Marvell Technology: Comprehensive layout of Ethernet communication chips, benefiting from the AI Ethernet networking trend.

來源國金證券。

投資邏輯：

公司是以太網通信芯片領先廠商之一，在高速通信芯片產品全面佈局，有望充分受益數據中心升級趨勢以及 AI 以太網組網。

目前公司數據中心產品包括光模塊 DSP、交換芯片、以太網 PHY 芯片等。公司是光模塊 DSP 龍頭廠商，有望充分受益 800G 光模塊放量帶動光模塊 DSP 旺盛需求。另外公司是少數具備 51.2T 以太網交換芯片的廠商，AMD 以及雲廠商自研芯片採用以太網組網，其放量有望拉動以太網在 AI 組網當中應用，帶動以太網通信產品需求。

根據 AMD 23Q4 業績會，AMD MI300 有望在 24 年實現 35 億美元銷售額，且供應端可以支持更多銷售。AI 組網一般採用胖樹架構，根據我們測算，採用胖樹架構 1.6 萬台服務器組成集羣，需要 2000 個交換機。公司作為以太網通信芯片領先廠商有望受益。另外公司擁有 Arm 架構處理器的設計能力，以及較豐富的數據通信 IP、高速互聯能力、先進封裝技術，有望受益於雲廠商自研芯片趨勢。根據公司 23 年 12 月電話會，公司已經獲得雲廠商定製芯片需求，其中兩個 AI 定製芯片將在 24 年貢獻較強的營收增長。傳統雲計算方面，服務器 OEM 原材料庫存已回到 20 年水平，而交換機 OEM 廠商營收保持增長。隨着終端廠商正常拉貨，雲計算也將拉動公司產品需求。

公司在車載以太網有較深厚技術積累，有望充分受益汽車智能化所帶來的車載以太網趨勢。根據公司投資者交流日公開材料，公司是全球第一家實現 1G 車載以太網 PHY 芯片以及 10G 車載以太網 PHY 芯片的公司。公司產品線豐富，下游應用較為廣泛，涵蓋數據中心、通信基礎設施、企業網、消費電子、汽車、工業等領域。

盈利預測、估值和評級

我們預計公司 24~26 財年營業收入分別為 56.98、65.81、71.69 億美元，同比-3.74%、+15.49%、+8.93%，歸母淨利潤分別為-5.13、-1.29、-0.19 億美元。參照可比公司，我們給予公司 25 財年 12 倍 PS，對應目標價 91.35 美元，首次覆蓋，予以 “買入” 評級。

風險提示

以太網 AI 組網進展不及預期；下游客户導入不及預期；光模塊 DSP 行業競爭加劇；芯片定製行業競爭加劇；芯片定製服務進展不及預期。