The Federal Reserve and the European Central Bank are here this week to prove us wrong.

央行年末大戲即將登場，美聯儲領銜 “超級周星期四” 重磅來襲！

美東時間 12 月 13 日週三下午 14:00（北京時間 12 月 14 日週四凌晨 03:00），美聯儲將公佈今年最後一次利率決議，隨後美聯儲主席鮑威爾將召開貨幣政策新聞發佈會。

華爾街各大投行們觀點一致，美聯儲將繼續按兵不動，連續第三次維持利率不變。對於本次會議，市場關注的重點將為美聯儲年內最後一份季度經濟展望 SEP 和點陣圖，這會成為外界評估美聯儲未來政策路徑的重要線索。

9 月議息會議美聯儲對 2023 年和 2024 年利率終點判斷為 5.6% 和 5.1%（隱含 2023 年加息 1 次，2024 年降息 2 次），較 6 月會議和市場會前預期的 4 次降息更為鷹派，引發市場的大幅波動。

而在此次會議前，市場的情緒更為樂觀，據最新的 CME 美聯儲觀察數據顯示，美聯儲 12 月維持利率在 5.25%-5.50% 區間不變的概率為 98.4%，目前已押注美聯儲將在 2024 年降息五次共計 125 個基點，最早將在明年 5 月開始行動。

利率市場的定價與美聯儲 9 月點陣圖之間，對於明年年底利率的判斷相差了近 100 個基點，美聯儲和市場的 “矛盾” 該如何調和？

在美聯儲公佈利率決議後的 18 個小時，歐央行也將上演 2023 年的最後一場 “演出”。

歐洲央行眼下的處境，與美聯儲頗有相似之處——通脹數據同樣正在快速回落，市場對於歐洲央行明年降息的預期也持續高漲，而歐央行也一直未鬆口。

市場普遍認為，歐央行同樣不會在今年最後一場會議上有任何實質性動作。一方面由於歐元區通脹已經創下了 28 個月來的最低增速 2.4%，另一方面，歐洲經濟數據普遍較為疲軟。

貨幣市場則完全消化了歐洲央行將在 2024 年降息 6 次，共 150 個基點的預期，這將使歐元區關鍵利率在 2024 年降至 2.5%，預期歐央行明年 4 月開啓降息週期。

美聯儲：年末大戲如何上演？

市場幾乎普遍認為，本輪加息週期已經走到盡頭，美聯儲可能在本週的議息決議中按兵不動，並從明年開始大幅降息，現在對華爾街來説爭論焦點變成了：美聯儲究竟何時開始降息，降息的幅度會有多大？

儘管美聯儲在 9 月的點陣圖中位數顯示，美聯儲 2023 年底還有一次加息，2024 年降息 50bp，但在近幾個月美國通脹明顯降温的背景下，市場開始押注，到明年年底，聯邦基金利率將被降至 4%-4.25% 的水平，降息幅度達到 125bp。

看點 1：美聯儲和市場的巨大分歧該如何調和？

11 月核心通脹仍頑固且就業市場依然火熱的背景下，市場僅小幅下調了對於明年美聯儲的降息預期，至約 108 個基點，與美聯儲當前的降息預期相去甚遠。

在前美聯儲研究統計部經濟學家、現巴克萊高級美國經濟學家 Jonathan Millar 看來，市場目前的預期過於樂觀。美聯儲仍在反覆強調利率將長期維持在高位，因此他認為，要等到明年年底才會正式開啓降息週期，即只在明年年底降息 25 個基點。

富國銀行策略師 Chris Harvey 在昨日接受採訪時警告稱，市場的樂觀有些 “過頭了”：

我們預計美聯儲主席鮑威爾將試圖説服市場短期內不會放鬆政策，但我們懷疑市場參與者市場參與者是否會再次相信美聯儲的言論，減少對明年降息的押注。

分析師認為，市場對於美聯儲是鷹派還是鴿派的判斷將集中在 “點陣圖” 的更新上。

美國銀行首席美國經濟學家 Michael Gapen 預計本次點陣圖將顯示，2024 年降息預期將為 75-100bp，低於目前市場預期的 108bp。但是由於本輪加息週期開啓以後，市場一致預期始終比聯儲 SEP 更加鴿派，因此即使 12 月 SEP 降息幅度低於市場預期，也可能不會對市場產生太大影響。

高盛和富國銀行則認為，2024 年的利率中位數將從 9 月的 5.125% 下調至 4.875%，相當於兩次的降息空間。

看點 2：GDP 增長預測以及 PCE 通脹預測如何調整？

儘管美國 11 月 CPI 數據顯示，11 月核心 CPI 環比增幅小幅回升，且服務業通脹頑固，加之上週公佈的 11 月非農失業率意外下滑至 3.7%，但市場普遍認為預計明年經濟增速和通脹將同比下修，而失業率可能向上調整。

紐約聯儲主席威廉姆斯此前預測，美聯儲最看重的通脹指標 PCE 在 2024 年將降至 2.25% 左右，2025 年將接近 2%。同時他預計，明年經濟將放緩至 1.25%。

