投資錦囊 | 如何下注反轉行情？

投資中經常會有一些看似簡單正確，但實際上沒法用的判斷。比如説漲多了會跌，比如説大熱必死，比如説一次性預期必然造成反轉……

以一致性預期為例，一旦市場上某個板塊連續上漲，成交暴增，到處都在討論，研報和各種段子小作文滿天飛，自然就會有人覺得形成了一致性預期，忍不住想做反轉。

股市中從來沒有容易賺的錢，能賺錢的機會，要麼大部分人看不懂，要麼沒有執行力，如果又簡單又容易執行，最多是市場平均收益。

如果是短線，從分佈上來説，在形成一致性預期之後，只有一次做反向策略的機會，自然繼續趨勢的概率高於反轉的概率。

如果是中長線，做一致性預期的反轉策略，勝率會大大提高，逆向思維在中長線投資中非常重要，但是我仍然反對那種為了逆向而逆向。

一致性預期的形成，有極強的基本面原因，你想下注逆轉，首先應該知道形成的原因，才能夠會不會反轉。

本文的內容包括：

1、一致性預期如何形成？如何逆轉？

2、2024 年市場較為一致的三個判斷。

一致性的預期被反轉，通常遇到了兩個問題：

第一，籌碼結構的問題。

一致性預期到了一定程度，就會出現 “所有看好的人都已經買入，所有沒有買入的人都不看好” 的情況，只要預期稍有變化，籌碼結構鬆動，就可能出現反轉行情。

第二，預期過度定價的問題

股價體現的是對未來行情的預期，任何一次行情的大部分階段，股價總是會存在過度定價的傾向，區別在於，行情中途經常能超預期，追上過度定價，而最終的逆轉，都是緣於一次不預期。

這兩個問題，一個是資金情緒面的反轉因素，一個是基本面的反轉因素，理論上成立，但實際投資中，都有各自的缺陷。

第一，從籌碼結構的角度，所謂 “所有看好的資金都已入場”，只是一種理論狀態，在現實中，真看好的資金不可能買完，他們會想盡辦法去找到各種各樣的錢，也會盡力向所有身邊的人推薦；所謂 “不看好的人不會買” 也不盡然，有些人是三根陽線也改變不了信仰，一定要翻倍後才信，還有些人是沒有遇上能説服他的人。

所以大部分時候，一致性預期一旦形成，要麼去延續這個趨勢，要麼波段震盪中持續很久，如果籌碼結構過於集中，就會用一次急跌來釋放一些籌碼，以重新獲得上漲的空間。

第二，從預期過度定價的角度，同樣也有另一種相反的常見現象——反身性，就是 “預期的自我實現”。企業如果在一個比較積極的預期下，會有更多積極的舉動，最後增強這個樂觀預期的實現概率，反之亦然。

一致性預期形成後，超預期的概率更大。如果預期打得太滿的話，那麼股價也會用小幅下跌來修正現實與預期，在此選擇重新上漲，而不是就此逆轉。

所以以上兩條都只是一致性預期逆轉的參考指標之一，連 “必要不充分” 條件都算不上。

一致性預期能否被逆轉，主要還是基本面的變化，看形成這一預期的關鍵因素是否被打破，比如去年美股形成加息做空 10 年期美債的一致性預期後，無論是硅谷銀行的風險，還是股市的劇烈波動，都無法改變大趨勢，只有核心 CPI 和就業這兩個核心指標發生了趨勢性逆轉後，才會真正反轉這個一致性預期。

理解了一致性預期被逆轉的條件，我們就可以來判斷一下，2024 年市場較為一致的三個判斷：小盤成長繼續漲、高股息風格佔優，還有一個是雖然沒有任何策略敢公開提出來，但是在大部分投資者內心深處都存在的觀點。

