逆回购协议

核心描述

• 逆回购协议（Reverse Repurchase Agreement，RRP）是一种短期交易，一方出售证券，并承诺在约定的未来日期和价格回购这些证券。
• 逆回购为借入现金方提供了有担保、低风险的融资途径，同时也为投资者提供了安全的、有抵押物保障的资金投放方式。
• 逆回购广泛应用于流动性管理、市场稳定以及货币政策的实施，拥有完善的法律和操作框架。

定义及背景

逆回购协议（RRP） 是一种金融交易，通常由银行、基金或金融机构向另一方（如证券商）买入证券，并约定未来特定日期以预定价格卖回这些证券。从买方（现金提供方）的角度来看，这是一次有抵押的投资；对证券卖方而言，则是以资产为抵押的融资方式。

逆回购产生于 20 世纪中期，最初作为机构交易员为库存政府债券融资以及现金充裕机构安全投资短期资金的专属工具。随着全球主协议（如 ICMA 的 GMRA）的问世，逆回购市场逐步标准化，成为流动性管理的核心工具，助力市场做市与解决结算效率等现实需求。

各国央行将逆回购作为货币政策的重要工具。例如，美联储的隔夜逆回购（ON RRP）机制用于稳定短期利率底部，欧洲央行与英格兰银行也设有类似制度。逆回购还在 2008 年金融危机、2019 年美元流动性危机等市场压力事件中发挥了输送流动性、缓释系统性风险的作用。

计算方法及应用

逆回购的定价与结构

逆回购的经济核心在于初始出售价格与回购价格之间的差额。该差额代表回购利率，实际相当于现金提供方获得的利息。

基本利息计算

• 利息 = 初始现金金额 × 回购利率 ×（天数 / 计息基数）
  计息基数常用 ACT/360 或 ACT/365。

• 回购还款额 = 初始现金金额 + 利息

抵押物折价（Haircut）

抵押品折价（haircut） 是对抵押物市场价值的折减，用以防范市场波动与操作风险：

• 实际提供现金金额 = 抵押物市值 ×（1 - 折价百分比）

如果抵押证券在交易期间产生息票等收益，这些通常会返还给原所有人。

举例（虚拟案例）

假设某资产管理人在与券商进行隔夜逆回购。管理人买入价值 1,000 万美元的美债，折价 2%，年回购利率 4%。

• 抵押物市值：1,000 万美元
• 折价：2% → 实际现金提供 = 980 万美元
• 年回购利率：4%
• 持有天数：1 天
• 利息 = 980 万美元 × 4% × (1/360) ≈ 1,089 美元

到期后，券商按 9,801,089 美元资金回购证券，资产管理人获得本金及利息。

应用场景

• 流动性管理：银行、资产管理人、企业财务日常用于短期流动性调配。
• 货币政策操作：央行通过逆回购调节市场流动性与利率。
• 证券融资：做市商用逆回购融资债券库存、管理杠杆；机构投资资金则以债券为抵押进行短期理财。

优势分析及常见误区

与其他金融工具比较

核心优势

• 风险低：逆回购为全额抵押担保，并通过折价和保证金补充，降低本金损失风险。
• 灵活度高：期限短、可灵活续约，有助现金流的滚动管理。
• 缓解市场压力：以抵押融资避免资产抛售，有助于市场价格稳定。
• 辅助资产负债表管理：调整杠杆、满足相关监管指标。

常见误区

逆回购与回购完全不同

实际上，二者是同一合同的不同视角。

所有抵押物都一样安全

高评级政府债最常用，但不同抵押物流动性与信用属性差异明显。

折价就是 “手续费”

