TENCENT Performance Outlook: Games expected to see continuous quarter-on-quarter acceleration

來源天風證券。

騰訊將於 8 月 14 日發佈財報。

整體業績：

收入增長修復，盈利繼續向好。預計 2Q24 收入同比 +8%，毛利同比 +20%，Non-IFRS 歸母淨利潤同比 +36%。

預計 2Q2024 騰訊收入約 1619 億元，同比 +8%，增速較 1Q2024 有所恢復。遊戲增長開始修復，廣告繼續維持較高同比增長，FBS 收入增速環比有所下滑。

我們預計 2Q2024 公司整體毛利約 850 億元，同比 +20%；整體毛利率為 52.5%，同比提升 5.1pct，環比基本持平。高毛利率的增量業務（包括小遊戲分成、視頻號廣告、金融科技高毛利率產品、帶貨技術服務費等）的佔比有望持續提升。

我們預計 2Q2024 公司 Non-IFRS 經營利潤約 573 億元，同比增長 25%；Non-IFRS 經營利潤率約 35.4%，同比提升 4.6pct，環比下降 1.3pct。考慮到二季度上線了重量級新遊《地下城與勇士：起源》，我們預計 2Q2024 銷售費用投放環比有所增長，整體或仍低於 4Q2023 水平（彼時《元夢之星》上線）。

我們預計 2Q2024 公司 Non-IFRS 歸母淨利潤約 511 億元，同比增長 36%；Non-IFRS 歸母淨利潤率約 31.6%，同比提升 6.4pct，環比微增 0.1pct。我們預計 2Q2024Non-IFRS 歸母淨利潤增長快於經營利潤增長，主要系：1）預計部分重點投資企業盈利提升下，2Q2024 分佔聯合營公司損益繼續同比提升。2）預計 2Q2024 公司 Non-IFRS 所得税率高基數下同比下滑，或逐步迴歸常態區間。

網絡遊戲：預計國內/海外遊戲收入均有望迎來數個季度環比加速

我們預計公司網絡遊戲收入同比 +10.5%，其中國內市場收入同比 +9.6%，海外市場收入同比 +13%。展望後續，我們預計騰訊遊戲業務收入將進入連續多個季度的環比加速，有望帶動市場盈利增長預期和風險偏好持續增強。

1）國內遊戲，《地下城與勇士：起源》5 月 21 日上線後 73 天內共有 63 天 IOS 遊戲暢銷榜排名第一。參考《王者榮耀》流量量級，我們預計其增量貢獻顯著，騰訊國內遊戲收入將處於 3-4 個季度的環比加速。

2）海外遊戲，《荒野亂鬥》優異表現推動 1Q2024 海外遊戲流水同比 +34%，4 月至今其在主要市場的 IOS 暢銷榜排名較一季度進一步提升，疊加 Supercell 新遊戲《Squad busters》5 月末全球上線，考慮到海外遊戲流水遞延週期，我們預計騰訊海外遊戲收入同樣將迎來數個季度的環比加速。

網絡廣告：預計收入同比 +19%，勢頭延續；預計毛利率提升至 57%

我們預計 2Q2024 廣告收入同比 +19%，環比 +12%，主要由於視頻號流量繼續健康增長、廣告擴容有序進行、AI 技術平台提升投放效果。我們預計 2Q2024 廣告業務毛利率提升至 57.3%，主要由於二季度電商旺季，高毛利率的視頻號廣告佔比有望進一步提升。

金融科技及企業服務：預計收入同比 +6%，宏觀消費或小幅影響金融科技增速

我們預計 2Q2024 金融科技及企業服務收入同比 +6%，增速較 1Q2024 略有回落，主要由於宏觀消費放緩下，我們預計 2Q2024 金融科技服務收入數下增速回落至低個位數數水平。公司金融科技及企業服務毛利率由 4Q2021 的 27.1% 持續提升至 1Q2024 的 45.6%，其中包括宏觀需求回暖帶動的經營槓桿恢復、雲業務重組帶動毛利率提升、以及視頻號帶貨技術服務費的快速發展。我們預計業務毛利率提升趨勢有望在中期內延續。

投資建議：

公司高毛利率的增量業務奠定了毛利率持續提升基礎，國內/海外遊戲的超預期流水錶現隱含未來數個季度遊戲收入環比加速。

我們上調 2024-2026 年預測 Non-IFRS 歸母淨利潤至 2091/2396/2691 億元（原預測為 2047/2356/2648 億元），同比增速分別為 33%/15%/12%。

截止 2024/8/4，公司股價對應 2024/2025/2026 年預測 PE 分別為 15x/13x/12x，12 個月彭博滾動前瞻 PE 低於 5 年來中位數 1.4 個標準差，處於 8% 的歷史分位值。相對納指 12 個月彭博前瞻 PE 低於 5 年來中位數 1.5 個標準差，處於 9% 歷史分位值，估值處於相對低位。

我們預計 2Q2024 遊戲增長開始修復，疊加業績後有望恢復回購，有助於改善估值約束。維持目標價 476 港元，維持 “買入” 評級。

風險提示：

宏觀經濟增長不確定性；公司新遊戲上線存在不確定性；AI 技術商業化節奏慢於預期