ZHONGTAI SECURITIES: US economy continues to cool down, driving force in the non-ferrous metal sector further boosted

智通財經 APP 獲悉，中泰證券發佈研報認為，美國經濟數據整體回落、降息預期升温，支撐貴金屬價格走高，中長期看，美國遠端國債實際收益率處於 2% 左右歷史高位，高利率下美國經濟上行風險較低，而全球信用格局重塑下，貴金屬價格將上漲至新高度。本週淡季效應延續，大宗金屬下游新增訂單仍偏弱，社會庫存去化有所反覆，但長期緊平衡格局下，金融屬性的恢復推動整體板塊價格回升。中期看全球製造業復甦週期仍將持續，在供給瓶頸下，基本金屬終將迎來新一輪景氣週期，堅定看好 2024 年大宗板塊的投資表現。

投資建議：趨勢的延續，維持行業 “增持” 評級

1) 貴金屬：本週美國經濟數據整體回落，降息預期再度升温，支撐貴金屬價格走高，中長期看，美國遠端國債實際收益率處於 2% 左右歷史高位，高利率下美國經濟上行風險較低，而全球信用格局重塑下，貴金屬價格將上漲至新高度。

2) 大宗金屬：本週淡季效應延續，下游新增訂單仍偏弱，社會庫存去化有所反覆，但長期緊平衡格局下，金融屬性的恢復推動整體板塊價格回升。中期看全球製造業復甦週期仍將持續，在供給瓶頸下，基本金屬終將迎來新一輪景氣週期，尤其是銅鋁更是如此，中泰證券堅定看好 2024 年大宗板塊的投資表現。

行情回顧：大宗價格整體上漲：1) 周內，LME 銅、鋁、鉛、鋅、錫、鎳本週漲跌幅為 4.0%、0.9%、0.9%、2.0%、3.4%、0.8%，SHFE 銅、鋁、鉛、鋅、錫、鎳的漲跌幅為 2.6%、-0.1%、1.1%、0.0%、0.4%、1.9%;2) COMEX 黃金收於 2397.70 美元/盎司，環比上漲 2.48%，SHFE 黃金收於 559.66 元/克，環比上漲 1.48%;3) 本週有色行業指數跑贏市場，申萬有色金屬指數收於 4,410.68 點，環比上漲 2.61%，跑贏上證綜指 3.20 個百分點，貴金屬、工業金屬、小金屬、能源金屬、金屬新材料的漲跌幅分別為 7.86%、3.36%、1.02%、-0.63%、-2.69%。

宏觀 “三因素” 總結：全球復甦趨勢仍保持，美國降息預期升温。具體來看：

1) 國內復甦動能仍待進一步提升：本週 6 月官方製造業 PMI 為 49.5(前值 49.5，預期 49.55)，非製造業 PMI 為 50.5(前值 51.1);6 月非官方 PMI 為 51.8(前值 51.7)。

2) 美國經濟數據整體降温：美國 6 月 ISM 製造業 PMI48.5(前值 48.7)，非製造業 PMI48.8(前值 53.8);5 月耐用品新增訂單環比 0.07%(前值 0.23%，預期 0.30%);6 月失業率 4.1%(前值 4.0%);6 月新增非農就業人數 20.6 萬人 (前值 21.8 萬人)。

3) 歐元區 6 月製造業 PMI 回落：歐元區 6 月製造業 PMI 為 45.8(前值 47.3，預期 45.6)，服務業 PMI 為 52.8(前值 53.2，預期 52.6);5 月歐元區失業率季調為 6.4%(前值 6.4%)，5 月歐盟失業率季調為 6.0%(前值 6.0%);5 月歐元區 PPI 同比為-4.2%(前值-5.7%)，環比為-0.2%(前值-1.0%，預期-0.1%)。

4) 6 月全球製造業位於榮枯線以上：6 月全球製造業 PMI 為 50.9，環比回落 0.1，處於榮枯線以上。

貴金屬：美國經濟數據整體降温，金價回升

周內，十年期美債實際收益率 2.00%，環比-0.08pcts，實際收益率模型計算的殘差 1578.7 美元/盎司，環比 +36.3 美元/盎司;美國 6 月製造業與非製造業 PMI 有所回落，數據不佳強化市場對今年降息押注，貴金屬價格有所回升。目前美國十年期國債實際收益率處於 2% 左右的歷史高位，在高利率下美國經濟超預期上行風險較低，而去全球化背景下，美元信用的持續弱化也將支撐金價上行至新高度。

