2024 Oil Price Outlook: Goldman Sachs predicts OPEC will ensure oil prices remain in the "80-100" range.

近期，受 OPEC+ 本週末或宣佈深化減產預期提振，國際油價有所反彈，接近收復上週三以來跌幅。

回望今年油價，高盛指出，儘管需求超出了其樂觀預期，但今年石油價格仍略有下降，原因是非核心 OPEC 的供應比預期強勁得多，部分被 OPEC 的減產所抵消。

高盛在上週的報告中展望 2024 油價，預計 2024 年需求增長將保持穩定，核心 OPEC 供應將保持低位。因此石油市場或將以温和的速度收緊，但仍保留大量閒置產能以應對收緊衝擊，這實際上推遲了大宗商品超級週期。

具體價格方面，高盛認為，OPEC 將利用其定價權，確保布倫特原油價格在 80- 100 美元之間，OPEC 看跌期權將把明年油價下限維持在 80 美元，而閒置產能則將上限維持在 100 美元。。此外，2024 年將出現輕微供需缺口，70 萬桶/日的缺口將使布倫特油價在明年達到平均 92 美元/桶。

OPEC 看跌期權會確保油價處於 “80-100” 區間

對於明年的油價情況，高盛指出：

OPEC 將通過保持適度供需缺口並利用其定價權，確保 2024 年布倫特油價保持在 80-100 美元區間。這一範圍或大多數情況下為投資者提供強勁的現貨溢價和套利回報，同時我們還看到在地緣政治導致的供應中斷的情景下石油的對沖價值。

首先，高盛認為，明年布倫特原油不太可能連續三年持續跌破 80 美元/桶。

1、OPEC 看跌期權可能會保持不變，2023 年 4 月、6 月以及 9 月份沙特額外延長減產表明 OPEC 試圖將油價維持在 80~85 美元/桶以上。雖然看跌期權的強度不如一年前，但價格持續跌破 80 美元可能導致 OPEC+ 更慢地恢復原油產量；

2、全球經濟正在接近 “軟着陸”，核心通脹迴歸對勞動力或石油需求造成的損害有限；

3、油價下跌時，美國公共和私人對石油的需求將增加，美國能源部重申補充 SPR 的承諾，其目標是在明年一月前希望購買 600 萬桶原油以補充戰略石油儲備 (SPR)。

其次，高盛認為，明年布倫特原油不太可能持續漲超 100 美元/桶：

1、600 萬桶/天的高閒置產能限制了遠期油價的上漲空間，閒置產能充足，遠期價格無需上漲鼓勵長週期項目增長，高盛仍然估計公允數量 3600 萬布倫特原油價格為 74 美元/桶。

2、OPEC 不太可能將期限利差推至極端水平，這將減少對 OPEC 的長期剩餘需求。具體來説，高盛發現 2022 年能源危機通過恢復離岸增長提振了非 OPEC 國家的長期供應，並降低了通過投資石油替代品（電動汽車）來滿足長期石油需求。

3、9 月下旬布倫特原油價格上漲至近 100 美元/桶後，中國原油庫存減少，煉油廠利潤率下降，對原油需求造成打擊，説明中國和煉油廠的價格彈性原油對需求是一個關鍵的平衡。

2024 年將出現輕微供需缺口

從供需層面來看，高盛預計 2024 年將出現輕微供需缺口：

強勁的需求、美國供應增長放緩以及 OPEC 供應持續下降將導致 2024 年出現輕微的供需缺口，約為 70 萬桶/日。供需缺口可能推高時間價差（現貨和近月期貨價差），布倫特原油價格明年平均價格為 92 美元/桶，或在明年 8 月漲至 95 美元/桶的峯值。

導致供需缺口的因素主要包括三方面，第一是全球整體經濟穩健增長、新興市場經濟結構性增長，以及航空燃油需求恢復，這種情境下 2024 年原油需求將增加 160 萬桶/日。高盛指出：

1、基於經濟增長強勁的情景預測，全球 GDP 將增長 2.6%，高於市場普遍預期。收入增長、貨幣環境緊縮的拖累較小、經濟和製造業活動復甦，這種對 GDP 相對樂觀的看法是原油石油需求模型的關鍵變量。

2、新興市場結構性需求增長趨勢，高盛對該地區 2024 年預測增加 140 萬桶/日，包括中國 45 萬桶/日、印度 30 萬桶/日、中東 15 萬桶/日和其他非 OCED 亞洲國家 20 萬桶/日。

3、航空燃油需求恢復，明年將增長 60 萬桶/日。今年三季度全球航空燃油需求仍比 2019 年第三季度水平低 70 萬桶/日。隨着去庫存的逆風消退，經濟正常化，預計對石化產品的需求將重新加速走向穩定。

