新股前瞻 | 再度赴港，世纪金源服务能打出什么底牌？

7 月 26 日晚间，港交所披露世纪金源服务更新后的招股书。此时，距其首次招股书失效才刚刚过去 6 天。物业股接连上市，世纪金源服务讲述的故事，究竟能否打动已经挑花眼的投资者？

毛利率逾 35%，显著高于同行

世纪金源服务前身为 1992 年的成立的福州金源物业，最初专注于向世纪金源集团提供配套的物业管理，目前旗下运营 “世纪城物业管理” 和 “世纪生活” 两大子品牌，分别着重物业管理服务和社区增值服务。

智通财经 APP 获悉，世纪金源服务位列 2020 年中国物业服务企业综合实力 500 强第 18 位，并荣膺 2020 住宅物业服务领先企业。根据中物研协，按在管建筑面积和收入计，公司截至 2020 年 12 月 31 日和 2020 年中国物业管理行业的市场份额分别约为 0.20% 和 0.09%。截至 2021 年 4 月 30 日，其物业管理服务覆盖 17 个省份、直辖市和自治区，并遍布 55 个城市，主要位于北京、福建省、云南省、安徽省和贵州省。

截至 2018 年、2019 年和 2020 年 12 月 31 日以及 2021 年 4 月 30 日，公司的总合约建筑面积分别约为 5080 万平方米、6830 万平方米、7570 万平方米和 7790 万平方米。同期公司的在管总建筑面积分别约为 4760 万平方米、5870 万平方米、6440 万平方米和 7020 万平方米。这一规模居于一众物业公司的中游水平。

随着业务的扩大，世纪金源的业绩逐步增长。截至 2018 年、2019 年和 2020 年 12 月 31 日以及 2021 年 4 月 30 日，世纪金源服务的收入分别为 9.22 亿元 (单位：人民币，下同)、10.59 亿元、12.89 亿元及 5.73 亿元；净利润分别为 2.18 亿元、1.81 亿元、2.49 亿元及 1.12 亿元。

分业务来看，物业管理服务所产生的收入分别为 6.90 亿元、8.18 亿元、10.23 亿元、4.38 亿元；增值服务产生的收入分别为 2.32 亿元、2.40 亿元、2.66 亿元、1.24 亿元。

值得关注的是，受益于大盘项目管理运营的规模效应，世纪金源服务盈利能力处于行业较前列水平。据中物研协数据显示，2018、2019 年、2020 年，中国百强物业服务企业中前十大公司的平均毛利润率分别为 23.4%、22.2% 和 23.7%，同期，公司的毛利润率分别为 32.1%、31.8% 和 35.5%。

在管面积增速下滑，未来业绩增长稳定性存疑

在智通财经 APP 看来，世纪金源服务在过去保持了良好的业绩增长，但其稳定性能否在未来延续存疑。

世纪金源服务在管总建筑面积 2019 年和 2020 年同比增速分别为 23.31% 和 9.7%，增速明显放缓。

据招股书，2020 年世纪金源集团贡献的住宅物业和非住宅物业面积分别为 4351.2 万平方米和 427.3 万平方米，分别增长 0.41% 和 465.21%。这意味着，2020 年来自母公司住宅物业增速降低，拖累了世纪金源服务业务规模增长。

值得注意的是，目前世纪金源服务业绩增长，仍依赖母公司 “输血”。2020 年以及 2021 年 4 月 30 日止四个月，母公司世纪金源集团所开发的物业分别占公司在管建筑面积 74.3% 和 68.6%，并贡献其物业管理服务总收入的 83.2% 和 84.6%。

另一方面，世纪金源服务来自独立第三方物业的规模贡献偏低，以及第三方物业的盈利能力远低于母公司物业，或许暂时难以支撑公司利润实现高速增长。

具体而言，2018 年至 2021 年 4 月末，独立第三方物业开发商在物管服务的毛利率分别为 14.8%、25.2%、25.1%、22.7%，贡献的毛利分别为 235.7 万元、2208.2 万元、4322.6 万元、1564.0 万元；同期世纪金源集团的毛利率分别为 32.3%、32.3%、36.1%、36.1%，贡献的毛利分别为 2.18 亿元、2.35 亿元、3.07 亿元、1.37 亿元。

因此，一旦来自母公司的 “输血” 减少，独立第三方项目未能维持高速增长，世纪金源服务的业绩增长稳健性有待考察。

“大盘模式” 的 AB 面

除此之外，世纪金源服务主要采用的大盘模式亦是一把双刃剑。行业普遍认为：大盘模式指的是物业公司为面积和规模巨大、或成片开发完成的住宅、商业项目提供物业管理服务。 

 世纪金源服务管理的世纪城项目为各地家喻户晓的地标性大型社区。这些项目通常由与大型购物中心相邻或相嵌，且聚集丰富商业资源的大型住宅社区组成。目前世纪金源服务管理世纪金源集团开发的 12 个世纪城项目，在管总建筑面积约 4440 平方米，平均在管建筑面积约 370 万平方米，其中五个项目的在管建筑面积超过 400 万平方米。

根据中物研协资料，主要运营大盘项目的百强物业服务企业于 2020 年的每平方米营运成本较主要管理非大盘项目的物业服务企业低约 30%。根据同一资料来源，百强物业服务企业于 2020 年的平均营业成本为 22 亿元。世纪金源于 2020 年的销售成本为 8.31 亿元。总而言之，规模效应下的成本管控能力和高盈利能力优势，让世纪金源服务毛利率高于行业。2020 年，公司的人均毛利和人均净利润分别为 6.45 万元和 3.50 万元，均高于同期百强物业服务企业的约 3.15 万元和约 1.91 万元。

“大盘模式” 带给世纪金源服务的不止盈利能力不俗的 A 面，还有不确定性更强的 B 面。

智通财经 APP 获悉，世纪金源服务在管住宅物业成立业委会的仅有 28 个，约占其全部在管住宅物业的 15.3%%，而其大盘项目几乎没有成立业委会。民法典赋予业委会解聘物业公司较大权利的当下，一旦大盘项目的保有率降低，世纪金源服务业绩的稳定性难有保障。 总而言之，讲述 “大盘” 故事的世纪金源服务，的确在盈利能力上表现不俗，但是业绩增长能否稳健，其告急的 “库存” 泄露了公司的底气。