大宗金屬：金融屬性帶動下，基本金屬價格回升

周內，國內淡季效應延續，下游新增訂單仍偏弱，社會庫存去化反覆，但緊平衡格局疊加金融屬性帶動，基本金屬價格回升。

1、對於電解鋁，復產接近尾聲，淡季效應仍延續

供應方面，雲南地區繼續釋放復產產能，目前復產已經接近尾聲，預計下週雲南待復產產能將全部釋放完畢。截至目前，本週電解鋁行業開工產能 4337.6 萬噸，較上週增加 4 萬噸。需求方面，鋁型材行業淡季氛圍濃厚，多數企業普遍存在開工率下滑與新增訂單乏力的情況。庫存方面，由於鋁水比例有所調整，鑄錠量增加，庫存呈現出鋁錠累庫鋁棒去庫的狀態，國內鋁錠庫存 87.7 萬噸，環比上升 2 萬噸，國內鋁棒庫存 27.69 萬噸，環比下降 2.61 萬噸，國內鋁錠 + 鋁棒庫存 115.39 萬噸，環比下降 0.61 萬噸。成本方面，本週國內電解鋁成本小幅下降，主因 7 月份鋁廠採購預焙陽極價格普遍下調 100 元/噸，目前電解鋁 90 分位成本 18360 元/噸，環比下降 75 元/噸。

1) 氧化鋁價格 3904 元/噸，與上週持平，氧化鋁成本 3050 元/噸，環比上升 0.78%，噸毛利 854 元/噸，環比下降 2.68%。

2) 預焙陽極方面，周內均價 4470 元/噸，環比下降 2.19%;考慮 1 個月原料庫存影響，周內平均成本 4655 元/噸，周內平均噸毛利-185 元/噸，環比上升 17.39%;不考慮原料庫存，預焙陽極周內平均成本 4489 元/噸，環比下降 0.73%，周內平均噸毛利-19 元/噸。

3) 除新疆外 100% 自備火電的電解鋁企業，即時成本 17486 元/噸，環比下降 0.66%，長江現貨鋁價 20240 元/噸，環比上升 0.35%，噸鋁盈利 1828 元，環比上升 7.13%。

總結來看，國內電解鋁運行產能緩慢上升，雲南、四川及貴州等地區仍有部分產能待復產。然而，下游鋁加工及終端需求進入淡季，短期內無明顯增量預期，鋁市場基本面缺乏驅動因素，但整體上降息預期升温帶動鋁價小幅反彈。

2、對於電解銅，供需雙弱，金融屬性支撐價格

供給方面，6 月 28 日 SMM 進口銅精礦指數 (周) 報 1.13 美元/噸，較上一期的-0.28 美元/噸增加 1.41 美元/噸。20% 品位內貿礦計價係數為 91%-93%。需求方面，目前終端需求無明顯復甦，下游仍維持觀望心態，雖周尾銅價衝高重回 80000 元/噸，但下游並未受太大影響，維持當前提貨節奏。庫存方面，截至 7 月 5 日，國內社會庫存 50.69 萬噸，環比上升 1.26 萬噸。海外庫存 (期貨) 方面，截止 7 月 5 日，LME+COMEX 銅庫存量 18.63 萬噸，環比增長 0.67 萬噸。

總結來看，本週海外情緒回暖，美聯儲青睞的通脹指標符合預期，鼓舞了市場人氣，降息預期增強，美元高位回落，降息預期提振銅價走高。長期供需格局重塑以及全球庫存週期正在重啓的背景下，板塊將持續強勢。

3、對於鋅，供應收縮、需求恢復，內外盤重心拉昇。

周內，美國經濟數據顯示降温，而國內利好政策釋放預期下，鋅價內外盤重心拉昇。供給方面，百川統計國內鋅錠周度產量為 10.32 萬噸，環比-4.35%;需求方面，鍍鋅訂單走貨量有所回升，疊加南方雨季影響轉弱，整體開工率有所回升，但消費淡季下整體偏弱。庫存方面，七地鋅錠庫存 19.83 萬噸，較上週累庫 0.37 萬噸。

4、對於鋼鐵，政策預期博弈淡季需求國內鋼市或將先跌後漲。

近期黑色系期貨震盪加劇，盤面多空走勢來回切換，市場情緒趨於觀望。隨着鐵水產量有所下降，原料成本支撐作用轉弱，當前基本面整體矛盾尚明顯激化，不過鋼材總庫存有所累增，鋼材基本面整體矛盾有累積之勢，但尚不凸顯。掣肘鋼價上漲最大的阻力仍是下游需求，截至 7 月 2 日，工地資金到位率為 61.08%，周環比下降 1.52 個百分點，且七月第一週整體發債規模環比減少，資金面表現較差，另外國內淡季效應明顯，高温多雨天氣下工地施工減少，下游需求釋放乏力。不過國內重大會議臨近，市場預期尚存下盤面仍有一定做多空間，但市場實際成交較難有持續性改善。綜上，預計短期內鋼價或將先抑後揚、再震盪調整運行。

風險提示：宏觀波動、政策變動、測算前提假設不及預期、金屬價格波動風險、產業政策不及預期的風險、下游消費不及預期的風險、研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯後或更新不及時的風險等。