張憶東：港股行情才剛開始，至少是季度性，甚至是年度性

核心觀點：

1、中國資產風險溢價過高，屬於被錯誤定價，往後面來看，有希望在今年出現比較明顯的回落。

2、港股基本上已經透支了所有利空因素，所以，有點陽光就燦爛。

從籌碼博弈分析，今年港股市場的行情至少季度性的行情，甚至年度性的，當前才剛開始。

3、Long only 外資流入港股的趨勢，短則持續到 5 月下旬，長則到 6 月中旬。目前，外資增持港股和 A 股的趨勢仍有望延續。

4、對於中國股市，今年的基本面和估值都有望實現戴維斯雙擊，無論是 A 股的滬深 300 或上證綜指，還是恒生指數，都有可能回到去年的高點，甚至超過去年的高點。

5、高勝率投資可能是未來數年中國經濟企穩和新舊動能轉換期的關鍵投資理念。

興業證券全球首席策略分析師張憶東在最新研報中透露了其 4 月底電話會議的內容，對 2024 年中國股市作出上述分析和判斷。

接近 4 月份時，張憶東就指出，港股調整幅度歷史罕見，2024 年有望底部抬升，而隨後不久，5 月 2 日，港股三大股指集體爆發，恒生指數突破 18000 點。

此次會議中，張憶東對 2024 年港股和 A 股市場行情都非常樂觀。他認為，中國股市今年的基本面和估值都有望實現戴維斯雙擊，無論 A 股港股有望超過去年高點。今年中國資產風險溢價將下降，風險偏好將有所改善，宏觀基本面也將小幅改善，微觀股市環境也將比過去幾年有明顯改善，好公司將走出牛市，小盤垃圾股的熊市可能剛開始，港股擁抱高勝率投資，建議掘金兩類資產。

張憶東有多年證券從業經驗，曾多次榮獲新財富、水晶球、金牛獎等賣方策略研究領域各項大獎的 “全滿貫” 第一名，也是 A 股和港股雙料的策略第一名。

以下是投資作業本課代表（微信 ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：

高勝率投資或是未來數年關鍵投資理念

今天彙報的是《港股的春天：擁抱高勝率投資》，高勝率投資的核心在於，當相關資產面臨下行風險時，投資者可以安心入眠，同時資產的上行潛力巨大，能夠隨着時間推移為投資者帶來良好的回報。

面對當前形勢，我們認為高勝率投資不再簡單等同於 “茅指數” “寧組合” 為代表的核心資產，現在的高勝率資產的利潤增速或 ROE（淨資產收益率）可能並不高，與 2016 年到 2021 年初的情況有所不同。

新的時代，高質量發展成為主題，宏觀增速回落，企業盈利質量的提升變得尤為重要。因此，投資者應關注現金流量表，結合資產負債表和利潤表，以評估公司的長期價值。

我們認為高勝率投資可能是未來數年中國經濟企穩和新舊動能轉換期的關鍵投資理念。

經濟高質量發展，增速雖然可能不會太高，但是，那些傳統領域 “剩” 者為王的高股息紅利資產，以及成長領域 “贏家通吃”、盈利質量提升的績優成長核心資產，都將走出阿爾法行情，也就是 “好公司的牛市”。積極看多以恒指和滬深 300 指數這些代表着中國各領域龍頭型 “好公司” 的指數。

中國股市行情的結構今年非常清晰，不再是去年的啞鈴型，而是更像 “雷神之錘”，就是有競爭力的好公司，無論是高股息高分紅的央國企特別是央國企港股龍頭，還是具有核心競爭力和成長動能的各領域核心資產，都有望走出結構性牛市。

另一方面，小盤垃圾股的熊市今年可能剛開始，金融監管將推動資本市場的優勝劣汰、規範發展。

中國股市今年行情有望回到或超過去年高點

為什麼看多中國股市，有三方面理由：

第一，預計風險溢價將下降，風險偏好將改善；

驅動中國資產風險溢價的回落，一方面來自外部因素，即整個全球資金再配置的因素，就是所謂的高低切換——long only 型的資金特別是全球大型資管公司只需要從過度擁擠的做多美股科技股、做多日本的策略裏獲利落袋，並拿出少部分的錢配一點中國資產，就能帶來四兩撥千斤、引發空頭回補的效果。

另一方面，中國內部因素的改善將會進一步驅動風險溢價的回落。

中國資產當前的風險溢價過高，反應了過度悲觀的預期，那麼只要真實基本面沒有那麼差，就能夠超預期。事實上，無論是去年第四季度還是今年第一季度，尤其是今年第一季度的數據，遠超市場預期。

