中金：维持理想汽车-W“跑赢行业” 评级 目标价 230 港元

中金发布研究报告称，维持理想汽车-W（02015）“跑赢行业” 评级，考虑到其经营韧性超预期，上调 2024 年 non-GAAP 盈利预测 6% 至 160 亿元，新引入 2025 年盈利 230 亿元，目标价 230 港元。公司公布 4Q 业绩：营收 417.3 亿元，环比 +20.3%；Non-GAAP 净利润 45.9 亿元，环比 +32.3%。虽然市场竞争加剧，但公司保持毛利率及各项财务指标稳健、季度盈利及单车盈利创新高，超出市场预期。

报告主要观点如下：

经营杠杆继续释放对冲竞争压力，盈利及现金流表现亮眼。

4Q23 单车收入为 30.6 万元，单车 Non-GAAP 净利润 3.48 万元，同比 +13，924 元，环比 +1，827 元，体现规模效应释放带动的经营韧性。拆分来看，4Q23 汽车销售毛利率为 22.7%，同比 +2.7ppt，环比 +1.5ppt，剔除一次性因素影响仍实现环比持平，在终端竞争促销激烈的背景下，毛利率提升主要来自于规模效应，电池和其他零部件降本以及保修准备金调整冲回。

4Q23 研发费用为 34.9 亿元，环比 +23.9%；销管费用为 32.7 亿元，环比 +28.5%，虽然存在 23 年底员工奖金、渠道扩张带动销售费用增长，但整体费用符合预期。GAAP 归母净利润 57.5 亿元，利息收入、所得税收益有所增厚；Non-GAAP 净利润 45.9 亿元，环比 +32.3%，对应 Non-GAAP 净利率达 11.0%；自由现金流（non-GAAP）达 146.38 亿元，创历史新高。

1Q 交付指引超预期，产品矩阵加速丰富，渠道加密、补能完善、智驾升级助力新一轮扩张期。

展望 1Q24，公司预计实现销量 10.0-10.3 万辆，同比 +90.2%-95.9%，营业收入指引为 312.5-321.9 亿元，同比 +66.3%-71.3%，对应 3 月交付量有望重回 5 万辆，同时产品结构改善带动 ASP 回升，单季度毛利率有望保持 20+%。

产品周期方面，MEGA 车型规划 3 月 1 日正式发布并开启交付，后续规划陆续发布 L 系列改款车型、L6 以及纯电 987 产品，公司正式进入产品矩阵扩张期，年内计划实现 1 旗舰 +4 增程 +3 纯电更丰富的产品矩阵，满足多样化的用户需求。

纯电车型方面，公司规划通过快速补能带来的安全感、超大空间带来的价值感以及前卫造型带来的向往感，来打造纯电大单品的产品力和差异性。目前公司已在全国布局 344 座超级充电站，规划 24 年底完成 700 座理想 5C 超充站、1300 座城市超充站来为纯电车型赋能。

智能驾驶方面，公司计划 24Q2 实现不限城市的城市 NOA，并 OTA 到所有 MAX 版本车型上。渠道方面则计划 24 年底扩张至 800 家门店。

风险

纯电车型不及预期；智能驾驶不及预期；市场竞争加剧。