站在 2023 年的年初，可能誰也不會想到下面這些被冷落多年的大盤股在 2023 年會有以下漲幅：

中國移動 +53%，中國石油 +50%，農業銀行 +33%，中國神華 +24%，紫金礦業 +27%，中國核電 +28%，華能水電 +34%……

價值風格（也可以説是高股息、紅利策略）策略其實已經有效了近兩年多了，只不過在 2021 年被市場看成周期股行情，2022 年看成資源股價值重估，2023 年被稱為 “中特估” 行情。

A 股這種極度內卷的市場，漲了兩三年後才形成一致性預期，很少見，原因在於這些板塊跟過去 A 股的主流風格相差實在太遠了。

A 股的一致性預期形成的過程通常有兩種：

第一種是那些符合主流審美風格的板塊，市場總是先有一個邏輯傳播出去後，邊信邊漲，形成一致性預期，最後邏輯能兑現的就兑現，不能兑現就跌回去。

第二種就是價值風格這種不符合主流審美的板塊，以補漲為主，再以另一個市場容易接受的邏輯去解釋，比如週期股、比如能源價值重估，一直漲到市場所有的成長板塊，不管是 0-1 的題材還是 1-10 的爆發還是 10-100 的成長，都沒機會了，只有它們仍然在漲，市場才會去認真思考價值風格的基本面原因，才能形成一致性預期。

A 股長期來形成了 “成長獨尊” 的風格體系，行業空間、商業模式、增速這些成長股的屬性成了投資者唯一的選股標準，像什麼高分紅一類的價值體系，基本上被邊緣化了，導致一些典型的價值型公司，如果用成長股的標準去判斷，都是問題一堆，沒空間、沒增速、週期性強，等等。

反過來説，價值風格如果真的形成一致性預期，基本上是很難逆轉的，對照前面的那兩個預期逆轉信號，價值風格或高股息策略一個都不符合：

第一，從籌碼結構來看，這個風格天生適合機構配置，但從去年三季度的持股比例來看，還是比較低的，機構長期形成的成長股思維一旦轉換，調倉行情的空間還很大。

第二，從預期過度定價的角度，這不符合。

高股息策略的過度定價非常好判斷，一是看股息率是否下降，二是看企業的穩定分紅的預期是否被打破。

市場最擔心的是短期內股價上漲過快導致股息率迅速下降，但即便出現，股價也更多是在高位橫盤，以等候實施分紅除權之後，股息率被動提升——這跟成長風格預期逆轉後的暴跌，完全不同。

很多人認為企業分紅缺乏可預見性，這就忽略了 “預期改變現實” 的反身性。

過去市場以成長為美，上市公司的導向就是做快增速，進入高成長的行業，不斷地併購企業，一旦市場變成 “以高股息為美”，管理層又對於分紅有強行要求，上市公司變起來也很快，特別是央國企，本身各級財政就有分紅的要求。

如果股息率成為最重要的估值指標，這就意味着企業只要把分紅比例提高一倍，股價就能漲一倍，企業做高分紅率比做高增速容易多了，特別是那些大股東持股比例很高、估值不高的公司，分紅是左口袋的錢裝進右口袋，還能做高股價減持、再融資，這麼好的事以前都不敢想啊。

所以對於高股息策略，我認為還沒有達到一致性預期的程度，更不要説逆轉，最多就是短期震盪消化一些預期。

相比高股息策略，這是一個已經演繹了近三年、接受度非常高，也有很多人賺到錢的風格。所以從籌碼結構的角度來看，符合了風格逆轉的第一個條件。

是否符合風格逆轉的第二個信號，可以看一下下圖 “中證 2000/滬深 300” 近十年的趨勢，高點是小盤風格的頂，大盤風格的底，低點是小盤風格的底，大盤風格的頂。

上一次小盤風格的最高點是在 2016 年 10 月的 0.963，之後開始逆轉，本輪小盤風格從 21 年 1 月開始，最高點是去年 11 月的 0.741，目前回落到 0.70 的位置，沒有達到上一輪最高點。

