Former Vice Chairman of the Federal Reserve: Neutral interest rates will rise moderately, and the US bond yield curve will continue to steepen

隨着美聯儲降息靴子落地，市場關注點轉向了 “利率將走向何方”，真正的 R*（中性利率）將落在哪？

目前市場普遍認為的是，中性利率可能比疫情前高，但關於高出多少尚無定論，而利率最終穩定在何種水平對美國經濟至關重要。

週一，前美聯儲副主席、Pimco 全球經濟顧問 Richard Clarida 在《金融時報》的一篇文章中指出，中性政策利率可能較疫情前的 0.5% 有所上升，但這種增長將是温和的。其他人則認為，中性實際利率可能需要顯著高於美聯儲目前預測的約 1%。

同時，Clarida 在文章中表示，更值得注意的是，美債收益率曲線將走陡，目前期限溢價是正的，並且可能會繼續上漲。

中性利率將高於疫情前水平

所謂的 R* 是指能讓經濟實現 “金髮姑娘” 的利率區間，即經濟不冷不熱，恰到好處，可以維持價格穩定和最充分就業，對於理解未來幾年貨幣政策的演變至關重要。

Richard 回顧了 2008 前和 2018 年時的中性利率水平：

回顧 2018 年，當時通脹率達到 2% 的目標，經濟在充分就業的情況下運行。那一年，美聯儲將聯邦基金政策利率提高到 2.5%，此時實際利率為 0.5%，許多人認為這是貨幣政策的 “中性” 水平。

相比之下，在全球金融危機之前，實際政策利率平均約為 2%，名義基金利率接近 4%。快進到今天，美聯儲的點陣圖表明，一旦通脹穩定在 2%，勞動力市場完全就業，基金利率的目標約為 3%。

Richard 認為，中性利率將高於疫情前水平，但可能僅是温和增長，而其他分析則預期中性利率將更高：

其他人則認為，中性實際利率可能需要顯著高於美聯儲目前預測的約 1%，以及目前金融市場所反映的水平。他們認為疫情前一直壓制利率的因素逆轉，以及美國財政前景令人擔憂，赤字和債務不斷上升。美國也可能正處於由 AI 驅動的生產率繁榮的邊緣，這可能會增加美國公司對貸款的需求。

關注收益率曲線走陡，期限溢價將繼續上升

不過，Richard 認為，更值得關注的是美債收益率曲線走勢：

美債收益率曲線倒掛並不是新常態，而是罕見的，相對於美聯儲設定的 “前端” 利率，美國收益率曲線將在未來幾年通過變陡來調整，以平衡對美國固定收益的需求與供應的大量湧入。

鑑於債市在未來幾年必須吸收的龐大且不斷增長的供應，收益率可能會高於疫情前幾年的水平。但大部分調整將通過收益率曲線的斜率發生，而不是聯邦基金利率本身提高太多。

Richard 進一步指出，期限溢價也會繼續增加：

目前的期限溢價是正的，並且可能會繼續增加。這是因為債券投資者要吸收將湧入市場的債券，就需要獲得更高的期限溢價。