Admitting to underestimating Alibaba, Morgan Stanley: Under the AGI target, Alibaba Cloud's revenue will double in three years, and the valuation can reach $140 billion!

雲端起風了，大摩預計阿里股價、估值要起飛？

23 日，摩根士丹利 Gary Yu 團隊發佈研報，大幅上調阿里巴巴評級至 “超配”，目標價從 100 美元上調至 200 美元，樂觀估值更是達到 300 美元。

大摩坦承，此前低估了人工智能驅動的雲計算需求激增，以及阿里核心電商業務的韌性。大摩預測阿里雲收入將在三年內翻倍，從2025財年的1180億元增長至2028財年的2400億元。阿里雲的 EBITDA 利潤率將從 2025 財年的約 20% 提高到 2028 財年的約 35%。

基於對阿里雲增長前景的樂觀預期，以及對電商業務韌性的重新評估，大摩預計，在基礎情景下，阿里的分拆估值（SOTP）為每股 200 美元，其中雲業務估值為每股 60 美元（對應 5 倍 EV/銷售額），結合阿里已發行股票數量，阿里雲市值為 1400 億美元。

值得注意的是，吳泳銘 24 日宣佈，未來三年，阿里將投入超過 3800 億元用於建設雲和 AI 硬件基礎設施。這也創下中國民營企業在雲和 AI 硬件基礎設施建設領域有史以來最大規模投資紀錄。

阿里雲：三年收入翻倍，AGI 目標引領增長

大摩分析師承認此前低估了阿里巴巴，特別是在人工智能驅動的雲計算需求激增和核心電商業務韌性方面。

大摩認為，作為中國最大的超大規模雲服務商，阿里巴巴憑藉其卓越的技術和備受好評的開源大語言模型（LLM）“通義千問”（Qwen），有望抓住 AI 雲計算的巨大機遇。

基於以下幾點，大摩預測阿里雲收入將在三年內翻倍，從2025財年的1180億元增長至2028財年的2400億元。

1. AI需求激增： DeepSeek 模型發佈後，阿里雲需求顯著增長，其中推理需求佔增量需求的 60-70%。AI 相關產品收入已連續六個季度實現三位數增長。
2. 激進的資本支出： 阿里巴巴在最近的 2025 財年第三季度財報中，承諾將在未來三年加大資本支出，預計將超過過去十年的總和（約 3000 億人民幣）。
3. 競爭格局改善： 中國雲行業競爭激烈，雖盈利能力低於美國，但 GPU（而非 CPU）基礎設施的競爭格局有所改善，供應限制僅限於少數幾家超大規模雲服務商（阿里巴巴、騰訊、字節跳動）。

大摩預計，阿里雲的 EBITDA 利潤率將從 2025 財年的約 20% 提高到 2028 財年的約 35%。雖然由於折舊增加，EBITA 利潤率在 2026-2027 財年將暫時下降至 5-8%，但隨着 AI 相關產品收入規模的擴大，預計將在 2028 財年恢復至 8%，長期來看有望達到 15%。

估值重估：阿里雲價值凸顯，電商業務回暖

基於對阿里雲增長前景的樂觀預期，以及對電商業務韌性的重新評估，大摩基於 DCF 模型，將目標阿里股價從 100 美元上調至 180 美元，對應 2027 財年的預期市盈率（P/E）為 16.6 倍，高於當前 2026 財年的 13.6 倍市盈率。

• 基礎情境下的分拆估值為每股 200 美元，其中 TTG（阿里核心業務，包括淘天集團、國際電商業務、本地生活服務和菜鳥）估值為每股 90 美元（對應 10 倍市盈率），雲業務估值為每股 60 美元（對應 5 倍 EV/銷售額）。
• 在樂觀情景下，分拆估值為每股 300 美元，其中 TTG 估值為每股 120 美元（對應 12 倍市盈率），雲業務估值為每股 100 美元（對應 7 倍 EV/銷售額）。

值得注意的是，在樂觀情景下，阿里雲的估值（100 美元/股）已接近 TTG 的估值（120 美元/股），凸顯了其在阿里巴巴整體業務中的重要性。

大摩同時將中國互聯網行業的評級上調至 “有吸引力”。報告認為，隨着市場關注點轉向中國的技術突破，中國互聯網公司為 AI 的推動者和採用者提供了絕佳的投資機會。