CICC: US inflation slowing supports Fed rate cut within the year

美國 6 月 CPI 同比增長 3.0%，核心 CPI 同比增長 3.3%，均低於市場預期，表明美國通脹在進一步降温。中金認為，這組通脹數據將增強美聯儲年內降息的動機，但降息時間點仍有待確認。市場對降息的反應函數有過度的嫌疑，中金更為謹慎，預計降息時間點在第四季度。

美國 6 月 CPI 同比增長 3.0%（前值 3.3%），核心 CPI 同比增長 3.3%（前值 3.4%），兩者均較上月放緩，且均低於市場預期。這次的數據是受歡迎的，它表明美國通脹在進一步降温。這組數據也會增強美聯儲年內降息的動機，只是降息時間點仍待確認。考慮到美國勞動力市場仍然穩健，下半年財政根據 CBO 預估有望加速擴張，且市場對降息的 “反應函數” 有過度的嫌疑（overreact），我們對於降息時間點的看法比市場更為謹慎。如果沒有更多更好的數據，我們仍維持基準情況下在第四季度降息的判斷。

首先，6 月份通脹的放緩是廣泛的，無論是整體還是核心 CPI 都顯示出放緩跡象。從分項來看，新車、二手車、傢俱家電、電腦等商品價格持續下跌，這一方面受益於供應鏈改善，另一方面也或受到消費需求在疫情後結構性從商品轉移回服務的影響。房租通脹終於迎來了 “姍姍來遲” 的環比增速放緩。主要居所租金和業主等價租金季調環比增速從 0.4% 放緩至 0.3%，但由於酒店價格環比下跌了 2.5%，整體房租分項增速被壓降至了 0.2%。美聯儲最關注的非房租核心服務通脹（supercore）連續第二個月放緩，環比增速從 5 月的零增長下降至 6 月的-0.1%。機票價格在上月下降 3.6% 後進一步大跌 5.0%。醫院服務、娛樂服務、快遞等分項增速也紛紛轉負。去年以來流入美國的移民人數增加，這導致了勞動力市場冷卻，對降低服務通脹也起了作用。

其次，這組通脹數據會增強美聯儲年內降息的動機，但降息的時間點還有待確認。鮑威爾在本週國會作證時表示，美國勞動力市場已在降温，通脹也取得了進展，但降息還需要看到 “更多好的數據”。7 月 11 日所公佈的最新通脹數據就是好的數據，因此它會增強美聯儲降息的信心。不過，從現在到 9 月 FOMC 會議還有兩個月，期間還有兩組通脹和就業數據。我們認為美聯儲會觀察更多的數據再做決定，而不是像去年底那樣過早地給出寬鬆指引，最後反而適得其反。

第三，美國勞動力市場仍然穩健，疊加下半年財政根據 CBO 預估有望加速擴張，有可能再次壓制降息預期。勞動力市場方面，6 月失業率的上升讓市場擔心就業惡化，從而迫使美聯儲越早降息越好，但我們認為失業率上升的主要因為更多人進入了勞動力市場，而非企業裁員。換句話説，失業率上升是因為供給增加，而非需求大幅惡化，因此我們認為大概率不會出現失業率 “非線性上升” 的情形。另外今天公佈的上週初次申請失業金人數超預期下降至 22.2 萬人，較前一週大幅下降 1.7 萬人，表明勞動力市場仍然是健康的。

財政方面，近期美國國會預算辦公室（CBO）上調了對 2024 財年赤字率的預測，從最初預測的 5.3% 上調至 6.7%，增幅達 1.4 個百分點 [2]。按照 CBO 的預測，2024 財年總赤字規模約為 1.9 萬億美元，摺合月均赤字約 1590 億美元。其中，前 8 個月（即 2023 年 10 月至 2024 年 5 月）月均約為 1500 億美元，同比增長 3.2%，後 4 個月（即 2024 年 6 月至 9 月）約為 1780 億美元，同比增長 34.5%。這意味着今年第三季度財政支出有望加速，對經濟增長帶來額外的支撐，降息預期也可能因此而受到打壓。

根據 CME 數據，目前市場對 9 月降息概率的定價超過 80%，但從現在到 9 月 FOMC 會議還有 7、8 月兩組就業與通脹數據要看，因此仍存在不確定性。事實上，市場對降息的 “反應函數” 一直有過度的嫌疑（overreact），人們總是希望在降息交易上 “搶跑”。今年 1 月初，市場對於美聯儲 3 月降息的定價一度高達 75%，對今年全年降息次數的定價甚至高達 6、7 次，但最終都沒有兑現。鑑於此，我們認為需要再多觀察一些數據，如果只是基於現有的數據，我們仍維持基準情況下一次降息，時間在第四季度的判斷。

圖表 1：美國核心通脹過去三個月持續放緩