关于台积电，这是投资者最关心的十大问题

年关将至，随着美国大选尘埃落定、AI 浪潮继续发展，作为全球芯片代工巨头，台积电将在新的一年面临哪些新机遇和新挑战？

12 月 6 日，摩根大通 Gokul Hariharan、Robert Hsu 等发布研报，就台积电投资者可能关心的问题进行了讨论。

报告表示，对 AI 硬件的强劲需求将延续，台积电的毛利率仍有上升空间，预计到 2026 年，台积电的 AI 收入将增长 40%-50%，整体毛利率可能上行至 60%-65%；预计公司明年的资本支出指引区间在 360 亿美元以上，到明年年底 N2 节点工艺的月总产能达到 2 万片晶圆。

下一届特朗普政府将如何影响台积电？

报告认为，特朗普重返白宫后，对台积电的直接影响可能有限。一方面因为台积电可以将潜在的关税增加转嫁给客户，另一方面台积电直接出口到美国的晶圆数量不多。

报告称，若《芯片法案》被完全取消，台积电可能会放缓在美国的投资，但整体影响较小。如果《芯片法案》被修订并更倾向美国本土的芯片供应商，则可能对台积电有小幅负面影响。不过，台积电仍有望在 2028 年前成为美国最大规模的先进晶圆生产商。

毛利率是否有提升空间？

尽管投资者担心台积电的毛利率已达到周期高峰，不过报告认为，台积电的毛利率仍有上升空间。

报告表示，目前非领先工艺（不包括 N5、N3 和 CoWoS）的收入仍比 2022 年的峰值低 25-30%，而 N3 的良率提升和 2025 年的涨价可能带来积极影响。预计台积电的毛利率在本轮周期内（可能在 2026 年）可能达到 60%-65%。

英特尔 CEO 变动对台积电有何影响？

华尔街见闻此前提及，英特尔首席执行官 Pat Gelsinger 突然宣布退休，或给英特尔分拆代工业务并拥抱台积电带来可能。

报告认为，英特尔的 CEO 变动对台积电没有显著影响。英特尔已在客户端 CPU 领域与台积电合作，尽管目前没有签署重大供应协议，但可能依赖于台积电的 N2/A16 相关产能。

报告表示，英特尔进一步参与产能的任何迹象都将是台积电股票的正面驱动因素。

AI 硬件的投资周期是否见顶？

报告认为，AI 大模型扩展和推理应用的增长将推动对 AI 硬件的强劲需求持续到 2026 年。具体而言，在大模型继续扩展的同时，一些多模态前沿模型的崛起可能会使头部 AI 企业继续投资于更大型的训练集群，也会推动更多对推理模型的需求，预计 AI ASIC 的产量将在 2026-2027 年间实现指数级增长。

预计 2026 年台积电的 AI 收入将增长 40-50%，并且大多 AI 芯片将转向 N3 工艺。

亚利桑那 (AZ) 工厂产能爬坡、客户吸引力、未来扩建计划如何？

报告认为，台积电的 AZ 工厂第一阶段现已准备就绪，预计到 2025 年底或 2026 年初，N4 工厂的月总产能将提升到 3 万片晶圆；第二阶段将在 2028 年开始，重点工艺转向 N2 和 A16。

预计到 2025 年，AMD、苹果和博通将在 AZ 工厂使用 N4 工艺，到 2025 年底或 2026 年初，英伟达也会将部分 Blackwell 的生产转移到 AZ 工厂。

报告称，台积电的策略是将更多成熟的产品（良率已得到验证）转移到 AZ 工厂，以确保平稳增长和良好的盈利能力。对于 HPC（高性能计算）产品，报告认为本地封装产能不会很快准备就绪，可能仍会在中国台湾的工厂执行。

2025 年前五大客户是谁？

报告预计，苹果仍将是台积电最大的客户，需求集中在 N3 和部分 N4/N6 工艺。英伟达可能是第二大客户，需求集中在高价格的 N4P 和 CoWoS-L 晶圆。高通预计为第三大客户，需求主要在 N3E 和 N4，AMD 将保持在前五的位置。

最后一个位置可能由英特尔或联发科占据：如果 PC 需求保持良好并且英特尔能够稳定其市场份额，英特尔可能会成为台积电的前五大客户；如果 N3 上的旗舰智能手机 SoC 需求强劲，联发科也有机会成为台积电的前五大客户。

N2 节点工艺的产能、价格计划是什么？

报告表示，目前 N2 产能时间表没有出现变化。预计到 2025 年底，台积电的 N2 的月总产能将达到 2 万片晶圆，到 2026 年底达到 7.5-8 万片晶圆，到 2027-2028 年，N2 和 A16 工艺的月产能合计达到 16-17 万片晶圆。

客户方面，预计 NA 工艺的第一批客户将是 AMD 和苹果，HPC 客户可能是英伟达和博通。

价格方面，报告预计，N2 工艺的价格预计比 N3 高 25%，每片晶圆起价在 2.4-2.5 万美元之间，A16 的每片晶圆价格可能在 2.7-2.9 万美元。

明年是否会看到台积电进一步将 N5 转换为 N3？

报告预计，台积电将在今年将 N5 工艺下 3-3.5 万片晶圆的产能转向 N3 工艺，可能带来毛利率的稀释。预计 2025 年还会继续进行转换，但规模不大，并且台积电还将上线新的 N3 产能，整体 N5 月产能不太可能超过 14 万片晶圆。

成熟工艺节点的降价是否会影响台积电 2025 年毛利率？

报告表示，虽然台积电在成熟工艺上提供了一些价格折扣，但对整体收入影响较小。N7 的选择性折扣为 3-5%，而更旧的节点折扣幅度也相对较小，因此 2025 年不太可能在毛利率方面造成大的拖累。

2025 年的资本支出会超过 400-450 亿美元吗？

虽然许多投资者预计台积电明年的资本支出指引会超过 400 亿美元，但报告认为，台积电会在一开始采取更为保守的指引区间，初步估计为 360 亿美元，并可能在年内增加。

报告解释称，台积电在本轮周期中采取了更加渐进的产能增加方法，不太可能直接宣布较高的资本支出区间，并且，台积电的 DPS（Dividend Per Share，每股股息）也在稳步上升，这通常表明从现在开始，资本支出的增长速度可能会更加谨慎。

报告还补充道，一旦台积电与英特尔达成任何 N2 产能协议，可能会引发新一轮资本支出。