Where to go for US tech stocks? Goldman Sachs' top trader: Not completely confident in the Mag 7, but optimistic about AI storytelling

今年以來，美股科技股震盪上行，納斯達克 100 指數已連續 7 個交易日交替漲跌，顯示出趨穩跡象。

本週，科技股還將迎來眾多催化劑：美國 9 月 CPI、特斯拉 robotaxi 日、AMD 的 Advancing AI 大會等，後續走勢如何？高盛頂級技術策略師 Peter Callahan 近日發佈研報，回答了投資者聚焦的十個問題。

Q1：什麼原因導致微軟股價低迷？

微軟今年以來的累計漲幅略超 10%，在 Mag 7 中位列倒數第二；近 11 個交易日中，微軟股價有 9 個交易日收跌。

Callahan 認為，導致微軟不振的 “最佳” 解釋是，在過去幾個季度中，該公司的每股收益都沒有得到向上修正。這主要是因為：

1）由於 Azure 雲業務增長停滯，投資者有所擔憂；

2）公司下調 2025 財年智能雲業務營收增速的指引；

3）投資者重新審視 copilot 的應用前景。

Q2：投資者更傾向於縱向型成長股？

隨着成長股難以獲得持續的出價，更廣泛的橫向型成長股走勢疲軟，目前，投資者似乎更傾向於行業領先的縱向型成長股。

一般來説，橫向型成長股是指涉及領域更廣泛的公司，縱向型成長股則是在某一垂直領域深耕的公司。

研報認為，成長股資產表現分化一直是投資者關注的焦點。事實上，縱向型成長股目前的 EV/FCF 溢價相對於橫向型成長股而言約為 10 倍，主要由於市場看中其專有數據的護城河和領域的特殊性。

Q3:Salesforce 的股價表現為何超過 Workday？

在過去約 1 個月裏，Salesforce 的累計漲幅比 Workday 高出逾 20%。

高盛指出，除了 “定位” 因素之外，二者的價差更多是由 “敍事” 驅動的，而非基本面。

報告稱，Salesforce 正日益轉向 “代理（Agents）” 的產品週期，而該產品週期可能會在 2025 財年及以後即取得顯著增長。分析顯示，Workday 的遠期市盈率僅僅為 Salesforce 的 3 倍，意味着市場對後者抱有強烈的看好情緒。

Q4:Mag 7 進入 2025 年會發生變化嗎？

研報表示，儘管 Mag 7 盈利前景仍然穩定，但對其中幾家公司仍無法完全建立信心。

主要包括：微軟（缺乏每股收益修正驅動）、蘋果（相對於 iPhone 17 的催化劑，一年後的估值會更合理）、英偉達（投資者擔憂股價見頂）、谷歌（監管擔憂和 AI 驅動的潛在風險）。

Q5：市場 “低波動” 或 “防禦” 的輪動會持續多久？

Callahan 認為，雖然市場充滿不確定因素，但關鍵在於投資者是否相信市場會轉向週期性市場。

報告表示，考慮到數據整體呈現向好趨勢，從現在到大選期間，需要比往常更加警惕各種擠壓因素，但之後可能會一切正常，但 Callahan 同時補充道，一切仍然取決於經濟數據。

Q6：如何看待 A 股及中國互聯網股的漲勢？

報告稱，目前，許多投資者仍傾向於保持觀望，還不至於對美股大盤科技股的流入資金造成影響。

不過，相關數據顯示，目前 A 股的漲勢已使 MSCI 中國指數的遠期市盈率達到 11.3 倍，在政策持續發力下，估值還可能擴大至 12 倍，意味着總回報仍有 15-18% 的上升空間。

Q7：英偉達及 AI 主題還會延續火熱嗎？

夏季以來，有關半導體和 AI 主題的投資者情緒和定位的變化已經被廣泛討論。

高盛認為，從現在到 2024 年底到 2025 年，半導體/AI 公司值得市場密切關注。考慮到當前投資者的定位更加清晰，市場背景也更加有利（全球央行步入寬鬆週期、數據中心開始廣泛復甦、AI 持續獲得強勁投資等），對這些公司而言，現在的市場環境可能和 2024 年 6 月時一樣有利，甚至可能更好。

Q8：為什麼 Live Nation 娛樂公司表現優異？

研報指出，近日來行業頭部公司的表現往往都很不錯，比如 Duolingo、Netflix 等。

此外，對 Live Nation 的樂觀情緒還部分歸因於其產品的獨特性，例如藝術家巡演的稀缺性，這可能使得消費者對它們的產品有更高的需求。

Q9：如何看待 Netflix、Meta、Duolingo 這類頭部互聯網公司的上升空間？

高盛認為，市場正對 “清潔增長（ clean growth，指可持續且環保的增長）” 的稀缺性給予回報獎勵，以及市場正在轉向從 2026 財年的框架來評估公司。

從這方面看，很難找到對這些頭部互聯網公司有太多負面看法的投資者。不過，考慮到四季度開始市場環境將趨於複雜（包括地緣政治風險、聖誕長假、美國大選等），圍繞這部分公司的討論將會開始分化。

Callahan 認為，如果公司財報發佈的時間接近大選時間，可能會限制財報公佈後股價上漲的勢頭。

Q10：週期股如何圍繞盈利進行交易？

Callahan 認為，鑑於 “買入降息” 交易以及上述的持續改善的宏觀背景，看跌週期股可能會更加困難。