第二是美國供應增長放緩，高盛預計：

2024 年核心 OPEC 以外的供應增長將放緩至 150 萬桶/日，儘管美國仍將在 2024 年繼續推動全球供應增長，但供應總量增長預計放緩至 53 萬桶/日。

一是由於美國石油鑽井平台數量持續下降，目前從 2022 年末的峯值已經下降了 21%；其次，美國原油生產商仍然遵守資本紀律，預計美國獨立勘探與生產公司的原油產量增長將從 2023 年的約 23.5 萬桶/日減至 2024 年的 13.5 萬桶/日，再投資率保持在歷史較低水平；再者是二疊紀盆地（美國主要增長引擎）的潛在油井產能已經停止增加，反映了岩石質量惡化與改進技術。

最後是，OPEC 供應持續下降，高盛表示：

OPEC+ 自 2022 年底以來的減產反映出，其開始用保持低庫存的方法來追求現貨溢價，估計 OPEC+4 月的減產現在已經提高了沙特石油利潤，因此沙特和其他 8 個 OPEC+ 國家在 4 月份減產 170 萬桶/日 後，可能會繼續維持產量不變，削減將於 2024 年全面生效。

高盛對 OPEC 低油價下的供應預測發現該集團並不急於增加生產，因為 OCED 商業庫存僅略低於歷史水平。因此預計沙特只會從明年逐步解除額外的 100 萬桶/日的單邊削減，從明年三季度起每兩個月解除 25 萬桶/日的限制。

綜上來看，高盛認為，2024 年油價將維持在 80-100 美元的範圍內，以上三重因素可能會導致布倫特原油價格在 2024 年第四季度升至 94 美元/桶。

以下三種情況下可能出現意外，一是適度衰退，布倫特原油可能會低於基準預測 17 美元/桶；二是非 OPEC 供應再次超出預期，布倫特原油可能會低於基準預測 12 美元/桶；三是供應中斷，布倫特原油可能會高出基準預測 5 美元/桶。

煉油部門產能緊張

值得一提的是，儘管上游原油生產存在充足的閒置產能，但下游煉油部門產能仍然緊張，高盛指出，目前全球煉油利用率為 85%，處於歷史 90% 分位的水平。這種結構性的緊張反映了四個關鍵因素：

首先自 201 年代末以來，700 萬桶/日的中斷和疫情導致的煉油廠關閉已經抑制全球煉油能力；

二是成品油需求已全面達到頂峯；

第三，與天氣相關的中斷更加頻繁，以及原油供應質量與精煉產品需求類型之間的差異使煉油系統緊張；

第四，長期需求不確定性上升與超長期需求相結合，煉油投資週期限制了新煉油廠的投資。發達國家煉油廠的平均年齡為 50 年，投資回收期為二十多年，但持續的投資與回報不匹配阻礙了再平衡。

在結構緊縮的背景下，高盛指出，煉油產能只會在 2024-2025 年適度增加。

儘管原油淨供應量增加 180/140 萬桶/日，仍然超過精煉產品需求預期的增長 140/90 萬桶/日。在此期間，即使根據我們對 2025 年利用率 84.6% 的預測，煉油產能仍然容易受到影響。產能緊張疊加跨產品需求扭曲的意味着煉油廠利潤率持續存在差異。

具體來看，高盛指出，夏季汽油煉油廠利潤更高，其對汽油煉油廠利潤持建設性態度，對柴油利潤持中性態度。

最近幾周，全球汽油煉油廠利潤率因成本支撐而反彈，正如我們所預期的那樣，這得益於向柴油的轉換。目前已恢復低迷的汽油頭寸可能會進一步提高汽油煉油廠的利潤率。

與此相關的是，高盛預計，美國零售汽油/柴油價格將跟隨批發價格上漲，價格將從目前的 3.5 美元/加侖升至 2024 年夏季的 3.87 美元/4.28 美元/加侖。

談到柴油，我們認為（歐洲）柴油在目前水平上的價值不大，已與我們的預測趨同。原因是需求受天氣變暖和多頭頭寸仍然對初始頭寸構成重大阻力，尤其是美國取暖油。

我們維持 cal24/25 西北歐柴油和美國取暖油 - 布倫特原油裂解價格分別為 25/22 美元和 29/26 美元/桶，看漲的輕質原油板岩抵消了冬季温和看跌天氣。

儘管如此，低庫存，高利用率、昂貴的運費、較輕的石質以及全球高天然氣價格將導致柴油裂解明顯高於 2019 年平均水平 16/18 美元/桶。