摩根士丹利的團隊在報告中指出，明年 9 月 PCE 將降至 1.8%，低於美聯儲 2% 的目標，同時經濟不會出現衰退。瑞銀集團經濟學家 Alan Detmeister 表示，當前供應問題解決正讓價格逐步回落，預計2024 年第四季度美國通脹率將降至 1.7%。

看點 3：美聯儲內部觀點分歧有多大？

與之前會議有所不同的是，在此次議息會議前，多位美聯儲官員釋放了 “鴿派信號”。

美聯儲理事 Christopher Waller，作為美聯儲內部鷹派和有影響力的聲音，此前的 “鴿派” 發言令外界有些意外：

我越來越有信心，目前的政策能夠很好地減緩經濟增長並使通脹率回到 2%。

大部分官員支持按兵不動。鮑威爾在近期再次重申，認為貨幣政策足夠緊縮還為時過早，緊縮不足和過度的風險正處在更加平衡的狀態。

與此同時，美聯儲理事鮑曼和克利夫蘭聯儲主席梅斯特的表態則更為 “鷹派，預計今年會再次加息。市場普遍預計，美聯儲內部立場分歧並不會影響最終的表決結果。

看點 4：美聯儲貨幣政策聲明哪些改動值得留意？

分析師普遍認為，在美聯儲對就業、通脹、住房和整體經濟增長的評估中，可能會有一些措辭上的調整。美國銀行認為，美聯儲可能會放棄 “進一步收緊政策” 的説法，而只是強調致力於將通貨膨脹率降至 2%。

而高盛則認為，議息聲明還可能會排除有關金融環境收緊的描述，並可能對此前用來表達加息傾向的其他一些細微變化進行調整。

從高盛編制的金融條件指標的寬緊程度可以看出，目前美國金融條件已經回落到了去年 6 月時的水平。

分析師認為，鮑威爾此次的發佈會表態或仍然中性，繼續強調 “依賴數據” 來應對多變的經濟與市場前景，這也意味着市場過度樂觀的降息預期難以被充分糾正。

歐洲央行：會率先開啓降息週期嗎？

北京時間 12 月 14 日晚 21:15，歐洲央行將公佈新一輪利率決議，市場普遍認為，歐央行的加息之路已步入重點，且將比美聯儲更早、更快降息。同時，歐央行的關於緊急抗疫購債計劃（PEPP）的下一步舉措將成為市場關注的焦點。

看點 1:歐洲央行該如何進行預期管理？

近期，在歐洲通脹數據大幅降温的背景下，歐央行管委會正一步步向市場傳遞加息已經停止的鴿派信號，偏鷹官員轉鴿，疊加經濟數據整體仍偏疲軟，導致市場降息預期大幅升温。

12 月稍早，被視為歐央行管委會中 “鷹王” 的 Isabel Schnabel 表示，通脹的下降是 “顯著的、令人鼓舞的”，歐洲央行可能不會進一步加息。歐元隔夜指數掉期顯示，市場預期歐央行明年 4 月開啓降息，截至 10 月累計降息 5 次（數據僅更新至 10 月）。早於市場對美聯儲明年 5 月開啓降息的押注。

市場認為，歐央行行長拉加德可能會試圖緩和市場對歐洲央行明年 4 月份降息 25 個基點的預期。

近期公佈的數據顯示，歐元區 11 月通脹率同比上漲 2.4%，降至兩年多來最低水平。而經濟數據顯示出進一步的疲軟跡象，歐元區 11 月 Markit 綜合 PMI 終值為 47.6，好於市場預期的 47.1，仍位於榮枯線 50 下方。

儘管經濟放緩，但為了避免市場過度寬鬆，拉加德正效仿鮑威爾 “用嘴加息” 對市場進行 “預期管理”，發誓要讓通脹回到目標水平：

“戰鬥還沒有結束，我們當然不會宣佈勝利。”

德國央行行長 Joachim Nagel 也在近期也警示市場稱，過早開始放鬆貨幣政策將是一個 “錯誤”。同樣，理事會成員 Gabriel Makhlouf 也表示，他不能排除 “再上一個台階” 的可能性，而且現在就開始談論降息還 “為時過早”。

看點 2：歐央行是否會退出 PEPP 再投資計劃？

分析師普遍認為，市場對歐央行降息預期的升温，正影響管委會加速退出抗疫緊急購債計劃（PEPP）安排。在上個月的議息會議中，歐洲央行表示，PEPP 的再投資計劃將至少持續到 2024 年底。目前，PEPP 的投資組合規模為 1.7 萬億歐元（約 1.9 萬億美元）。

高盛、巴克萊和法興銀行認為，歐央行將會加速退出 PEPP，退出的方式與通過取消資產購買計劃（APP）來啓動量化緊縮類似。這可能意味着歐洲央行將在今年最後一次會議中宣佈，從明年第一季度末右開始減少 PEPP 再投資計劃，並在明年 1 月舉行的下一次政策會議上傳達更多細節。

拉加德上個月曾表示，很快會重新評估 PEPP 計劃，當前，歐洲央行內部已經有幾位管委會成員表示支持 “更早啓動縮減 PEPP” 的想法。上週，管委之一的奧地利央行行長霍爾茲曼稱，他贊成在 12 月議息會議上討論此事，並從明年 3 月開始逐步減少再投資。