【会议纪要】交大高金胡捷：美联储这些 “言外之意”，你读懂了吗？

以下是 1 月 17 日，交大高金教授胡捷老师的大咖会客厅纪要：美联储这些 “言外之意”，你读懂了吗？

美联储的决策机制是怎么形成的？

美联储是一个 “12+1” 的结构，其中 “12” 指的是 12 家相对独立的地区性银行加上位于华盛顿的美联储理事会。

美联储的理事会比较简单，他是由 7 个理事组成的，有趣的是那 12 家相对独立的地区银行，因为它们都在某种意义上代表着他们所在地区的利益。

比如我（胡捷）工作的第六区，它的位置就在亚特兰大，会覆盖美国东南部的五六个州，所以在参加美联储金融决策时，我们会把当地经济的一些情况反映给美联储，这自然就会影响到美联储的决策了。

一般来说，12 个地区银行的行长会和美联储理事会的 7 位成员在一起，组成 19 个人的委员会来共同商讨美联储的金融政策。

这样的一个决策机制，其实也能够反映出美联储在决策过程中会估计到各个地区的基本利益，反映出不同地区的根本诉求。

美联储关注哪些指标？其如何制定货币政策？

美联储本身也有 “KPI”，它最关心的自然是价格指数、失业率和 GDP 增长率。美联储的核心使命就是通过提供适量的货币，从而使得整个经济体系的价格稳定。

当然，这些问题也不都是美联储可以控制的，所以美联储最关心的还是怎么样去维护价格水平的稳定，在其有余力的时候才会去配合经济增长和控制失业率这样的需求，但物价一定是美联储最关心的问题。

而美联储控制物价的工具也很简单，就是控制货币发行量。这里包括了央行发行的基础货币，社会存贷需求派生出来的商业货币，二者相加也就形成了我们平时所说的广义货币。

美联储的 19 个委员会通过对于美国经济、地区经济、国际经济以及金融经济（华尔街市场的表现）来综合考虑，判断未来价格指数会如何变化，GDP 会如何增长，并最终做出量化宽松或者量化紧缩的决策。

如何评价目前美联储的货币政策？

美联储的货币政策受美联储主席的个人风格影响还是比较重的，每个美联储主席的风格都略有差异。比如我（胡捷）工作的时候，美联储的主席是格林斯潘，他的独立性是非常强，这之后的伯南克独立性也非常强。

拿现在的美联储主席鲍威尔来说，他的独立性也比较强，但是他的态度可能比起之前的极为主席来说更好一些，表现的没有那么强硬。因为美联储主席原则上是可以自行决策的，至于要不要听市场的建议，要不要听经济学家的建议。

那目前的美联储货币政策的调整还是有点慌乱的。简单回顾一下历史，新冠以后美联储面临的问题是外部冲击，它主要担心的是市场出现流动性冻结，所以给市场注入了大量的基础货币，而直到 2021 年，美国的通胀都还没有起来。

问题是出在俄乌冲突爆发后，一方面，欧美整体的供应链还没有恢复，处于一个 “半瘫痪” 的状态，所以导致了它的通胀回升。所以当时美联储的判断是，通胀整体可控，随着供应链恢复，物价也会降下去，因此不必在金融政策/货币政策上进行调整。

但是俄乌冲突后，事情就开始不一样了，因为俄罗斯和乌克兰是全球最主要的两个粮食供给国，俄罗斯还是一个能源大国，这就进一步冲击了供应链，也增加了市场的不确定性，市场上游离的资金纷纷涌入大宗商品市场，导致了商品价格超预期上涨，并最终导致了通胀的失控。

可以看到，美国当时的 CPI 已经接近两位数，是近 40 年以来最高的水平，这也迫使美联储出手来抑制物价，所以也能看到美联储从 25 个基点到 50 个基点，最后到了连续加息 75 个基点。而这种幅度的加息，在整个美联储的历史上都是非常罕见的，至少在我在美联储工作的时候是从来没有见到过的。

美联储如何盈利，为何 2023 年美联储巨亏 1143 亿美元？

美联储本身是没有办法产生盈利的，他唯一的特权就是可以 “印钞”，比如美联储发行 9 万亿的货币，那这一方面会进入到美联储的资产表，成为美联储的资产，另一方面也需要在负债表上纪录 9 万亿。当然，这 9 万亿的负债也是美联储的，所以美联储不需要支付利息。而美联储资产端的这 9 万亿，美联储是可以 “借” 出去的，比如借给一些经济体，或者借给金融市场，这里会出现一个 “无中生有” 的情况。

这也就是美联储可以盈利的根本原因——美联储负债端是不会产生利息支出的，但是他借给别人的钱是可以收利息的（如债券等形式），这部分的利息收入也会成为美联储的资产，以利息 1% 为例，9 万亿美元的资产就能够给美联储带来 900 亿美元的利息收入。

在这样的逻辑下，美联储原则上是不会亏钱的，因为他的现金是永远不会短缺的，那他是怎么出现亏损的呢？

主要还是因为他资产端的缩水，因为美联储的资产是按照市场价计算的，如果资产端缩水的话，按照会计准则的计算原则来看，美联储就是出现亏损了。

在过去两年里的高利率环境下，美联储资产的价格出现了缩水，所以出现了浮亏。

但这种亏损只是账面上的浮亏，一旦市场环境改善，美联储资产端升值，这部分亏损就会被填补。

2024 年美联储货币政策展望

回答这个问题还是要从美联储最关心的指标——CPI 说起。首先，美联储必须确保 CPI 回到 2% 或者接近 2% 后才会开始降息，在此之前美联储可能将会一直维持高利率环境来控制物价。

从目前来看，2024 年的 6 月可能会是一个比较好的窗口期开启降息。而从降息的节奏来看，不太可能出现一次性降息 50/75 基点这样的情况（除非有重大危机发生），一般来说美联储会按照 25 基点的节奏开始降息。

美联储如何 “收割” 全球

关于美国通过货币政策收割全球的言论，其实市场有些过度解读了。

对于美联储而言，其考虑的其实没有那么多，更多是为了控制物价而调整货币政策。但是美国/美联储为什么能够影响全球经济呢？

这其实和美元的特殊性有着比较强烈的关系。

因为美元作为国际结算货币，对于其他国家的影响是比较强的，比如有些国家/机构会在美联储货币宽松的时候大力举债融资，但是其债务管理水平又相对偏弱，所以在美联储货币政策收紧的时候，其就会出现违约甚至资不抵债的问题，这也是市场讨论的美联储收购全球的逻辑。

所以，当美元宽松的时候，还是要量力而行，不要过度举债，不然在高杠杆环境下，债总是要偿还的。