小米经营换节奏：AI 手机显进攻性

在此前的系列追踪研究中，我们对小米手机业务形成了以下结论：

1）该业务受大环境与竞争格局影响巨大，某种程度上行业高景气度成就了此前的高端化策略，而近两年其在经营方面相对保守，以实现保利润优先的经营目的，在相当长时期内，小米的库存管理是非常审慎的；

2）目前手机业务仍然是小米的利润和现金之源（尽管造车业务更有 “星相”），该业务的长期稳定发展关乎集团的可持续经营。

近期行业发生了一些新的情况，如根据 Canalys 报告，2024 年 Q2 全球智能手机市场销售同比增长 6%，这是自 2021 年 Q2 以来最高的同比增长速度，与此同时行业竞争又陡然上升（包括但不限于华为 Mate XT 高调问世），既然手机是小米的最基石业务，那么其景气度的兴衰起伏就关乎集团经营的稳定性。

在新时期内小米手机业务大概要遵循怎样的发展路径呢，本文核心观点：

其一，小米手机切换经营风格，由保守转向进攻，前者保利润，后者侧重市占率；

其二，手机定价相对克制，ASP 短期内上涨空间较小；

其三，AI 手机是机会，同时也是挑战，原材料成本短期的飙升会影响毛利率；

其四，市占率应该是对小米手机业务的主要观测指标。

小米手机显进攻性

ASP（单部手机平均售价）和毛利率是观测该业务景气度的重要指标，我们不妨以此展开分析。

从大的方向看，ASP 和小米手机毛利率呈正相关性：售价越高，产品溢价能力越强，毛利率也就越高，这也是市场分析人士尤其关注 ASP 的主要原因。

2021 年之后，行业景气度急转直下，加之彼时全球供应链紊乱带来原材料成本的飙升，此时小米采取了下调 ASP，以加速去库存保现金流的经营策略，上图中此时两条折线双双下行，企业所承受的压力足可见一斑。

2023 年之后，ASP 整体表现趋于稳定，但毛利率却有了质的变化（反弹更为迅猛），不明真相群众看到此多会积极判定为 “小米已走出低估”，若结合历史和行业背景，我们则不难发现另有他因：

上游原材料成本的快速下降（行业 PPI 在 2023 年 Q4 触底），小米被动收获毛利，如 2023 年 Q3 彼时 ASP 创下了近年新低，但在核心零部件价格下降，存货减值拨备减少双重因素作用下，毛利率反创了新高。

2024 年市场则又完全不同，此时 ASP 大致稳定（2024 年 Q2 环比虽少有下滑，但仍在可控区间），毛利率却表现出了更大的下挫幅度。

原因也非常简单：原材料成本飙升，雷军也曾表示 “今年存储价格涨超 85%”。

这也引发了两种截然不同的观感：

乐观派：

虽同属上游原材料上涨导致的毛利率下行，但此次较之以往是有本质区别的。2022-2023 年小米采取了收缩的经营策略，甚至不惜牺牲短期市场份额，以尽量减少冲击，保证利润底线是此时产品定价主线。

2024 年之后，小米手机全球市场份额创下近年新高（Canalys 数据 2024 年 Q2 为 14.6%），此时小米定价策略开始转向积极：尤其在海外市场，以低价 “卷” 出了新的高市占率，这是明显的进攻策略。

悲观派：

一般来说，强势品牌企业应该具有较强的市场定价能力，以此可以将上游原材料成本转嫁至消费者处，如无论行业原材料如何波动，苹果毛利率表现乃是非常稳定。

小米在已经具有此等规模之后，其盈利性仍然受上游原材料的风吹草动而波动，尚不具有成本转嫁能力，仍然处于价格战厮杀阶段。

以上两种观点各有观点，其背后拥趸也各有拥趸，我们又该如何分辨呢？

库存变化是观察企业经营信心的重要窗口指标：当企业预期增加，会主动增加库存，若企业预期下降，则会主动去库存来降低经营风险 (2021 年之后小米事实上进入了漫长的去库存周期）。

2023 年 Q3 之后，小米库存抖升，这一方面固然与造车业务密切相关，另一方面联系到前文小米控制 ASP 以争夺全球市占率这一动机，我们也不难得知小米内部对未来的判断在悄然改变，重新回到市占率优先的道路上，为达此目的不惜牺牲部分盈利性。

