Goldman Sachs examines AI trading: Investors are increasingly concerned about "over-investment," and a downward revision of second-quarter revenue will severely impact valuation

本文作者：趙穎

本文來源：硬 AI

過去一年多中，AI 成為市場最熱門的主題之一，然而如今這波熱潮正經受更多的審視，儘管 AI 基礎設施相關股票表現強勁，但投資者對 AI 投資回報的擔憂依然存在。

高盛在最新的報告中指出，從 AI 交易四個階段框架來看，英偉達是明顯受益者，第 2 階段的基礎設施股表現優異，第 3 階段的軟件和 IT 服務公司股價呈波動性，對第 4 階段的 AI 應用股表示懷疑。

高盛在報告中提到：

在過去四個季度，超大規模雲計算服務商（如亞馬遜、Meta、微軟、谷歌）的 AI 相關資本支出達到了 3570 億美元，佔標普 500 總支出的 23%。

TMT 行業的資本支出和研發投入相對於現金流仍低於科技泡沫時期，但分析師對這些超大規模企業的營收預期並未隨着投資支出的增加而相應提高。

高盛認為，第二季度財報季將是重要考驗，投資者應關注營收預測的修正，這將是評估 AI 投資趨勢持續性的關鍵。高盛預計實現與近期歷史相似的投資回報率，超大規模企業需要在 2025 年產生約 3350 億美元的收入，否則可能會面臨估值下調的風險。

第 2 階段表現優異，第 3 階段呈現波動，對第 4 階段表示懷疑

高盛此前提出 AI 交易的四階段框架：

第 1 階段：英偉達是最明顯的受益者；

第 2 階段：集中在 AI 基礎設施，包括英偉達之外的半導體公司、雲服務提供商、數據中心 REIT（房地產投資信託）、硬件和設備公司、安全軟件股票以及公用事業公司；

第 3 階段：有望通過 AI 產生增量收入的公司，主要是軟件和 IT 服務公司；

第 4 階段：因廣泛採用 AI 提高生產率，具有較大盈利增長潛力的公司；

具體來看，高盛表示：

在英偉達的帶動下，第 2 階段迎來了一輪上漲，今年迄今大漲 26%；而隨着投資者對 AI 貨幣化的懷疑，第 3 階段的股票最近出現了下跌，在 2 月至 5 月間下跌了 19%；第 4 階段在收益、估值和業績方面幾乎沒有變化。

第二季度財報季將是重要考驗

高盛表示，第二季度財報季將是檢驗投資者預期樂觀程度的重要考驗：

儘管分析師預計，英偉達的收入增長將從 2023 年第四季度的 265%，放緩至 2025 年的 25%，但該股估值仍高於其 10 年平均水平，而這一趨勢在大型科技股中很普遍。

我們的銷售預期高於普遍預期，大多數與 AI 相關的公司將在 7 月底發佈財報，英偉達預計將在 8 月底發佈報告，而許多處於第 3 階段的軟件公司將在 8 月底前發佈財報。

目前投資者越來越擔心 AI 領域存在 “過度投資” 的問題，尤其是超大規模企業。高盛指出，與科技泡沫相比，AI 資本支出仍相形見絀。

與科技泡沫時期相比，當前的資本支出和研發投入相對於公司的現金流仍然較低，且當前的 TMT 股票盈利能力更強。

在過去四個季度裏，四大超大規模公司 (亞馬遜、META、微軟和谷歌) 在資本支出和研發上花費了 3570 億美元，佔標普 500 總支出的 23%，增量投資的很大一部分是由於 AI。

而在科技泡沫最嚴重的時候，由於許多電信股 “過度投資”，TMT 股票將運營現金流 (CFO) 的 100% 以上用於資本支出和研發。

相比之下，今天領先的 TMT 股票非常有利可圖。雖然資本支出和研發佔銷售額的比例有所增加，但佔現金流的比例較低為 72%，而且隨着盈利的復甦，這一比例持續小幅下降，相比之下 40 年的中位數為 67%。

另一方面，投資者還對 AI 公司 “投資回報” 潛力持懷疑態度，質疑鉅額投資是否能帶來足夠的銷售增量和收益。高盛表示：

對超大規模企業的資本支出和研發的共識預測在 2024 年增長了 7%，在 2025 年至今增長了 9%。用美元計算，分析師預計這些超大規模企業將在 2024 年和 2025 年分別比年初預期多支出 270 億美元和 380 億美元用於資本支出和研發。然而，分析師僅將 2025 年和 2026 年的銷售額預測分別上調了 170 億美元和 190 億美元。

在過去 5 年裏，超大規模企業平均將過去 3 年資本支出和研發支出的 31% 轉化為收益。這一總和意味着，這些公司需要在 2025 年產生 3350 億美元的收益，才能實現與近期歷史相似的投資回報率，收益水平需要較 2024 年增長 16%。

大規模企業最終將被要求證明他們的投資將產生收入和利潤，未能達到這預期導致估值和股價大幅下跌，