折价是风险缓冲而非利益分成，市场动荡时折价提升反而会导致融资压力增大。

逆回购无信用风险

逆回购只是降低但未消除对手方或操作风险，极端行情下仍有损失可能。

会计处理都很简单

会计处理因地区制度差异（如美国 GAAP 与 IFRS 等）可能存在资产出售或担保贷款模式的不同，会影响资产负债表。

实战指南

步骤一：明确目标与期限匹配

明确逆回购用途（现金管理、流动性、利率配置等），将期限与现金流计划做好配对，分散到期日管理滚动风险。

步骤二：对手方及抵押物筛查

• 权衡对手方信用评级与背景
• 优先使用高流动性证券（如美国国债）
• 实施每日保证金补充及透明的价格估值

步骤三：签署主协议与法律文件

与交易对手签署 GMRA 等主协议，明确抵押物要求、补保证金、违约与处置约定等关键条款。

步骤四：定价与收益核算

• 对比回购利率与市场基准
• 视实际费用与边际成本评估有效收益率
• 谨慎对待高息低质抵押物带来的风险溢价

步骤五：结算与运营

• 采用三方托管或双边结算方式
• 用付款交割（DvP）实现本金风险隔离

步骤六：动态监控与审查

• 每日台账核对，及时补保证金，进行压力测试
• 完善文档归档及内部控制

案例：货币市场基金与美联储 ON RRP

场景说明：
2022 年，美国某货币市场基金持续通过美联储隔夜逆回购（ON RRP）操作，日均投放超 1,000 亿美元。基金以 5 亿美元参与隔夜逆回购，获得美国国债抵押，每日完成拆解与重新申购。

要点解析：

• 三方托管简化结算
• ON RRP 为全市场利率底部提供锚点，也是银行存款/票据的重要补充
• 有助于基金维持高流动性与资产净值稳定，满足合规流动性要求

资源推荐

• 央行官网：美联储（federalreserve.gov）、欧洲央行（ecb.europa.eu）、英格兰银行均有逆回购设施详情/政策文件/FAQ
• 法律文档模板：国际资本市场协会 ICMA 全球主回购协议（GMRA），美国 SIFMA 的主回购协议
• 行业操作指南：ICMA《回购与抵押指南》、SIFMA 相关出版物
• 学术与政策研究：如 Gorton & Metrick（回购市场历史）、Duffie（市场机制）、Krishnamurthy（货币市场研究）
• 市场数据：FRED、DTCC GCF Repo 指数、BIS 及 OFR 提供回购市场利率、交易量和统计报告
• 专业培训：ICMA 回购与抵押证书、央行公开课程与 CFA 相关模块

常见问题

什么是逆回购协议？

逆回购协议是指资金方买入证券，并约定未来以预定价格卖还对方，本质上相当于用证券做抵押的有担保贷款。

逆回购和回购有何区别？

逆回购是现金提供方视角，回购为现金融资方视角，合同内容和资产现金流向完全一致，仅角度不同。

逆回购参与主体有哪些？

银行、券商、货币市场基金、企业、政府企业及央行均广泛采用逆回购进行资金回笼、短期投资等。

逆回购利率如何确定？

由市场资金供需、抵押物质量、对手方风险和央行政策利率水平等共同决定。

逆回购有哪些主要风险？

对手方违约、抵押物市值下跌、结算或操作失误，以及合同可执行性等风险，可通过折价、保证金和合规协议缓释。

逆回购如何会计处理？

美国 GAAP 和 IFRS 等主流规则下，普遍以有担保融资归类而非直接买卖，对资产负债表和披露有不同影响。

央行如何使用逆回购？

各国央行通过逆回购（如美联储 ON RRP）吸收市场流动性，起到稳定短端利率、传导货币政策的重要作用。

普通投资者能否参与逆回购？

逆回购大多为机构业务，个人投资者常通过货币市场基金间接参与。

常用哪些抵押物？

高流动性的政府证券（如美国国债）、政策性金融债、部分高评级企业债等。

如果对手方违约怎么办？

如对方违约，资金方可按合同规定处置抵押物以回收资金，具体以回购协议条款为准。

总结

逆回购协议（RRP）是保障资金安全、实现机构日常短期资金融通和投资的重要工具，也是货币市场及央行操作的关键一环。逆回购的实施涉及法律合规、操作风险和经济结构等多方面因素，需要对资金与抵押物流转规则有深入认知，并制定完善的风控与操作流程。通过选择优质对手方、合理设定抵押物、科学运用主协议条款，机构和投资者能够将逆回购作为应对多变金融环境、优化资产流动性和融资成本的重要工具。