具體看下港股，基本上已經透支了所有利空因素，所以，有點陽光就燦爛。

從籌碼博弈分析，今年港股市場的行情至少季度性的行情，甚至年度性的，當前才剛開始。目前的港股做空仍然過度擁擠，做空佔比遠沒有降到每次反彈行情接近見頂時的水平。

第二，宏觀基本面也將有所改善，儘管改善幅度可能較為温和；

我們判斷，這些 long only 的增量資金有望持續流入，不只是短期博弈。

展望下，Long only 資金流入港股乃至 A 股的節奏將會如何？我認為可能分為兩個階段：

第一個階段，Long only 外資流入港股的趨勢，短則持續到 5 月下旬，長則到 6 月中旬。

目前，外資增持港股和 A 股的趨勢仍有望延續。美債收益率在 5% 以下，金融市場沒有系統性風險的情況下，海外機構投資者願意尋找性價比，某種程度上是尋找落後補漲的機會。

儘管我對港股持樂觀態度，但是，必須認識到風險偏好的改善並非一蹴而就。從歷史經驗來看，每當港股市場活躍之後，內地買方和賣方一致看多的時候，港股行情都會有震盪。

因此，從節奏角度來看，最遲 6 月中旬，一旦美債收益率升至 5% 以上，或者，港股情緒快速升温（很多大 V 喊牛市或奪取定價權）、做空比例回到 10% 左右，那麼港股市場可能會經歷一次像樣的震盪。

第二階段， long only 資金流入的第二波，要等年中之後，中國經濟相對美國經濟的動能。

今年三季度，無論是同比還是環比，美國經濟都處於低點，中國經濟同比動能可能會在下半年表現得更好，這使得今年三季度中美之間的相對動能有利於中國。

因此，儘管二季度末可能會有一些震盪、獲利回吐，但真正大規模外資流入可能會在三季度。

從中國經濟的維度來看，長期來説是高質量發展，新動能驅動；從短期來看 2024 年名義 GDP 企穩，新舊動能切換的過程的痛苦緩解。2024 年人民幣資產和中國股票的配置吸引力將持續提升。

總結來講，我們維持去年年底對港股的看法，無論是高低切換帶來的增量資金，還是全球資金再配置的力量，還是説中國經濟相對動能沒有那麼糟糕帶來基本面和估值的雙修復，以及今年下半年特別是三季度，全球資金利率有望回落，從而，改善港股本地資金面，推動股市向上。

第三，微觀股市環境也將比過去幾年有明顯改善。

A 股強調發展安全、透明、規範、開放、有活力、有韌性的資本市場，出台了許多非常有意義的政策導向，如國九條等，鼓勵投資，限制過度融資，包括鼓勵分紅等，這些都是非常正確的政策方向。

對於港股而言，香港着力提高股票市場的競爭力，中國證監會對港合作的五項措施，下半年也將是一個正面的推動。我們特別關注在優化互聯互通的税務安排方面是否會有進展。

對於中國股市，今年的基本面和估值都有望實現戴維斯雙擊，無論是 A 股的滬深 300 或上證綜指，還是恒生指數，都有可能回到去年的高點，甚至超過去年的高點。

港股掘金兩類資產

對於港股而言，我們建議掘金兩類資產。

一類是高股息資產。

今年，可轉債策略可能比純粹的高股息策略表現更好，按照可轉債的思路進行配置——股息率在 3% 左右即可，不必太苛刻，要重視現金流量表、關注良好的現金流，以支撐分紅的持續性；

但是，對業績彈性的關注要更高，要業績增速達到 10% 以上，最好可以 15% 左右。對於港股的高紅利資產，特別是一些央企港股，如果今年有港股通的紅利税減免的潛在可能性，則可以視為看漲期權。

另一類是高質量盈利資產，即我們這些年提倡的核心資產，今年要從三個維度尋找具有時代紅利的核心資產。

第一，從老百姓的角度來看，高性價比消費時代來臨了，最看好互聯網龍頭。從廣義的消費來講，互聯網、生物醫藥、食品飲料、物業和社會服務等領域的龍頭公司，都值得關注。

互聯網龍頭是今年港股核心資產行情的主戰場。對現在的互聯網龍頭而言，他們的估值已經不是高高在上的成長股了，已經進入到是一個價值股的邏輯了，但是盈利的持續性穩定性反而提高了，回購的力度也在不斷加大。

第二，出海相關的製造業卷王，特別是電動工具、傢俱、家居、機械、化工等。

第三，A 股市場中的高端製造業，特別是那些可能受益於國家新一輪大規模設備更新投資的公司。

張憶東從業證書編號：S0190510110012

來源：投資作業本 Pro 作者課代表