Will the US stock market repeat the crash? Soros's 1980s debt warning rings again!

1986 年末，對沖基金巨頭喬治•索羅斯在其投資經典著作《金融鍊金術》中如是寫道：“股市的繁榮轉移了我們對美國金融狀況根本惡化的注意力。”

當時，他對不可持續的公共財政可能帶來的威脅發出了不祥的警告，這一警告在隨後下一年的 10 月驚人地應驗了，當時美國股市出現了歷史上最快的崩盤。

在週二總統大選前夕，標普 500 指數的市盈率為 25 倍，比長期平均水平高出 50% 以上。國會預算辦公室 (CBO) 預測，到 2027 年，美國公共債務與 GDP 之比將突破二戰後創下的紀錄。隨着共和黨在美國國會大獲全勝 (贏得眾議院多數席位) 的可能性越來越大，這一計劃看起來甚至還不夠成熟。負責任的聯邦預算委員會估計，到 2035 年，特朗普的競選計劃將使美國公共債務再增加 15.6 萬億美元。美國國債收益率大幅上升。

索羅斯 40 年前發出的警告再次顯得有意義。

然而，這一次，問題將不僅僅侷限於山姆大叔，因為陷入困境的不僅僅是美國政府的財政狀況。國際貨幣基金組織 (IMF) 估計，今年全球公共債務將突破 100 萬億美元，佔世界 GDP 的 93%，並預測到 2030 年將達到 100%，這還是樂觀的情景。現實情況可能更像 IMF 指出的那樣：“過去的經驗表明，預測往往系統性地低估了債務水平。”

財政政策的 “不可能三角”

美國政府能做些什麼來防止 1987 年破壞性結局的重演？

沒有簡單的答案。IMF 財政事務部門的負責人 Vitor Gaspar 將這一困境稱為 “財政三難困境”。今天的選民透露出的偏好是增加支出、降低税收和保持金融穩定。不幸的是，政客們總是發現，不可能一次實現兩個以上的目標。

控制債務的傳統方法是收緊支出，這意味着犧牲財政三難困境中較高的公共支出部分。法國是最新採用這種老派方法的國家。法國總理巴尼耶上週表示，解決債務問題的首要辦法是削減公共支出。然而，即使是他的温和提議也遭到了強烈的抵制，即包括在半年的時間裏將養老金削減不到 1%。在經歷了 2010 年代的慘淡經歷後，緊縮財政已不再是政治上可行的出路。

這就是為什麼英國新工黨政府轉向另一種戰略，即增加公共投資，以刺激經濟增長。在財政三難困境方面，英國財政大臣裏夫斯上週公佈的首份預算旨在提高公共支出和金融穩定，代價是增税 400 億英鎊。

英國的新戰略也未能給人留下深刻印象。英國政府自己的財政監督機構預算責任辦公室 (OBR) 表示，這些措施將 “在短期內暫時提高產出，但在五年內 GDP 仍基本保持不變”，同時推高通脹和利率;這是滯脹，而不是經濟增長。結果是，OBR 預計，與前幾年相比，以可比基礎衡量的公共債務將繼續上升。

美國能成為例外嗎？

最後，還有美國解決財政三難困境的方法：增加公共支出，減税，並希望金融穩定會自行解決。撇開過去四年中美國價格水平上漲 20% 的小問題不談，這個公式最近很有效。投資者被美國仍然無與倫比的地緣政治和金融霸權迷住了，迄今為止，他們一直願意忽視美國同樣龐大的赤字和債務。

然而，即使是這個咒語也不會永遠有效。在某個時候，美國債券持有人——“債券義警”——也會反抗。自美聯儲 9 月中旬降息以來，30 年期美國國債收益率上升了約 70 個基點，這一清算可能比許多人意識到的要近。

不過，發達經濟體債務危機的根本原因其實根本不是財政三難困境。如今公共債務的歷史水平基本上是由兩場互不相干的災難造成的：首先是全球金融危機、第二個是新冠疫情。七國集團 (G7) 作為一個整體，債務與 GDP 之比從 2008 年的 81% 躍升至 2010 年的 112%，然後又從 2019 年的 118% 躍升至 2020 年的 140%。

這並不是説這些決定性的轉折點就單單是意料之外的原因造成的。政府債務無論何時何地都是政策選擇的結果，而不是簡單的不可抗力因素。有兩個例子：債務危機爆發後，冰島允許其銀行倒閉，而愛爾蘭救助了它的銀行;結果就是危機爆發十年後，冰島的公共債務比率與 2007 年持平，而在愛爾蘭這一數字仍高出三倍。

在疫情時期，英國的疫情封鎖政策較為長期與嚴格，而瑞典幾乎沒有封鎖。因此在疫情期間，英國的債務比率增加了 20 個百分點，造成了今天嚴重的財政失衡。瑞典擺脱疫情後，公共債務比率低於 2019 年。與其試圖巧妙地解決財政三難困境，政府或許應該把重點放在如何應對下一場大危機上。

對投資者來説，問題是索羅斯 40 年前發出的紅色預警是否將重現，尤其是在美國市場牛市剛剛復甦的情況下。美國財政前景可能很糟糕，債券市場可能處於恐慌之中;然而，在特朗普獲勝後，標普 500 指數創下了新的歷史新高。

這是另一種看法。沃倫•巴菲特的伯克希爾哈撒韋公司已經連續 8 個季度拋售股票，已經積累了超過 3250 億美元的現金資產。如果投資者不能被這位歷史上最偉大的外匯投機者説服，或許他們會轉而聽從這位 “奧馬哈聖賢”。