的发展阶段。反之，如果依美实业无法突破产能瓶颈，公司业绩的想象力恐怕颇为有限。