被央行三四次點名的長債
央行對長期國債收益率的關注引起了市場的關注。央行指出，長期國債收益率將與經濟增長預期相匹配，並強調貨幣政策的逆週期調節力度。特別國債的發行有望緩解資產荒情況，並帶來長期國債收益率的回升。這對金融機構來説存在風險，但央行將提供支持。同時，需重視經濟發展模式和動力來源的變化對經濟基本面的影響。債市需求端需關注金融機構的縮表和理財配置需求的增加等因素。
央行在不同場合已經 3、4 次提出長期國債收益率的問題，這一次更加突出的強調 “長期國債收益率將運行在與長期經濟增長預期相匹配的合理區間內”，“貨幣政策逆週期調節力度較強，為債券市場平穩運行營造了良好的流動性環境”，“隨着未來超長期特別國債的發行，‘資產荒’ 的情況會有緩解，長期國債收益率也將出現回升”。
特別點名長期收益率，至少有幾層含義：1、風險層面，長期收益率與經濟走勢不匹配，都想賺資本利得，金融機構能否承受波動風險未知，但央行是最終貸款人；2、預期引導方面，極為平坦的收益率曲線反映的經濟預期和中美利差、匯率壓力可能也是考量之一；3、財政與貨幣配合不是單向的，利率債供給不確定性給貨幣配合造成較大難度。
那麼，經濟基本面究竟是什麼？傳統框架是增長 + 通脹，但未來要更重視發展模式、動力來源及其融資方式的變化。在需求邏輯中往往是量價齊升，或者小有時滯。但在供給驅動的邏輯下，比如新能源車，有可能是量增價跌，對應宏觀層面實際 GDP 增速快，價格信號偏弱，給貨幣政策造成較大的困擾。尤其是經濟新舊動能切換期，舊經濟在出清、縮表，新經濟在崛起但容易需求被信貸等充分滿足，微觀主體活力還在恢復中，債市融資需求並不旺盛。尤其是今年利率債供給明顯較慢。
此外，債市的需求端不能忽視，沒有金融機構在縮表。尤其是通道類存款受阻、存款手動加點取消，導致理財可投資資產變少。在債市牛市當中，理財過往業績靚麗，加上存款利率下行，4 月份本就有存款資金回流理財，導致理財配置需求大幅增加。保險機構每年有 15% 以上的資產到期重新配置。農商行缺少信貸，金融市場部業績壓力年年增加，短端不能覆蓋負債端成本，只能憑藉會計處理的靈活性博長端。
需要注意的是，貨幣政策過去一年對資金面倍加呵護，資金穩定性明顯增強，也會激發投資者沿着收益率曲線找機會的動力。
供求失衡下，債市表現較為強勢，4 月份到 5 月上半月可能是供求最緊張的時段。
如果長債還不為所動，可能有哪些手段：1、資金面波動加大；2、機構窗口指導；3、政策性金融債發行結構提速。整體看，利率仍是市場交易出來的結果。
央行真的會買國債做 QE？我們認為概率不高。央行在不同場合已經做了較多解釋，參考 2024 年 4 月 24 日發佈的報告《關於央行買債：能但必要性不強》。
結論：我們在 3 月 9 日開始提醒，超長債進入高波動的階段，波動來源可能是特別國債供給、監管引導、經濟數據等，但本質是市場或已交易盤佔主，本身就孕育不穩定性。但會不會持續調整？大概率不會，利率大幅上行當前基本面未必能承受，也未必是央行本意。機構欠配的問題並未解決，30 年國債預計仍在 2.4-2.6% 區間，我們暫不做調整。但是，利率債供給更多是節奏問題，前期發行偏慢意味着後期發行壓力較大，年中到三季度關注利率債供給加速可能帶來的擾動。後續特別國債供給一旦啓動發行，預計仍會帶來快速擾動，投資者行為還是會趨於謹慎。不過，屆時可能是較好的配置時點。中短端衝擊的時間和空間都更有限，理財配置壓力仍需要釋放，超長債資金也會選擇其他品種。債市仍是 “躺不平，卷不動，走不遠"，我們上週也提醒，這種強勢更有博弈屬性。長期看，需求端大刺激、經濟轉型和再通脹成功、房地產企穩等才會導致趨勢層面的逆轉。 風險提示：政府債供給壓力超預期，經濟下行超預期。