如今行业的 “内卷化” 仍然十分严峻，不仅小米未能完全实现品牌溢价，当前主流厂商也多是在压低终端价格以争夺市占率，主要逻辑为：

毛利=销量 * 毛利率=市占率 * 市场总量 * 毛利率。

在一个产品同质化仍然比较严重的赛道内，产品层面竞争仍然要依托于价格战时，适当下调毛利率，换回高市占率，最终在市场总量中可以攫取更大的利益。

结合小米手机所处局面和自身情况，此时其经营策略是可以理解的：

1）企业情绪整体上偏乐观，开始表现出进攻性；

2）价格战是获得高市占率的必要手段，尤其在海外市场，ASP 定价基本遵循此原则。

AI 手机迎 “军备竞赛”：原材料暴涨

在结束上述分析之后，许多朋友仍然会非常关心小米手机毛利率的走势，毕竟在国内市场，AI 手机正逢大热，小米也乐于展示其中高端手机的发展情况。

近期市场之所以对行业预期给予非常积极的评价，除众所周知的消费的抬头这一要素外，亦有：

1）大波换机潮汹涌而至，2016 年为全球智能手机出货高峰，以此推算换机潮的高峰期已是非常接近；

2）AI 手机创新刺激需求。

两大要素结合，可以产生更强烈的化学变化。只是凡事都有两面性，新的周期内也会让厂商陷入新一轮的 “军备竞赛”，用户对手机性能将有更高的要求。

在 AI 手机的技术路线选择中，考虑到成本，延时性以及因素等原因，当前主流手机厂商将边缘 AI 作为主要路径。

所谓边缘 AI，乃是其计算发生在靠近用户和数据的网络边缘，而不是集中在云计算设施或者私人数据中心，在算力方面具有高性价比 (省去调用云端算力成本）和效率的优势（低延时），显然这将会提高手机终端的硬件要求。

如手机 SoC 架构已发生明显变化，除传统 CPU+GPU 外，均增加了负责 AI 计算的神经网络模块 NPU，形成了 CPU+GPU+NPU 的三重算力，以适应不同场景的算力需求。

又考虑到未来 AI 手机离线大模型需要大量数据作为底层支撑，以及流畅运行 AI 应 用所需的内存性能，预计未来 AI 手机的逐步兴起将带动手机 DRAM 和 NAND 在性能和容量方面的全方面升级。

以 DRAM 为例，随着手机厂商开始在手机产品中融入基于生成式 AI 的功能，手机单机 DRAM 搭载容量将逐步提升，根据 Yole 预测数据，2023 年高端智能手机的平均 DRAM 容量为 9GB，预计到 2024 年高端智能手机的平均 DRAM 容量将接近 10GB。另外，搭载 16GB 内存的高端智能手机 (足以满足 70 亿参数 LLM 运行需求) 市场份额有望从 2023 年的 8% 增长到 2024 年的 11%（摘自平安证券报告）。

于是就形成了 “AI 手机提高算力需求——引发 SoC 和内存的全面升级——内存和芯片需求激增，价格上涨——手机厂商承受盈利压力”。

对于小米，AI 手机确实是非常重要的一次机会，不仅可以提高出货量，优化财务状况，也可以借此机会实现品牌溢价，这是一条非常光明的道路，但短期内就需要承担上游原材料涨价的成本，且为争夺市占率，成本无法完全转嫁至消费者，一部分就需要企业自行承担。

考虑到 AI 手机仍方兴未艾，原材料总需求仍然相当旺盛，终端市场份额的争夺亦是如火如荼，基于此，我们判断：

1）小米手机的毛利率仍有继续下行的压力（未来 1-2 个极端毛利率的压力仍较大）；

2）短期内对小米手机的观测点不应该是盈利性，而是市占率，企业要靠规模效应跑赢行业，而非单部手机盈利。

小米集团发迹于智能手机，如今经营业态已经相当丰富，尤其 SU7 首战告捷之后，市场中许多人将其视为 “汽车公司”。只是无论业务怎样繁杂，短期内手机作为小米的基石业务的不会改变的，对该业务也应该引起充分的重视。

甚至于，AI 换机潮的成效对其市值的影响一点不逊于造车。