中金：維持理想汽車-W“跑贏行業” 評級 目標價 230 港元

中金髮布研究報告稱，維持理想汽車-W（02015）“跑贏行業” 評級，考慮到其經營韌性超預期，上調 2024 年 non-GAAP 盈利預測 6% 至 160 億元，新引入 2025 年盈利 230 億元，目標價 230 港元。公司公佈 4Q 業績：營收 417.3 億元，環比 +20.3%；Non-GAAP 淨利潤 45.9 億元，環比 +32.3%。雖然市場競爭加劇，但公司保持毛利率及各項財務指標穩健、季度盈利及單車盈利創新高，超出市場預期。

報告主要觀點如下：

經營槓桿繼續釋放對沖競爭壓力，盈利及現金流表現亮眼。

4Q23 單車收入為 30.6 萬元，單車 Non-GAAP 淨利潤 3.48 萬元，同比 +13，924 元，環比 +1，827 元，體現規模效應釋放帶動的經營韌性。拆分來看，4Q23 汽車銷售毛利率為 22.7%，同比 +2.7ppt，環比 +1.5ppt，剔除一次性因素影響仍實現環比持平，在終端競爭促銷激烈的背景下，毛利率提升主要來自於規模效應，電池和其他零部件降本以及保修準備金調整衝回。

4Q23 研發費用為 34.9 億元，環比 +23.9%；銷管費用為 32.7 億元，環比 +28.5%，雖然存在 23 年底員工獎金、渠道擴張帶動銷售費用增長，但整體費用符合預期。GAAP 歸母淨利潤 57.5 億元，利息收入、所得税收益有所增厚；Non-GAAP 淨利潤 45.9 億元，環比 +32.3%，對應 Non-GAAP 淨利率達 11.0%；自由現金流（non-GAAP）達 146.38 億元，創歷史新高。

1Q 交付指引超預期，產品矩陣加速豐富，渠道加密、補能完善、智駕升級助力新一輪擴張期。

展望 1Q24，公司預計實現銷量 10.0-10.3 萬輛，同比 +90.2%-95.9%，營業收入指引為 312.5-321.9 億元，同比 +66.3%-71.3%，對應 3 月交付量有望重回 5 萬輛，同時產品結構改善帶動 ASP 回升，單季度毛利率有望保持 20+%。

產品週期方面，MEGA 車型規劃 3 月 1 日正式發佈並開啓交付，後續規劃陸續發佈 L 系列改款車型、L6 以及純電 987 產品，公司正式進入產品矩陣擴張期，年內計劃實現 1 旗艦 +4 增程 +3 純電更豐富的產品矩陣，滿足多樣化的用户需求。

純電車型方面，公司規劃通過快速補能帶來的安全感、超大空間帶來的價值感以及前衞造型帶來的嚮往感，來打造純電大單品的產品力和差異性。目前公司已在全國佈局 344 座超級充電站，規劃 24 年底完成 700 座理想 5C 超充站、1300 座城市超充站來為純電車型賦能。

智能駕駛方面，公司計劃 24Q2 實現不限城市的城市 NOA，並 OTA 到所有 MAX 版本車型上。渠道方面則計劃 24 年底擴張至 800 家門店。

風險

純電車型不及預期；智能駕駛不及預期；市場競爭加劇。