華潤減持背後，汾酒的多事之秋

“汾老大” 交出一份亮眼的三季報外界早有預期；意外的是，自 2018 年參與混改入股的二股東華潤做出首次減持。

10 月 26 日，山西汾酒發佈三季報，報告期內錄得營收 267.44 億元，同比增長 20.78%；實現淨利 94.31 億元，同比增長 32.68%，延續了上半年淨利增速超過營收的業績表現。

但今年三季度山西汾酒業績增長明顯降速，單季度營收增速僅有 13.55%，環比大幅下降 18.2 個百分點，單季度淨利增速相比上年同期的 55.67% 大幅放緩至 26.8%。華創證券分析師歐陽予將增速下降歸因於三季度嚴格控貨、季度間投放節奏等因素所致。

同時財報顯示，山西汾酒第二大股東華潤系公司華創鑫鋭（香港）有限公司在三季度減持了 270 萬股，持股比例從 11.38% 降至 11.16%。但值得注意的是，在三季報披露之前，山西汾酒並未公告過華潤的減持計劃。

信風（ID：TradeWind01）就此詢問山西汾酒相關人士，對方表示，由於華潤減持比例沒有達到披露要求所以不予預披露。

未披露的原因或與華潤的減持方式有關。據上交所相關減持規定，持股比例 5% 以上的大股東採用集中競價或協議轉讓方式減持公司股份均需履行信批義務，採用大宗交易（單筆交易數量 30 萬股（含以上）或交易金額在 200 萬（含以上））方式減持的不需要進行預披露。

不過在 9 月，滬深交易所對大宗交易減持也提出了預披露的要求，因此後續華潤若要進一步減持套現，山西汾酒將必須進行披露，對市場情緒的影響未必樂觀。

在山西汾酒的多事之秋，攜手走過五年的華潤若決意在此時套現離場，此間意味或遠比獲利了結複雜的多。

反腐之下

今年以來，山西汾酒並不 “太平”。

今年 5 月 22 日，傳出山西杏花村汾酒銷售有限責任公司（下稱 “山西汾酒銷售公司”）總經理李俊被帶走配合調查的消息。信風（ID：TradeWind01）從接近山西汾酒人士處確認了該消息，獲悉李俊被調查的原因涉及反腐。

當日，山西汾酒股價盤中閃崩，盤中跌超 6%。信風（ID：TradeWind01）致電山西汾酒董秘辦，當信風提及網傳李俊其人被帶走調查時，對方第一次回答時有些猶豫，接連否認 “沒有”。但隨後又表示，“對這個消息無可奉告，請你理解。”

山西汾酒 2022 年報顯示，李俊為現任山西汾酒副總經理、汾酒營銷中心主任，山西杏花村汾酒國際貿易有限責任公司黨委書記、執行董事，山西汾酒銷售公司黨委書記、執行董事、總經理。在汾酒前任董事長李秋喜離任前，李俊兼任其助理一職。

緊接着在 6 月，山西汾酒副董事長、總經理譚忠豹因到齡退休辭職，董事楊建峯和常建偉調任離職。譚忠豹歷任山西汾酒董事長、總經理等職位，與李秋喜同為締造 “汾酒崛起” 的關鍵人物。

但就在 7 月底，亦傳出譚忠豹因反腐被調查的消息，信風（ID：TradeWind01）就此向山西汾酒相關人士求證，但未獲得證實。

不到一個月後，今年 8 月，山西省委巡視組就點名通報山西汾酒存在 “工程建設、原材料採購、產品銷售等領域廉潔風險防控不力，違規經商辦企業” 等問題，為其管理上存在的問題下了定論。

直到現在，山西汾酒的總經理職位仍懸而未決，銷售公司總經理的也悄然變為常務副總經理張永踴，前任李俊的去向未見披露和報道。

控量減費

山西汾酒管理上存在的漏洞正對業績造成影響，控量減費成了目前的主要經營策略。

肉眼可見的是，前三季度山西汾酒的費用收縮明顯。

報告期內，銷售費用率僅為 9.46%，幾乎創下近 20 年同期的歷史新低，僅高於 2004 年和 2006 年。管理費用率則僅為 4%，為近 20 年同期新低。

有接近山西汾酒人士對信風（ID：TradeWind01）表示，在反腐的壓力之下，山西汾酒的費用縮減與管理層變動或有關係。

信風（ID：TradeWind01）同時向山西汾酒相關人士進行求證，但未獲得回覆。

費用端收縮對正處於高速成長期的山西汾酒來説未必是好事。因為銷售費用中包含着給經銷商的返利，在行業下行週期中渠道利潤成了白酒動銷的關鍵因素之一。

要知道，在今年 6 月，山西汾酒剛對旗下青花系列產品和百億大單品玻汾的出廠價進行提價，其中 850ml 規格的 53 度青花 30 上調 200 元，53 度和 42 度青花 30 復興版分別提價 80 元和 60 元。

但近五個月過去，汾酒提漲的出廠價格終端至今未能消化完畢。據今日酒價數據，在提價前的 5 月底，53 度青花 30 的批價 780 元，而目前穩定在 830 元，相較 80 元的漲價幅度仍有 30 元的價差。

信風（ID：TradeWind01）另從河南地區經銷商瞭解到，今年三季度，山西汾酒進行了控貨的政策，以達到清渠道庫存和挺價的目的。

國金證券分析師劉宸倩則在研報中表示，山西汾酒三季度降速系主觀對結構管控以配合費用精細化改革和挺價策略。其三季度銷售收到的現金同比減少 15.9% 至 65.5 億元，合同負債環比減少 5.8 億均與發貨節奏管控有關。

有華東地區私募人士對信風（ID：TradeWind01）表示，據其渠道調研，目前山西汾酒已經完成 85% 至 90% 的銷售，預計 11 月底就會結束銷售工作。但青花系列產品的批價相比去年同期略低，渠道庫存仍略高。

三季報發佈次日，山西汾酒股價微跌 0.15%，收於 242.51 元/股，全年跌幅達 13.49%。

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