當然歷史不會完全重複，不能説一定要到上一次的高點才會逆轉，有可能提前，也有可能延續更久、更猛烈。只能説，目前的小盤風格的一致性預期，具備了一定的逆轉可能，但具體何時逆轉，還要看基本面。

第一個條件，外資重新大規模持續淨流入，而且必須是配置型的，而不是去年年初那種對沖資金，或者平準資金大規模進場。

第二個條件，風格極致化演繹後的自我崩塌，最典型的就是 2021 年春節後白馬風格的自我崩塌。

可是，白馬高估一眼可見，而小盤股本身就很難判斷估值高低，風格的自我崩塌比大盤白馬更難。

第三個條件，大盤價值風格的干擾。

前面分析過，價值風格方興未艾，又以大盤價值為主，跟小盤成長風格完全不相容，但大盤價值與小盤成長並不是一個大的週期切換，而是在一個大週期中的風格輪流演繹，如果出現，只會讓小盤風格延續更久。

所以，小盤成長風格雖然到了尾聲，但難説不會有一段非常極致的演繹。

這個一致性預期會不會遭遇逆轉呢？畢竟有前車之鑑，2023 年年頭的一致性預期是 “中國復甦，美國衰退”，導致外資加碼買入中國資產，結果年中預期落空，又大舉流出，成為 A 股下半年見頂的最大拋壓。

如果今年的這個一致性預期真的被逆轉，那倒是非常符合 “中國經濟光明論” 的導向，可這個美好的願望能否實現呢？

前面説過，能否逆轉要看基本面，但由於大家都知道的原因，基本面沒有辦法展開分析，我只能從純資金面和技術面，用那兩個逆轉信號進行判斷。

從籌碼結構的角度看，無法判斷預期能否逆轉。

中國市場跟美股市場的資金是完全分割的。正如近期一些外媒的調查分析，很多資金也認為 A 股市場存在低估，準備加倉的比例超過了三個月前。但他們主要還是抄底在美上市的中概股，其次是港股。最後才會是 a 股。國內資金更是如此，就算看好美股，也很難把 A 股全部拋掉，所以這種籌碼結構造成的逆轉，並不適用於這個一致性預期。

從過度定價的角度，是否美股漲得太多，A 股跌的太多？

去年 A 股並沒有那麼慘，真正開始所有人都賺不到錢，是從 12 月才開始的，之前都是結構性上漲行情，全部 A 股中位數上漲 4.04%，56% 的股票都是上漲的；A 股去年也有能打的指數，微盤股指數大漲 49.88%，當然，這個指數設計上跟一般的指數差異很大。

相反，美股不如納指看上去那麼強，主要漲幅都是科技七巨頭帶來的，而 A 股與之對應的 TMT 各行業，漲幅也都在 15% 以上。

再看數量眾多的小盤股，羅素 2000 小盤股指數 2023 年前 11 個月上漲 4%，而 A 股代表性的小盤股指數中證 2000 前 11 個月上漲 8%，超過美股，只是最後一個月才被追上。

此外，如果你把 2022 年再拉進來，納指當年下跌-33%，滬深 300 的跌幅是-22%，實際上一部分是在糾正這一跌幅差。

所以很難説，宏觀經濟的預期被過度定價，中美股市漲幅的差異並不像你感受到的那麼大。

當然，我們不要把 “全球配置” 看成一種宏觀擇時，而應該回歸其資產配置的方法。

資金配置的前提是 “不相干性”，而A 股這種特立獨行又相對封閉的走勢特點，正是外資投資者不可能不配 A 股或中國資產的原因之一。

對於我們而言，美股並不是美國的上市公司，而是在美國上市的全球最優秀的上市公司，包括中國資產，配置美股並不是看好美國，而是看好全球最優質資產的持續成長價值。

所以對未來的市場不需要悲觀，只是單純靠挖個股的時代已經過去，全球貝塔加中國阿爾法，這可能是未來最合理的投資方法。

文章來源：思想鋼印，原文標題：《2024 年三大一致性預期，會不會被破？》