港股白酒第一股，上市即破发

白酒不香了吗？

4 月 27 日，港股白酒第一股珍酒李渡正式挂牌上市，9 港元开盘破发，较发行价跌 16.8%，一手浮亏 360 多港元。截止收盘，珍酒李渡跌近 18%，报 8.88 港元，总市值为 290.5 亿港元。

回顾珍酒李渡 IPO 进程，不可谓不快。今年 1 月 13 日正式递表港交所，3 月 26 日通过聆讯，4 月 17 日正式招股，整个 IPO 周期不足 100 天。

本轮 IPO，珍酒李渡共计发售 4.907 亿股股份，发售价为每股 10.82 港元，募资净额达 57.85 亿港元，成为港股今年以来规模最大的 IPO。

另外，珍酒李渡在全球公开发售阶段获得超额认购。其中，香港发售股份认购股份相当于香港公开发售项下初步可供认购香港发售股份总数 4907 万股的约 1.94 倍；国际发售股份认购股份相当于国际发售项下初步可供认购发售股份总数的约 3.9 倍。

从顺利的 IPO 进程和认购来看，周四的破发令人大感意外。

有业内人士分析称，珍酒李渡没有引入基石投资者，这在以往港股大盘股招股中罕见，大盘股必须要有基石坐镇，否则，可能意味着：这家企业要么估值太贵了，要么管理层有问题，要么是企业的质量有问题，因此，投资者不感兴趣。散户这次打新，大概率是 100% 中签率，意味着市场的投机性不强。

第四大民营白酒公司，财务状况并不出色

作为第四大民营白酒公司，珍酒的盈利水平在头部酒企中并不算出色。

且不论毛利率常年稳定在 90% 的酱香龙头茅台。即使是和营收水平处于同一梯队的酒企相比，珍酒也差了很远。

以 2022 年前三季度数据为例，珍酒李渡毛利率为 55.22%，远低于营收相近的舍得酒业（78.34%）和迎驾贡酒（68.56%）。Wind数据显示，2022 年前三季度，A 股 20 家上市酒企中，只有业绩持续下滑的伊力特和顺鑫农业的毛利率低于珍酒李渡。郎酒并未上市，缺少最新数据，但根据此前公开的招股书显示，郎酒 2019、20 及 21 年平均毛利率为 79.3%，显著高于珍酒李渡。

珍酒李渡毛利率低，主要是受到了销售及经销开支增长的拖累。根据招股书，2022 年前三季度，珍酒李渡销售及营销开支分别为 4.03 亿元、10.21 亿元、9.83 亿元，占营收比例从 16.8% 上升到 23.1%。

由于消费者的认知度不高，珍酒李渡近几年砸了不少钱在营销上。2020-2022 年，广告开支分别为 2.42 亿、6.69 亿以及 6.66 亿，三年花了近 16 亿元。

另外，近年来珍酒李渡销售渠道严重依赖经销商，2020 年以来经销渠道收入占比达到超 88%。

品牌效应不高，再加上销售网络单一，珍酒李渡销量大幅下滑。2021-2022 年，珍酒李渡销量从 2021 年的 2.63 万吨下降至 2.39 万吨，珍酒、李渡两大品牌销量全面下滑。

从产品上看，珍酒李渡旗下主要包括旗舰品牌珍酒、品牌李渡，以及两个地区品牌湘窖及开口笑在内的四大白酒品牌，覆盖酱香型、浓香型、兼香型三大白品类。

其中，珍酒品牌为珍酒李渡的主要营收来源，单品牌收入为李渡、湘窖、开口笑之和的近 2 倍。

随着四大品牌不断扩容，珍酒李渡也一跃成为中国第四大民营白酒企业。

但有媒体注意到，公司 2020 年至 2022 年前三季度中超 4 成基酒均源自外采，这或对其酒类产品的依赖性带来潜在挑战。

“白酒教父” 的第二个 IPO

珍酒李渡的创始人吴向东被誉为 “白酒教父”。他从做五粮液的经销商起家，又在 1998 年首创了白酒行业的 OEM 模式，在五粮液酒厂里打造出了金六福品牌。

后来，吴向东通过多方兼并，整合了十余家地方酒企和多个低端白酒品牌，组建成华致酒行。2019 年，华致酒行成功在深交所上市，成为中国第一家酒类流通领域 A 股上市公司。随后吴向东又通过一系列股权并购将自己此前收购的四家高端品牌——贵州珍酒、江西李渡、湖南湘窖和开口笑打包成了如今的拟上市主体——珍酒李渡。

珍酒李渡是吴向东的第二个 IPO。

珍酒李渡的股权结构高度集中。吴向东拥有公司 81.28% 的股权，第二大股东则是知名私募股权投资机构 KKR 的子公司 ZestHoldings，持有公司 16.21% 的股权，前两大股东合计持股达 97.49%。