Goldman Sachs top trader: The performance of U.S. stocks in the past two weeks has been too surprising, be cautious in 2025!

週二是 2024 年的最後一個交易日，標普 500 指數以連跌四個交易日收官全年，創下 1966 年以來最長的年終下跌天數，儘管全年仍表現強勁。高盛的頂級交易員 Brian Garrett 在他 2024 年最後一份報告中表示，今年最後兩週的市場表現與他原本的預期出入相當大。

Garrett 指出，12 月 16 日時，市場對未來兩週標普 500 指數波動的預期是 1.25%。1.25% 是通過跨式期權 Straddle 定價得出。Straddle 是指同時買入或賣出同一標的物、相同到期日、相同執行價的看漲期權（Call）和看跌期權（Put），可以反映市場對未來波動的預期。

然而自 12 月 16 日以來，從實際波動來看，標普 500 指數的平均日內交易區間，即每日最高點和最低點之差，為 1.35%。這表明市場實際波動超過了期權定價所反映的預期。

Garrett 警告説，空頭最近開始放量，技術面主導了美股行情，市場流動性承壓，風險管理意識在增強（空頭頭寸增加，淨頭寸減少）。Garrett 表示，雖然特朗普第一任期的第一年中，美股表現的極為平靜，但有跡象表明，其第二任期的第一年，將有所不同，不會那麼風平浪靜。

因此，高盛交易部門有以下幾點建議：

關注等權重指數而非市值加權指數。

傾向於中型市值股而非大型市值股。

配置部分資金到黃金和用 6 個月期權進行市場下行的保護。

關注波動率指數 VVIX，110 以上需警惕。VVIX 是衡量 “VIX 期權” 波動率的指標。

關注併購目標，尤其是美國以外地區，考慮到美元走強。

高盛報告還列舉了幾個重要觀點

2024 年 SPX 期權市場展現出一種新的波動模式，可以稱之為分區化，這種現象的主要特點是，在出現風險事件時，市場波動率會快速拉高，但又會更為快速地回落。過去三年都沒見過如此迅速的漲跌節奏。這其中很可能是因為，結構性的指數 Gamma 供應。如果未來出現更長時間的疲軟，這些短期限期權的價格可能會跌太快，從而給投資者提供更好的逢低買入的機會。

關於 Gamma 的結構性供給，Garrett 用 12 月最後幾天舉例，來證明 Gamma 是非常重要的。下圖所示，波動率和 Gamma 這兩者之間的相關性在大約 2 年前才成為值得關注的點，現在已成為每天都必須關注的要點。

12 月市場的廣度顯著下降。12 月大約 70% 的交易日裏，下跌的個股數多於上漲的個股數，然而標普 500 指數卻依然非常堅挺。另一種分析市場廣度的方式是比較 SPX 等權重與 SPX 市值權重兩種指數的回報，2024 年二者相差高達 6%。

2024 年雖然出現過散户爆炒的情緒，但當前對超級大市值科技股的瘋狂買入已經顯著降温，比峯值時減少了約 75%。當這些大型科技股呈現緩慢上漲（grind up）而非急劇上漲（crash up）時，散户們的興趣就沒那麼高了。

Garrett 還討論了一年期平值（ATM）看漲期權和看跌期權的成本問題。現在一年期 ATM 看漲期權的成本很高，考慮到利率和股息的影響，買入一年期 SPX 5900 點的看漲期權，若在 2025 年底達到高盛預測的標普 500 的 6500 點，權利金的到期回報率僅有約 20%。

波動率壓力指數。這是高盛自定義的一個波動性指標，包含 VIX 波動、ATM 期權隱含波動率、波動率偏斜、期限結構等多項要素。年底時該指數開始上升。

系統性資金的倉位變化。近期市場下跌，可能觸發趨勢跟蹤、風險平價等系統性資金的賣出盤。據高盛測算，過去一週它們已經賣掉約 280 億美元的全球股票，未來一週還可能再賣出 280 億美元。