HSBC: Is the current US stock market a bubble?

滙豐認為，當前的風險資產並不構成泡沫，更類似於 2017 年的市場環境，風險資產有望繼續穩步上升。

隔夜美股飆漲，標普創三個月最大周漲，納指收盤創歷史新高。結合去年以來的強勁表現，有觀點認為由科技股支撐的漲勢已經見頂，有 “泡沫” 破裂的可能。

滙豐銀行分析師 Max Kettner 團隊於 3 月 22 日發佈的報告認為，儘管當前市場環境看似處於極端週期末期，似乎泡沫即將爆破，但種種跡象表明，我們實際上可能還處在經濟週期的早期階段。

從結果看，報告稱，與 2022 年 1 月的高點相比，實際上美股累計漲幅僅為 9%，而該時點以來美國名義 GDP 已經增長了 13% 以上，這説明經濟仍處於穩健增長的軌道，不符合 “泡沫” 破滅前夕的特徵。

只要降息，股市就能延續漲勢

近幾個月來，美國和全球都有一系列指標和宏觀變量持續強勁回升。滙豐認為，甚至一些指標和宏觀變量顯示出上漲行情週期早期而非晚期的特徵。

報告表示，對於股票這類更為廣泛的風險資產而言，美聯儲是降息兩次還是三次並不是——這是一個二元問題：只要降息，股市就不會出現反轉。

滙豐指出，實際上，股票估值與利率波動率的下降保持一致。

股市估值略微領先於利率波動率。因此，我們還不會在此大幅超配股票，因為如果意外出現鷹派數據仍會導致股票估值間歇性下跌。

但是，聲稱股市正在形成泡沫的説法忽略了一個大前提已經改變，即利率不確定性的消退。

從經濟增長的角度來看，風險資產持續走高確實不足為奇。

滙豐發現，2022 年-2023 年間的加息週期對美國經濟的負面影響並不大，這在很大程度上是由於企業和家庭對利率的敏感度較低。

比如，一些公司已終止債務，同時持有接近歷史高位的現金。

因此，美國非金融企業的淨利息支出目前處於全球金融危機爆發前的最低水平。

同樣，如今美國家庭的浮動利率債務也少了很多，而去年股票和房價的上漲則帶來了顯著的正財富效應。

事實上，從標準普爾 500 指數過去幾十年的平均牛市來看，此輪行情的起點更低。

此前，包括高盛、美銀在內的華爾街大行曾警告稱，當前的美股漲勢是由少數權重股（主要是科技股）支撐起來的，顯示市場 “越漲越窄”。

滙豐認為，當前的漲勢確實存在 “高度集中” 的現象，科技股走強並沒有傳遞出泡沫的信號。實際上 “漲幅集中” 的現象不僅限於美股市場，一些全球主要股指的集中度還要高得多（如丹麥生物製藥股）。

當前大型企業企業的利潤率和盈利動能很強，勢頭甚至正在回升。我們認為，當前與 20 世紀 90 年代末的科技互聯網熱潮幾乎沒有相似之處。

我們只會繼續迴避美國小盤股，因為它們的盈利勢頭不佳，而且如果美國收益率再次上升，高比例的浮動利率債務會帶來風險。

報告指出，目前美股的漲勢已經擴大了很多。

推動股市大幅上漲的不再僅僅是信息技術和通信服務業。

報告總結稱，有大量證據表明風險資產沒有泡沫。不過，儘管股市沒有泡沫風險，但風險資產的表現並不盡如人意。

自今年年初以來，低質量股票的表現明顯低於高質量股票。

大量跡象表明經濟正在復甦

滙豐指出，最近幾個月來，全球大多數週期性領先指標都在回升，表明經濟正在進一步遠離衰退風險。

綜合所有這些指標變量，滙豐認為，整體宏觀形勢看起來更像是週期早期而非晚期。

我們對 GDP 的一致預測擴散指數（衡量彭博社對全球主要經濟體一致預測的廣度）近期強勁上升，這種樂觀情緒的上升將為風險資產提供支撐。

2023 年中期以來，我們的全球製造業 PMI 模型也在顯著回升。

滙豐認為，隨着寬鬆週期的腳步漸進，金融環境有望進一步放寬。

地區聯儲對製造業的調查也顯著改善。隨着全球央行從加息轉向減息，我們也應越來越多地考慮寬鬆貨幣政策的滯後尾聲，而不是緊縮政策的逆風。

就美國地區而言，公司 CEO 們和消費者的信心強勁反彈。

今年一季度的財報季中，業績電話會的整體情緒也明顯回升。

隨着經濟強勁回升，主要經濟體的通脹正顯現出重新加速的傾向。不過，滙豐對美國總體和核心通脹率的預測在年內基本維持在當前水平，不會進一步升温，因為通脹回升對股市的可能影響沒有那麼大。

我們認為，只要美聯儲不會轉向加息，通脹的任何上行意外都會對固定收益市場產生比股票更大的影響。

如果美聯儲的量化寬鬆計劃減少了銀行儲備以及或美聯儲開始質疑可能的降息幅度，那麼風險資產的估值就會開始出現問題。但這還很遙遠，最早也要到下半年。